此策略更適用于在行情小幅波動時增強收益

豆粕、白糖期權(quán)即將上市，我國場內(nèi)期權(quán)迎來兩位重要成員。隨著新品種的上市，期權(quán)學習再掀熱潮。期權(quán)為何如此受追捧呢？

首先，作為一種定價復(fù)雜的衍生品，期權(quán)能夠利用自身性質(zhì)，靈活應(yīng)對市場行情，為投資者提供精確的風險對沖。

其次，對投機交易者來說，直接買入期權(quán)節(jié)省了保證金，同時將最大虧損控制在期權(quán)權(quán)利金范圍之內(nèi)。

最后，投資者持有的大部分頭寸，都能有機地與期權(quán)策略相結(jié)合，從而滿足多種多樣的投資與避險需求。

本文的目的便是向具有期權(quán)入門知識的投資者傳授涉及賣方的兩條腿進階策略。為了各位投資者對即將上市的商品期貨期權(quán)有更直觀的理解，后文均以期貨期權(quán)為例。

入門策略回顧

投資者投資期權(quán)的目的大致有兩種：投機與套保。

1.以投機為目的

買入Call或Put是投資者首選的入門策略。在這種投機策略中，買方有很大的優(yōu)勢，不僅合約對標的物替代性高、權(quán)利金便宜、風險有限、無需保證金，而且最重要的是簡單明了、容易上手。

2.以套保為目的

以持有期貨多頭為例，投資者既可以買入同等合約價值的Put（保護性策略），也可以賣出同等合約價值的Call。后者在50ETF期權(quán)交易中被稱為備兌開倉，也就是經(jīng)典教材中經(jīng)常提到的Covered Call。

備兌策略（Covered Call）將期貨多頭與期權(quán)的賣方策略有機地結(jié)合在一起，投資者也可以此為起點，逐步熟悉賣方策略。賣Call在這個策略中的目的，主要是在下跌行情中，為期貨多頭提供安全墊，在期貨虧損的同時會賺到賣出Call收到的權(quán)利金作為補償。當然，如果期貨繼續(xù)下行，投資者還是要承受巨大的虧損。那么，可不可以利用期權(quán)組合將這一部分風險鎖住呢？答案是肯定的。

投機策略提到，買入Call本身就是買入期貨很好的替代品，不僅提供更高的杠桿，而且能鎖住下行風險。那么借用備兌（Covered Call）的模式，買入一個Call，并在較高的行權(quán)價上賣出同一到期日的Call。這樣一來，不僅下跌時風險有限，上漲時只要期貨價格沒有漲過賣出的行權(quán)價，就可以在買Call收益上額外獲得賣出Call的權(quán)利金，代價就是犧牲掉買Call繼續(xù)上漲的收益。這種風險有限、收益同樣有限的保守型期權(quán)策略就是我們今天要講的垂直價差策略。事實上，這種策略經(jīng)常被機構(gòu)用于增強產(chǎn)品收益。

垂直價差策略

垂直價差策略是最基本的兩腿期權(quán)策略，又名垂直套利，我們這里簡稱垂差。

垂差的構(gòu)成很簡單，任選同一到期日、不同行權(quán)價的兩個Call或兩個Put，一買一賣即可。根據(jù)細節(jié)不同還有更為細致分類。

1.垂差分類

（1）牛市垂差與熊市垂差

所謂牛市垂差，就是期待后市上漲，隨期貨價格上漲獲利；反之，熊市垂差就是期待后市下跌，隨期貨價格下跌獲利。

無論用Call還是Put，都可以分別構(gòu)成牛市與熊市垂差，從最終的損益圖來看是沒有差別的。由Call構(gòu)成的叫做牛市/熊市看漲垂差（Bull/Bear Call Spread），由Put構(gòu)成的叫做牛市/熊市看跌價差（Bull/Bear Put Spread），牛、熊市垂差從損益圖上可以直觀地分辨。即使沒有損益圖，一個簡單的口訣就可以快速分辨二者。牛市垂差就是“買低賣高”，熊市垂差就是“買高賣低”，其中的高低就是指兩個行權(quán)價的相對位置。

