2011年全球成交量排名前列的主要股指期權(quán)合約有韓國(guó)證券交易所Kospi 200指數(shù)期權(quán)、印度國(guó)家證券交易所S&P CNX Nifty期權(quán)、歐洲期貨交易所Euro Stoxx 50期權(quán)和芝加哥期權(quán)交易所S&P 500期權(quán)。本文將通過對(duì)比分析以上合約的設(shè)計(jì)，發(fā)現(xiàn)相關(guān)規(guī)律和成熟經(jīng)驗(yàn)，希望能為我國(guó)股指期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展提供借鑒。

合約乘數(shù)和權(quán)利金

股指期權(quán)的合約價(jià)值等于股指期權(quán)的標(biāo)的指數(shù)乘以合約乘數(shù)。合約乘數(shù)越大，價(jià)值越大。權(quán)利金即期權(quán)的價(jià)格，合理的權(quán)利金最小單位應(yīng)與合約規(guī)模和權(quán)力金水平相匹配。

全球主要股指期權(quán)合約設(shè)計(jì)對(duì)比表

對(duì)比顯示，每份合約的規(guī)模和權(quán)利金最小變動(dòng)單位呈相似的變化規(guī)律，且合約規(guī)模和權(quán)利金最小單位的設(shè)定與股指期權(quán)的交易量基本呈反向變化。四類期權(quán)中合約規(guī)模和權(quán)利金最小變動(dòng)單位S&P CNX NIFTY期權(quán)最小，Kospi 200期權(quán)稍大，S&P 500 Index期權(quán)最大。與之對(duì)應(yīng)的是股指期權(quán)交易量依次遞減。期權(quán)成交量的大小是其發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)、活躍股票市場(chǎng)和確保資本市場(chǎng)良性運(yùn)行等功能的必要條件，因此，我國(guó)應(yīng)以“合約規(guī)模不宜過大，權(quán)利金適中”為原則來設(shè)計(jì)股指期權(quán)合約。

合約執(zhí)行價(jià)格區(qū)間和合約序列

執(zhí)行價(jià)格間距的大小對(duì)期權(quán)的活躍度至關(guān)重要。執(zhí)行價(jià)格間距大小基本上決定了合約存續(xù)期間掛盤的執(zhí)行價(jià)格數(shù)量。間距過大，會(huì)造成掛盤的執(zhí)行價(jià)格太少，則權(quán)利金成本會(huì)較高；間距過小，執(zhí)行價(jià)格太多，交易時(shí)選擇就太分散。合理的執(zhí)行價(jià)格間距設(shè)定有利于期權(quán)交易的活躍，從而提高期權(quán)市場(chǎng)的流動(dòng)性。合約序列是指相同到期日以及相同標(biāo)的資產(chǎn)的買權(quán)或賣權(quán)合約，一般以指數(shù)點(diǎn)為中心（價(jià)平點(diǎn)），根據(jù)執(zhí)行價(jià)格間距上下（價(jià)內(nèi)價(jià)外）分別發(fā)行一至數(shù)個(gè)不同執(zhí)行價(jià)格的合約。

成熟合約的執(zhí)行價(jià)格區(qū)間間隔近月一般設(shè)定為標(biāo)的指數(shù)的1％，遠(yuǎn)月一般設(shè)定為近月合約的2倍。按照以上比例確定期權(quán)合約的執(zhí)行價(jià)格間距可認(rèn)為是一個(gè)較為成熟的經(jīng)驗(yàn)。

其他合約設(shè)計(jì)條款

1.合約方式

期權(quán)合約分為歐式和美式兩種。主要股指期權(quán)全部選用歐式期權(quán)合約方式，這種合約方式有利于期權(quán)賣方各類交易策略的運(yùn)用，同時(shí)也有利于市場(chǎng)監(jiān)管。

2.持倉(cāng)限額制度

目前主要期權(quán)合約的持倉(cāng)限額制度主要有無持倉(cāng)限額、絕對(duì)持倉(cāng)限額制度、相對(duì)持倉(cāng)限額制度和期權(quán)、期貨合并限倉(cāng)制度四類。CME標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)沒有現(xiàn)行生效的頭寸和履約限額，有利于交易的活躍，但不利于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管；Euro Stoxx 50指數(shù)期權(quán)采用相對(duì)持倉(cāng)限額制度，限倉(cāng)為100萬手；印度S&P CNX Nifty指數(shù)期權(quán)采用相對(duì)持倉(cāng)制度，以未平倉(cāng)合約的15％為限倉(cāng)比例；韓國(guó)Kospi 200指數(shù)期權(quán)采用凈持倉(cāng)為基準(zhǔn)的期權(quán)期貨合并限倉(cāng)制度。具體的做法是：

（1）根據(jù)Delta為權(quán)重對(duì)期貨和期權(quán)頭寸進(jìn)行加權(quán)匯總計(jì)算總持倉(cāng)，然后執(zhí)行個(gè)人投資者5000手，其他投資者10000手的持倉(cāng)限額制度。

（2）總持倉(cāng)計(jì)算公式為：

總持倉(cāng)＝期貨多頭未平倉(cāng)頭寸－期貨空頭未平倉(cāng)頭寸＋（看漲期權(quán)多頭頭寸×該期權(quán)Delta－看漲期權(quán)空頭頭寸×該期權(quán)Delta＋看跌期權(quán)多頭頭寸×該期權(quán)Delta－看跌期權(quán)空頭頭寸×該期權(quán)Delta）×0.2

韓國(guó)Kospi 200指數(shù)期權(quán)采用的凈持倉(cāng)為基準(zhǔn)的期權(quán)期貨合并限倉(cāng)制度具有其他方法不具備的特點(diǎn)：一是將期貨和期權(quán)即標(biāo)的資產(chǎn)和衍生工具通過Delta相結(jié)合進(jìn)行限倉(cāng)；二是期貨和期權(quán)多空頭寸對(duì)沖后進(jìn)行持倉(cāng)的計(jì)算。兩種方式都有利于鼓勵(lì)套期保值和套利交易的實(shí)施，兼顧了風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管和活躍交易量，可以說是一個(gè)合理有效可供借鑒的持倉(cāng)限額制度。

3.最后結(jié)算價(jià)

全球成熟市場(chǎng)的股指期權(quán)合約最后結(jié)算價(jià)格的計(jì)算方法大致可分為兩類：一是取特定的時(shí)點(diǎn)價(jià)格（開盤價(jià)或收盤價(jià)）；二是取一段交易時(shí)間的區(qū)間均價(jià)。取特定時(shí)點(diǎn)價(jià)格的優(yōu)點(diǎn)是可以避開現(xiàn)貨、期貨和期權(quán)三重結(jié)算給市場(chǎng)帶來的過度波動(dòng)，缺點(diǎn)是抗操縱性較弱。而區(qū)間均價(jià)可以加大操縱指數(shù)的成本和難度，有效提高期權(quán)的抗操縱性，從而保證最后結(jié)算價(jià)格的客觀與公平，維護(hù)期權(quán)市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行，但缺點(diǎn)是有可能標(biāo)的指數(shù)與期權(quán)最后結(jié)算價(jià)產(chǎn)生不一致，從而使套期保值者形成未完全套期保值。兩種方式最后結(jié)算價(jià)各有優(yōu)劣，投資者可根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行選擇。