50FTF期權(quán)二月九日將在上海證券交易所上市。最近學(xué)習(xí)上海證券交易所發(fā)布的交易規(guī)則，感覺(jué)上海證券交易所FTF50期權(quán)的合約和規(guī)則設(shè)計(jì)，有一些問(wèn)題，現(xiàn)提出來(lái)，供大家探討。

按照上海證券交易所設(shè)計(jì)的合約條款，期權(quán)的合約類型為認(rèn)購(gòu)期權(quán)、認(rèn)沽期權(quán)。我認(rèn)為認(rèn)購(gòu)期權(quán)、認(rèn)沽期權(quán)的表述是不準(zhǔn)確的。認(rèn)購(gòu)、認(rèn)沽之“認(rèn)”，有“應(yīng)允承擔(dān)”的意思。如:認(rèn)納(應(yīng)承交納);認(rèn)捐(應(yīng)承捐錢);認(rèn)派(應(yīng)承攤派);認(rèn)打(愿意挨打)都是這個(gè)意思。認(rèn)購(gòu)就是應(yīng)承購(gòu)買的意思。投資者在基金發(fā)行募集期內(nèi)申請(qǐng)購(gòu)買基金單位叫基金認(rèn)購(gòu)。購(gòu)房者向開(kāi)發(fā)商預(yù)約房源，與開(kāi)發(fā)商達(dá)成的購(gòu)買協(xié)議，也叫認(rèn)購(gòu)。由此可知，認(rèn)購(gòu)、認(rèn)沽是具有一定義務(wù)性質(zhì)的 ，這正好與期權(quán)的本意相反。因此，應(yīng)該把認(rèn)購(gòu)期權(quán)、認(rèn)沽期權(quán)改為購(gòu)權(quán)和沽權(quán)。

上海上海證券交易所股票期權(quán)試點(diǎn)交易規(guī)則規(guī)定期權(quán)合約漲跌停價(jià)格的計(jì)算公式為：

合約漲跌停價(jià)格=合約前結(jié)算價(jià)格±最大漲跌幅

認(rèn)購(gòu)期權(quán)最大漲幅=max｛合約標(biāo)的前收盤價(jià)×0.5％，min [（2×合約標(biāo)的前收盤價(jià)－行權(quán)價(jià)格），合約標(biāo)的前收盤價(jià)]×10％｝

認(rèn)購(gòu)期權(quán)最大跌幅=合約標(biāo)的前收盤價(jià)×10％

認(rèn)沽期權(quán)最大漲幅=max｛行權(quán)價(jià)格×0.5％，min [（2×行權(quán)價(jià)格－合約標(biāo)的前收盤價(jià)），合約標(biāo)的前收盤價(jià)]×10％｝

認(rèn)沽期權(quán)最大跌幅=合約標(biāo)的前收盤價(jià)×10％

期權(quán)合約與期貨合約一樣，規(guī)則的設(shè)計(jì)應(yīng)盡可能簡(jiǎn)單明了，同時(shí)應(yīng)盡可能增加確定性。上海ETF期權(quán)漲跌停板這樣的設(shè)計(jì)顯然過(guò)于復(fù)雜，也不確定。這種不確定性，給投資者的交易帶來(lái)不便，也給證券公司、期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)控制帶來(lái)困難。

按上述規(guī)則深度虛值期權(quán)合約，其漲停幅度會(huì)縮小，這樣貌似控制了深度虛值期權(quán)合約的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)則除了增加復(fù)雜性和不確定性外實(shí)際意義并不大。按公式，漲停板的最低幅度，認(rèn)購(gòu)期權(quán)為合約標(biāo)的前收盤價(jià)的0.5％，認(rèn)沽期權(quán)為行權(quán)價(jià)格的0.5％。漲停幅度過(guò)小，有時(shí)反而不利風(fēng)險(xiǎn)釋放。

上海證券交易所參照了上海期貨交易所的股指期貨，50ETF期權(quán)的到期月份為“當(dāng)月、下月及接下來(lái)的2個(gè)季月（下季、隔季）”。從上海期貨交易所股指期貨運(yùn)行的情況看，這樣的設(shè)計(jì)有利于近月的交易，近月活躍，逐月炒作。問(wèn)題是主力合約的生命周期很短，一般只有20天，這樣不利于期貨價(jià)格功能的發(fā)揮。特別是期權(quán)，如果合約的生命周期過(guò)短，時(shí)間價(jià)值失去過(guò)快，就會(huì)影響期權(quán)的投資價(jià)值。

