6月中旬以來,A股市場遭遇連續(xù)大跌。包括證監(jiān)會、央行等各部委聯(lián)合行動,展開大規(guī)模救市。7月9日,中國政府大舉救市的努力終于見效,上證綜指暴漲近6%,7月10日大盤繼續(xù)大幅上漲。 對于此輪暴跌,市場不斷傳出海外資本做空中國的言論,市場在大動蕩之中陰謀論獲得了成長的土壤。然而筆者認(rèn)為,此輪大跌是必然的,在今年年初股市掀起一輪加杠桿的非理性上漲就埋下了伏筆。 從去年年中以來的A股牛市并不是經(jīng)濟(jì)基本面發(fā)動的,而是基于對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型(創(chuàng)業(yè)板牛市)和新一輪改革(主板牛市)預(yù)期所推動的,并有資金面的配合。其中最大的特點是處在金融開放和金融創(chuàng)新工具增加的時代背景下,監(jiān)管體系尚不完善。 在中國傳統(tǒng)的增長模式已經(jīng)走到盡頭之際,特別是流動性機(jī)制傳導(dǎo)不暢的情況下,企業(yè)融資難、融資貴的問題催生了國內(nèi)依靠發(fā)展直接融資來輔助經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的政策主基調(diào)。本屆政府整體上是鼓勵金融創(chuàng)新的,希望先創(chuàng)新后監(jiān)管,而且監(jiān)管層的論調(diào)就是希望民資參與金融行業(yè)。以國外為例,美國在出現(xiàn)CDO等金融創(chuàng)新的時候,政府也是希望不要讓過度的監(jiān)管扼殺這種活力。 然而,政策初衷和出發(fā)點可以說是好的,必要的探索是可行的,但是高層低估了中國各階層的投機(jī)賭徒心理,高估了中國相關(guān)配套制度的完善性。不管場內(nèi)的兩融業(yè)務(wù),還是場外的民間配資,以及銀行通過傘形信托等大規(guī)模涌入股市。 資金涌入的同時,必須獲得收入,而加杠桿的過程又放大了資金的收益率需求。這就需要股市保持持續(xù)的大幅上漲,甚至最終導(dǎo)致泡沫破滅。如果融資成本按年化利率8%計算,市場上融資杠桿普遍為2—5倍。算上場外融資,有9倍的,甚至更高。9倍的年利率相當(dāng)于每30天股市要漲4.623%才能保本。換句話說,不考慮下行波動,只要每30天的股市收益率低于4.623%,9倍杠桿的資金就會被強(qiáng)行平倉,從而導(dǎo)致市場波動,然后向其他杠桿倉位擴(kuò)散,這就會導(dǎo)致“股災(zāi)”。 接下來我們需要關(guān)注救市過后股市前期的上漲邏輯有沒有發(fā)生變化。筆者認(rèn)為,內(nèi)在的邏輯正在發(fā)生微妙的變化。本次兜底最重要的影響在于政府提供了一系列強(qiáng)有力救市政策。在政策激勵下,毫無疑問,未來杠桿交易將繼續(xù)瘋狂。然而,監(jiān)管層還愿意面對股市再次過度杠桿下的二次“股災(zāi)”的到來嗎?答案是否定的。 另外,從此輪股市上漲,流動性“脫實向虛”的特征來看,再不解決核心的內(nèi)在問題,即信用傳導(dǎo)或者流動性傳導(dǎo)阻塞的情況下,直接融資和繁榮股市可能對于降低企業(yè)融資成本方面是無效的。更何況,中國流動性并不緊缺,真正有技術(shù)含量的企業(yè)根本就不缺錢,反而是錢太多沒有好行業(yè)可以投。那些到A股來募集資金的公司反而是一些技術(shù)含量不是特別高的企業(yè)。因此,我們要持續(xù)關(guān)注市場的走勢以及市場邏輯的微妙變化。 責(zé)任編輯:唐正璐 |
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