（2）債務(wù)垂差與信用垂差

在期權(quán)定義中的“債務(wù)”與“信用”字眼可能讓讀者感到意外，這里的“債務(wù)”與“信用”可以簡單地理解為期權(quán)策略權(quán)利金的凈支出與凈收入。無論在牛市還是熊市垂差中，都可以分別找到債務(wù)與信用垂差，這主要取決于構(gòu)成垂差的是Call還是Put。

通過基礎(chǔ)策略的學習，投資者就會知道同一到期日不同行權(quán)價的Call權(quán)利金是不同的，行權(quán)價較低的Call在到期日有更高的概率獲益，因此更貴。通過“買低賣高”組成的牛市看漲垂差策略需要凈支出權(quán)利金，即債務(wù)垂差；反之，通過“買高賣低”組成的熊市看漲垂差策略可以凈收入權(quán)利金，即信用垂差。

同樣的道理，由于行權(quán)價較高的Put更貴，牛市看跌垂差是信用垂差，而熊市看跌垂差反而成了債務(wù)垂差。

2.盈虧特點

無論怎樣構(gòu)成的垂差策略，均有共同的特點，就是潛在的虧損有限，收益同樣有限。

不同種類的期權(quán)到期盈虧也有自己的特點。兩只期權(quán)權(quán)利金之差是債務(wù)垂差的最大虧損，也是信用垂差的最大盈利。在策略建立初期，債務(wù)垂差的投資者先墊付了最大虧損，而信用垂差的投資者先預(yù)支了最大盈利，這也正是眾多國外期權(quán)教材提到的信用垂差的優(yōu)勢，這一點后文會做詳細分析。

垂差策略怎么用

垂差策略是風險有限但收益同樣有限的保守型策略，更適用于在行情小幅波動時增強收益，而不是在大行情中追逐盈利。

適用垂差策略的情況往往是：認為未來行情具有一定的方向，但在到期日前發(fā)展空間有限，大概率小幅上漲或下跌，并止步于某壓力或支撐位。此時，一般可選擇在當前位置買入1手Call/Put，同時于支撐或壓力位再賣出1手Call/Put，一方面降低買入Call/Put的成本，另一方面在行情于支撐或壓力位受阻時增強收益。但是，一定要記住，期權(quán)市場同樣沒有免費的午餐。行情一旦突破壓力位發(fā)展為大漲或大跌行情，此時賣出部位的虧損將剝奪你繼續(xù)獲利的權(quán)利，在這種情況下，直接買入期權(quán)無疑是更好的選擇。當然，這是垂差最基本的用法，隨著對期權(quán)學習的深入，可以將垂差策略結(jié)合到波動率交易中去，這一用法對于初學者相對復(fù)雜。

另外，垂差策略的損益實現(xiàn)較慢。在未到期前，即使行情已經(jīng)運行到賣出行權(quán)價附近，盈利也不會增長很多，幾乎要到最后一刻，垂差損益才會迅速向到期損益圖靠攏。因此，持有垂差策略要做好持有到期的心理準備，很少有未到期止盈的機會（配隨時間變化損益圖）。

無論這種簡單的兩腿策略，還是更復(fù)雜的蝶式、鷹式等多腿策略，其實際應(yīng)用遠比定義靈活得多。以垂差為例，布局前不僅需要考慮標的物走勢、進場時機，而且要考慮Call與Put的選擇、行權(quán)價的相對位置與絕對位置、標的價格波動率、是否持有到期，等等。期權(quán)策略涉及因素眾多，往往使投資者對期權(quán)交易望而卻步。但正是這些看似繁瑣的價格決定因素，使得期權(quán)能夠靈活應(yīng)對各種行情，這恰恰就是期權(quán)的魅力所在。

總結(jié)

以上便是對垂差策略的簡單介紹。正如前文所述，期權(quán)組合靈活，能夠適應(yīng)變幻莫測的行情，所以寥寥數(shù)語也無法涵蓋一個簡單策略的所有方面。簡單來說，對于垂差策略的使用只需要明確兩點：一是對標的物在到期日前的走勢看法，不僅包括方向，還包括路徑與速度；二是是否需要持有到期。當然，在中國場內(nèi)期權(quán)市場，你還需要額外關(guān)注兩點：一是市場流動性，二是交易制度，包括保證金計算、行權(quán)條件，等等。

更多垂差實戰(zhàn)問題，會在后面的文章中為大家詳細解答。