國債一年個位數(shù)的收益率，如今在股票市場上一天就可能實(shí)現(xiàn)。這導(dǎo)致債市資金大量流入股市，引起了國債期貨2%的跌幅。在流動性寬松的背景下，股債雙牛并存并不矛盾。加上5月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不理想，市場對于未來寬松的預(yù)期加強(qiáng)，國債期貨有望重拾漲勢。

遠(yuǎn)期利率受壓制

上海銀行間同業(yè)拆借隔夜利率（Shibor）在6月1日達(dá)到1.0270%，為2009年以來的新低，顯示央行壓低企業(yè)融資成本的目標(biāo)已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)。隨著多次降準(zhǔn)降息，商業(yè)銀行的流動性非但不緊張，而且非常充足，近期更是主動要求央行進(jìn)行定向正回購。市場傳言央行要推出1.5萬億元的抵押補(bǔ)充貸款（PSL）。雖然之后有關(guān)負(fù)責(zé)人出面辟謠，但是也向市場傳達(dá)未來每個月將會公布央行投放PSL的情況，暗示PSL在未來央行的操作之中可能會成為常態(tài)。

央行的這兩次操作，很像美聯(lián)儲使用的“扭曲操作”。在央行的此輪操作中，正回購相當(dāng)于賣出短期債券，起到支撐短期利率的作用。PSL的期限往往較長，通常為1—3年，相當(dāng)于買入遠(yuǎn)期債券，起到了壓制遠(yuǎn)期利率的作用。因此，央行此次類“扭曲操作”將會縮小近遠(yuǎn)期利差，壓低遠(yuǎn)期利率，對期限長達(dá)5年、10年的國債期貨起到一定的支撐作用。

經(jīng)濟(jì)下滑，市場翹首等待降息

5月的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)符合市場預(yù)期。其中，5月消費(fèi)者物價指數(shù)（CPI）同比增速為1.2%，連續(xù)十個月低于2%，通縮的陰霾仍然籠罩著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)。此外，5月中國出口金額增速環(huán)比為9.1%，較4月下降13.8個百分點(diǎn)。這兩個數(shù)據(jù)的公布，顯示出國內(nèi)經(jīng)濟(jì)非但沒有企穩(wěn)的跡象，反而在繼續(xù)下滑。如果之后，固定資產(chǎn)投資、零售銷售數(shù)據(jù)不好，市場認(rèn)為6月央行再次降準(zhǔn)降息的概率將會大增。

中國的經(jīng)濟(jì)問題不是僅靠釋放流動性能夠解決的。由于持續(xù)的穩(wěn)增長政策導(dǎo)致利率水平大幅下降，市場可能會陷入流動性陷阱，這會造成央行后期無招可用。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整戰(zhàn)略在短期內(nèi)對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)很難帶來實(shí)質(zhì)性的利好。由于改革紅利遠(yuǎn)水救不了近火，短期內(nèi)中國經(jīng)濟(jì)很難尋找到新的增長點(diǎn)。為了規(guī)避經(jīng)濟(jì)過快的下滑導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險，央行必須保證市場有充足的流動性。6月底財(cái)政繳款的高峰到來，為了避免2013年6月的“錢荒”重現(xiàn)，近期央行可能會推出力度較大的穩(wěn)增長貨幣政策。

鑒于央行在近期加大寬松力度的概率較大，利率水平有望整體下滑，對國債的價格將會產(chǎn)生支撐。

綜上所述，央行推出中國版的“扭曲操作”，近遠(yuǎn)期利差有望縮小，利多長期債券。臨近6月底，市場流動性趨緊，央行在6月降準(zhǔn)降息的概率較大，國債期貨漲勢有望延續(xù)。