流動(dòng)性趨緊疊加終端走弱

流動(dòng)性持續(xù)收緊及需求走弱預(yù)期令焦炭市場(chǎng)承壓，疊加焦化企業(yè)庫(kù)存累積帶來(lái)的沖擊，焦炭期貨伴隨著現(xiàn)貨的下調(diào)而大幅走低，主力合約1709近期最低下探至1453元/噸。鑒于當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍存下行隱憂、整體流動(dòng)性繼續(xù)偏緊，疊加終端需求后期難有亮麗表現(xiàn)及整體庫(kù)存持續(xù)累積，預(yù)計(jì)焦炭期貨將繼續(xù)承壓，后期有進(jìn)一步走低的空間。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍存隱憂

繼一季度經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“開(kāi)門(mén)紅”后，國(guó)內(nèi)制造業(yè)擴(kuò)張速度開(kāi)始減緩、外貿(mào)增速出現(xiàn)回落，暗示著宏觀經(jīng)濟(jì)仍然存在諸多隱憂。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2017年4月國(guó)內(nèi)制造業(yè)PMI指數(shù)回落至51.2%，雖然較去年同期高2.1個(gè)百分點(diǎn)，顯示制造業(yè)仍處于擴(kuò)張區(qū)間，但相比于3月52.8%回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，未能延續(xù)制造業(yè)持續(xù)擴(kuò)張加速的格局。從分項(xiàng)指標(biāo)看，新訂單指數(shù)錄得52.3%，環(huán)比回落0.1個(gè)百分點(diǎn)；產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)環(huán)比增加0.9個(gè)百分點(diǎn)，同比增加2.7個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)持續(xù)提升的態(tài)勢(shì)。新訂單指數(shù)回落同步伴隨著產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)的持續(xù)提升，表明制造業(yè)后期可能繼續(xù)承壓，擴(kuò)張速度進(jìn)一步回落甚至再度進(jìn)入“萎縮”格局的風(fēng)險(xiǎn)增加。

制造業(yè)擴(kuò)張速度減緩的同時(shí)，外貿(mào)增速也出現(xiàn)回落。海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，4月進(jìn)出口貿(mào)易額為3219.6億美元，同比增長(zhǎng)9.7%，增速環(huán)比3月回落8.5個(gè)百分點(diǎn)，終結(jié)了今年以來(lái)進(jìn)出口貿(mào)易同比增速持續(xù)加快的趨勢(shì)。其中，進(jìn)口和出口貿(mào)易同比分別增長(zhǎng)11.9%和8%，兩者增速均較3月出現(xiàn)8.4個(gè)百分點(diǎn)的回落，且進(jìn)口貿(mào)易增速為連續(xù)第二個(gè)月出現(xiàn)回落。進(jìn)出口貿(mào)易增速的同步回落，意味著國(guó)內(nèi)外需求的增長(zhǎng)并未表現(xiàn)出持續(xù)的“強(qiáng)勁”，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動(dòng)將造成一定的拖累。

圖為中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易當(dāng)月同比增速

貨幣趨緊伴隨“通縮”預(yù)期

在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息預(yù)期的外部壓力及國(guó)內(nèi)嚴(yán)控金融風(fēng)險(xiǎn)及防范資金大規(guī)模外流的背景下，國(guó)內(nèi)貨幣政策呈現(xiàn)持續(xù)偏緊格局。貨幣供應(yīng)及新增信貸增速持續(xù)減緩，市場(chǎng)資金利率也呈現(xiàn)持續(xù)走高的態(tài)勢(shì)。央行最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年4月狹義貨幣供應(yīng)量（M1）同比增長(zhǎng)18.5%，環(huán)比3月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)持續(xù)回落的態(tài)勢(shì)；廣義貨幣供應(yīng)量（M2）同比增長(zhǎng)10.5%，環(huán)比3月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)進(jìn)一步回落的態(tài)勢(shì)，且M2同比增速已經(jīng)處于近十年以來(lái)最低水平附近。貨幣供應(yīng)增速持續(xù)放緩的同時(shí)，新增信貸規(guī)模也不及去年水平。數(shù)據(jù)顯示，2017年1—4月國(guó)內(nèi)新增信貸達(dá)到5.32萬(wàn)億元，較去年同期多增1578億元，相比于去年同期多增7836億元明顯減少。另外，央行對(duì)市場(chǎng)的現(xiàn)金凈投放也較去年明顯減少。數(shù)據(jù)顯示，2017年1—4月央行向市場(chǎng)凈投放現(xiàn)金89億元，較去年同期凈投放1187億元明顯減少，這實(shí)際上也從另一個(gè)角度印證了貨幣市場(chǎng)呈現(xiàn)持續(xù)收緊的態(tài)勢(shì)。