有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，期貨市場(chǎng)應(yīng)該逐月活躍比較好。一些交易所，也在追求這樣的效果。但他們忘記了辦期貨市場(chǎng)的目的。辦期貨市場(chǎng)就是要發(fā)揮期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值的功能。須知，期貨價(jià)格是遠(yuǎn)月發(fā)現(xiàn)的。近月期貨價(jià)格是跟隨現(xiàn)貨波動(dòng)的，是向現(xiàn)貨靠攏的。

同時(shí)這樣的設(shè)計(jì)也不利于投資者套期保值。由于不斷換月，提高了套保的交易成本。另外“當(dāng)月、下月及接下來(lái)的2個(gè)季月（下季、隔季）”的表述也不夠明了。如12月10日的當(dāng)月是12月，而12月27日的當(dāng)月變成了1月。不如商品期貨“1、3、5、7、9、11”月來(lái)得明確。應(yīng)該相信市場(chǎng)會(huì)選擇一個(gè)合適月份作主導(dǎo)月份。

上海證券交易所交易規(guī)則規(guī)定的買賣類型，包括買入開(kāi)倉(cāng)、買入平倉(cāng)、賣出開(kāi)倉(cāng)、賣出平倉(cāng)、備兌開(kāi)倉(cāng)以及備兌平倉(cāng)。與期貨交易比較，增加了備兌開(kāi)倉(cāng)以及備兌平倉(cāng)兩個(gè)類型。

備兌開(kāi)倉(cāng)是指在擁有標(biāo)的證券的同時(shí)，賣出一定數(shù)量的購(gòu)權(quán)。由于有現(xiàn)券擔(dān)保，不需額外繳納現(xiàn)金保證金。設(shè)置備兌開(kāi)倉(cāng)、平倉(cāng)，目的一是節(jié)省持現(xiàn)券投資者的保證金，二是便于持現(xiàn)券投資者履約。我認(rèn)為保證金問(wèn)題，可以參考商品期貨倉(cāng)單質(zhì)押辦法，通過(guò)鎖定標(biāo)的證券釋放保證金解決。履約問(wèn)題通過(guò)完善交割辦法解決（見(jiàn)下一條）。因此，備兌開(kāi)倉(cāng)以及備兌平倉(cāng)兩個(gè)類型是可以取消的。這樣有利于提高交易效率，也可取消為此而作的一系列的相應(yīng)規(guī)定，使交易規(guī)則更加簡(jiǎn)潔。

上海證券交易所50ETF期權(quán)的交割方式為實(shí)物交割。我們知道，實(shí)物交割是商品期貨常用的交割方式。大宗商品因品質(zhì)、時(shí)間、區(qū)域不同，很難形成一個(gè)可供期貨交割參考的權(quán)威的現(xiàn)貨價(jià)格。因此不得不采用實(shí)物交割方式。

50ETF期權(quán)的交割方式能不能不要實(shí)物交割方式，是個(gè)值得研究的問(wèn)題。我認(rèn)為指數(shù)類期貨或期權(quán)完全可以采用現(xiàn)金交割方式。理由有三。

1、50ETF期權(quán)標(biāo)的物是50ETF，它與上證50指數(shù)直接相關(guān)。由于上證50與50ETF的市值都較大，市場(chǎng)不易操縱。

2、50ETF交易量較大，而且是連續(xù)競(jìng)價(jià)交易形成的，因此它的價(jià)格是有權(quán)威性的。是可以作為50ETF期權(quán)現(xiàn)金交割參考價(jià)的。

3、50ETF期權(quán)現(xiàn)金交割后，相關(guān)的行權(quán)方完全可以通過(guò)現(xiàn)貨市場(chǎng)買到或賣出相應(yīng)的50ETF。

我認(rèn)為50ETF期權(quán)實(shí)行現(xiàn)金交割是完全可能，也是絕對(duì)必要的。它可以極大地方便投資者，也可極大地方便中介經(jīng)紀(jì)商。它可以節(jié)省資源、節(jié)省交易成本，大大提高交易效率。期貨市場(chǎng)要更好地服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)、更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，期貨市場(chǎng)要發(fā)展，必須走創(chuàng)新發(fā)展的道路。50ETF期權(quán)如果連現(xiàn)金交割都不敢做，又談什么創(chuàng)新呢？