2013年12月份至2014年初,在多個有利因素配合下,海外做多資金發(fā)動凌厲攻勢,國內(nèi)外銅價都出現(xiàn)強勢反彈。隨著春節(jié)臨近,多頭押注下游補庫預期逐漸落空,而銅價又面臨美聯(lián)儲削減QE帶來資產(chǎn)負債表收縮的壓力,由此金融和商品屬性的雙重利空聚合,資金驅動的銅反彈恐將夭折。 回顧去年12月份,海外資金明顯借助季節(jié)性因素(如備貨、基金調(diào)倉等)和階段性因素來發(fā)動反彈行情,并通過期現(xiàn)結合的方式造勢(LME現(xiàn)貨溢價),海外機構通過多重手段制造現(xiàn)貨溢價和長單溢價,實現(xiàn)期現(xiàn)跨市場套利。隨著反彈進入一定高度,潛在的利空也逐漸積聚。 首先,反應銅商品屬性的供求結構,在未來的兩年至少保持過剩趨勢。2014年全球銅礦供應增速有望達到7.5%,而中國經(jīng)濟結構調(diào)整帶來的是對工業(yè)原材料消耗放緩,這意味著全球銅消費增速可能只有4.5%左右。 其次,國內(nèi)資金成本高企,且短時間難下降,囤銅的收益率難以對沖不斷上漲的持有成本,“現(xiàn)金為王”可能是2014年企業(yè)的主流想法。按照當前資金成本超過5%的水平計算,考慮人民幣和美元利差以及匯差,融資銅或者融資鋅轉口貿(mào)易才有利可圖,單純的國內(nèi)囤貨得不償失,難以再現(xiàn)2008年通脹高企時民間囤貨的盛景。 第三,12月下旬至1月份現(xiàn)貨明顯滯漲,期現(xiàn)價差擴大將導致期價漲勢面臨回吐風險。12月25日開始,長江有色市場銅現(xiàn)貨開始報貼水出貨,一度貼水超過200元/噸。海外資金另外一個目的是提高發(fā)往中國的長單貿(mào)易升水擴大,但是12月份發(fā)往中國的銅現(xiàn)貨升水卻在走低,從185-205美元/噸將至170-195美元/噸,因此海外資金拉升長單溢價的目的并沒有達到。 最后,美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表收縮,美元實際利率攀升,銅的機會成本將攀升,以銅投資需求為代表的金融屬性進一步弱化。從1月3日伯南克講話,以及其他官員講話可以看出,美聯(lián)儲未來可能更大幅度削減QE。 研究發(fā)現(xiàn),滬銅活躍合約收盤價與10年期TIPS收益率并非一直處于0.64的正相關關系,當10年期TIPS上漲到一定程度之后,將對銅價實施負面效果,即滬銅活躍合約收盤價將先于10年期TIPS收益率出現(xiàn)拐點。在美聯(lián)儲宣布削減QE之前,衡量美元實際利率的10年期TIPS已經(jīng)開始逐步上升,目前累計的漲幅逐步擴大,將在未來對銅價施壓。對比滬銅活躍合約與美元指數(shù)關系,二者大多數(shù)時間都處于負相關關系(-0.67),且滬銅活躍合約收盤價往往也領先于美元指數(shù)出現(xiàn)拐點。 因此,一旦美元指數(shù)開始拐頭向上,滬銅將格外承壓。對比滬銅活躍合約收盤價與美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表,二者相關度更高,達到0.9。而2014年1月份開始,美聯(lián)儲每月削減100億美元的國債和MBS的購買,美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表將已經(jīng)出現(xiàn)收縮,從上月的3.99萬億降至3.9萬億元。因此,銅價面臨較大的下行壓力。
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