在經(jīng)濟(jì)下行周期，政府啟動財(cái)政政策和貨幣政策對經(jīng)濟(jì)總需求進(jìn)行逆周期調(diào)整，是凱恩斯框架下市場經(jīng)濟(jì)體的常見政策取向。其基本邏輯在于，通過政府的投資拉動經(jīng)濟(jì)總需求回到潛在增長率水平附近，防止經(jīng)濟(jì)惡性下跌，最終激發(fā)市場主體的投資和消費(fèi)熱情，將經(jīng)濟(jì)總需求拉入一個正向循環(huán)的軌道。

政策刺激的結(jié)果往往要看私人投資是否在經(jīng)濟(jì)總需求出現(xiàn)好轉(zhuǎn)之后跟著回升。今年以來，需求端刺激占據(jù)短期主導(dǎo)地位，而民間私人投資持續(xù)下跌，政府逆周期調(diào)控的效用在快速下降。

1—4月我國民間固定資產(chǎn)投資同比名義增長僅5.2%，反觀全社會固定資產(chǎn)投資增速，基本穩(wěn)定甚至小幅抬升，政府主導(dǎo)的投資行為逆勢上行。從歷年數(shù)據(jù)來看，2013年—2015年，民間投資增速一直都高于全社會投資增速。但2016年以來，民間投資與全社會投資分道揚(yáng)鑣，民間投資增速一路下滑，從2015年同期13.6%急速跌落至5.7%。民間投資增速同比大幅下跌，而2013年，民間投資增速曾經(jīng)達(dá)到23.1%。

過去多年來，民間投資代表著社會資本的投資活躍度。5月9日《人民日報》刊發(fā)權(quán)威人士觀點(diǎn)，指出了民營企業(yè)投資大幅下降的嚴(yán)重問題，5月10日新華社發(fā)布國務(wù)院針對促進(jìn)民間投資的專項(xiàng)通知。

與政府主導(dǎo)的基建投資不同，民間投資的利潤導(dǎo)向非常明顯。當(dāng)前的情況是，民營經(jīng)濟(jì)分布的行業(yè)主要是傳統(tǒng)制造業(yè)，其產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，市場需求缺乏長期穩(wěn)步回升的機(jī)制。2015年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤增速只有-2.3%，在債務(wù)、產(chǎn)能壓制下，民營企業(yè)很難看到投資回報率的持續(xù)回升。實(shí)際上，2016年全部A股（非金融）公司的投資回報率環(huán)比惡化的概率高企，今年來一季度全部A股（非金融）公司的總資產(chǎn)回報率僅為1.07%，是2000年以來的次低值，僅高于2002年的1.04%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)回報率僅為1.32%，是2000年以來的最低值。

巨量信貸投放對國內(nèi)GDP增速的拉動作用減弱，體現(xiàn)了投資的邊際產(chǎn)出效率降低，這種情況下如果沒有供給側(cè)改革的強(qiáng)力推進(jìn)，僅靠需求端刺激，很難最終拉動民間投資回升以及全社會消費(fèi)率的提升。