周期性行業(yè)利潤(rùn)超預(yù)期，利于股市估值抬升

自從今年1月股市大幅暴跌以來(lái)，在監(jiān)管從嚴(yán)、經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)、匯率市場(chǎng)波動(dòng)、資金心態(tài)謹(jǐn)慎等復(fù)雜的背景下，A股指數(shù)出現(xiàn)了近20多年罕見(jiàn)的長(zhǎng)期低波動(dòng)率走勢(shì)。同時(shí)，由于股市賺錢(qián)效應(yīng)的缺乏，部分投資者逐步撤離，心態(tài)偏向悲觀，三大股指期貨合約價(jià)格均呈現(xiàn)遠(yuǎn)期貼水?dāng)U大的空頭排列格局。但筆者認(rèn)為，在未來(lái)3—6個(gè)月，股市仍有望保持較好的表現(xiàn)。因此，當(dāng)前利用好股指期貨的套期保值和套利功能，買(mǎi)入遠(yuǎn)期大幅貼水的股指期貨是上策。

經(jīng)濟(jì)基本面向好，企業(yè)盈利水平有望提升

從近期一系列宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)向好的苗頭初顯。8、9月的制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）均為50.4，升至2年高點(diǎn)附近，而10月的PMI料將維持升勢(shì)。9月CPI大超預(yù)期，PPI歷史性轉(zhuǎn)正，物價(jià)體系進(jìn)入正向循環(huán)周期。8、9月的鐵路貨運(yùn)量同比值終結(jié)了過(guò)去31個(gè)月同比下滑的走勢(shì)，暗示著整體經(jīng)濟(jì)活力的復(fù)蘇。

在經(jīng)濟(jì)指標(biāo)走穩(wěn)的背景下，企業(yè)利潤(rùn)情況也在持續(xù)改善。9月工業(yè)企業(yè)利率累計(jì)同比增加8.4%，連續(xù)兩個(gè)月錄得過(guò)去兩年的最佳表現(xiàn)。特別是此前煤炭、鋼鐵、電解鋁、有色金屬冶煉等周期性行業(yè)，今年乘著大宗商品大幅反彈的東風(fēng)，均實(shí)現(xiàn)了超預(yù)期的盈利水平。這勢(shì)必反映到A股上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)上，也將推升整體市場(chǎng)的估值水平。

整體利率水平下行，股市估值或被動(dòng)提升

利率走勢(shì)自從2013年“錢(qián)荒”過(guò)后步入跌勢(shì)，特別是2015年年初以來(lái)，進(jìn)入了快速下行的軌道。截至10月末，5年期和10年期的中債到期收益率跌至2.44%和2.70%附近，這已經(jīng)是過(guò)去6年半的最低水平。但是對(duì)比當(dāng)前大盤(pán)指數(shù)與2010年的指數(shù)可以發(fā)現(xiàn)，3100點(diǎn)的數(shù)值幾乎跟2010年沒(méi)有什么變化。從理論估值模型的角度分析，當(dāng)前指數(shù)顯然是被低估了。

隨著我國(guó)貨幣供給量的快速增加和可投資渠道的限制，留給A股的流動(dòng)性是非常充足的。截至9月底，我國(guó)M2已經(jīng)接近152萬(wàn)億元，近幾年M2的增速明顯快于GDP增速，這也是導(dǎo)致去年年末以來(lái)全國(guó)主要城市房?jī)r(jià)暴漲的重要原因。當(dāng)前房地產(chǎn)調(diào)控力度不斷加大，導(dǎo)致資金無(wú)處可去。隨著A股市場(chǎng)基本面的好轉(zhuǎn)，無(wú)疑將成為資金關(guān)注的價(jià)值洼地。同時(shí)，我國(guó)人民幣小幅貶值，也會(huì)刺激A股市場(chǎng)估值的增加。

融資余額緩慢上升，暗示慢牛格局的形成

盡管近期股市似乎少了一份“激情”、多了一絲“冷漠”，但慢牛市場(chǎng)格局正在形成。今年1月上證指數(shù)創(chuàng)下2638.30的年內(nèi)低點(diǎn)之后，2月到10月指數(shù)底部不斷抬高。這種“縮量整理、底部抬高”的格局，正是牛市的前兆。從融資水平來(lái)看，1月的大幅殺跌擠出了大批高杠桿的融資客，2—5月融資余額在8500億元附近盤(pán)整，6月以來(lái)重回升勢(shì)。上周五兩市融資余額已經(jīng)達(dá)到9123億元，創(chuàng)下9個(gè)月的最高值。這表明，市場(chǎng)投資溫度正在悄然回升。

從現(xiàn)在三大股指期貨品種的情況來(lái)看，呈現(xiàn)出典型的貼水空頭格局。IH、IF、IC對(duì)現(xiàn)貨指數(shù)的貼水幅度呈現(xiàn)越遠(yuǎn)貼水越大的情形，其中IH1703、IF1703、IC1703的貼水幅度分別達(dá)到2.1%、3.2%、4.9%。筆者認(rèn)為，綜合考慮上述因素，買(mǎi)入上述三大股指期貨品種遠(yuǎn)月合約，是套期保值者和套利者的較好選擇。