貨幣趨緊令市場(chǎng)資金繼續(xù)緊張，銀行間同業(yè)拆放利率繼續(xù)走高，尤其是偏長(zhǎng)期的拆放利率明顯走高。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月12日當(dāng)周1周期和1年期SHIBOR拆放利率分別報(bào)2.9107%和4.2724%，較去年同期高0.5857%和1.2284%，兩者延續(xù)著持續(xù)走高的態(tài)勢(shì)。今年以來(lái)，無(wú)論是政治局會(huì)議，還是一行三會(huì)均在不斷強(qiáng)調(diào)嚴(yán)控金融風(fēng)險(xiǎn)及金融市場(chǎng)的去杠桿，5月14日李克強(qiáng)總理會(huì)見(jiàn)IMF總裁拉加德時(shí)也強(qiáng)調(diào)了“中國(guó)有能力維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定”，這些不但表明了政府維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定的決心，也表明后期國(guó)內(nèi)市場(chǎng)維持貨幣偏緊格局將成為“優(yōu)先選項(xiàng)”，市場(chǎng)資金偏緊或成為常態(tài)。

貨幣偏緊背景下，“通縮”預(yù)期略有升溫。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2017年4月國(guó)內(nèi)CPI同比增長(zhǎng)1.2%，增速雖然較3月出現(xiàn)0.3個(gè)百分點(diǎn)的提升，但較去年同期的2.33%出現(xiàn)明顯回落；4月國(guó)內(nèi)PPI同比增長(zhǎng)6.4%，增速為連續(xù)第2個(gè)月出現(xiàn)回落。后期貨幣市場(chǎng)的偏緊格局，無(wú)論對(duì)工業(yè)品還是對(duì)消費(fèi)品均會(huì)形成一定的壓制，這實(shí)際上可能造成CPI的進(jìn)一步走低及PPI的持續(xù)回落，進(jìn)而也令市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)后期出現(xiàn)“通縮”風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期略有升溫。

圖為中國(guó)CPI和PPI當(dāng)月同比增速

高利潤(rùn)驅(qū)使焦化企業(yè)加大生產(chǎn)力度

焦炭前期的高利潤(rùn)驅(qū)使焦化企業(yè)在條件允許下最大負(fù)荷生產(chǎn)，甚至出現(xiàn)少數(shù)企業(yè)違規(guī)生產(chǎn)的情況。據(jù)了解，4月國(guó)內(nèi)焦化利潤(rùn)較高，山東地區(qū)有焦化企業(yè)利潤(rùn)為260元/噸左右，山西地區(qū)焦化企業(yè)利潤(rùn)也在150元/噸左右，如此高的利潤(rùn)促使焦化企業(yè)不斷提升開(kāi)工率。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，4月焦化企業(yè)整體開(kāi)工率不斷提升，截至4月底，100家焦化企業(yè)中產(chǎn)能規(guī)模小于100萬(wàn)噸、100萬(wàn)—200萬(wàn)噸和大于200萬(wàn)噸的焦化企業(yè)開(kāi)工率分別達(dá)到74.58%、76.64%和82.62%，相比于3月底提高了2.78、5.74和3.34個(gè)百分點(diǎn)。

進(jìn)入5月，受到環(huán)保限產(chǎn)的影響，焦化企業(yè)的開(kāi)工率紛紛下調(diào)，產(chǎn)能規(guī)模大于200萬(wàn)噸的焦化企業(yè)開(kāi)工率降至年內(nèi)低點(diǎn)，但產(chǎn)能規(guī)模小于200萬(wàn)噸的焦化企業(yè)當(dāng)前開(kāi)工率依然較高。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月12日當(dāng)周，產(chǎn)能規(guī)模小于100萬(wàn)噸、100萬(wàn)—200萬(wàn)噸和大于200萬(wàn)噸的焦化企業(yè)開(kāi)工率分別達(dá)到72.21%、73.20%和74.41%，相比于前期持續(xù)走高的開(kāi)工率出現(xiàn)回落，但產(chǎn)能規(guī)模小于200萬(wàn)噸的焦化企業(yè)開(kāi)工率下降并不多?？紤]到5月下旬環(huán)保限產(chǎn)可能會(huì)有所放松，預(yù)計(jì)后期焦化企業(yè)開(kāi)工率將再度回升，因此后期焦炭市場(chǎng)整體供應(yīng)仍然充裕。

圖為國(guó)內(nèi)100家焦化企業(yè)開(kāi)工率變化

終端需求后期難言樂(lè)觀

圖為國(guó)內(nèi)粗鋼月度產(chǎn)量及其同比增速

今年以來(lái)，政府以前所未有的力度淘汰地條鋼及中頻爐，一定程度上減少了鋼材的供應(yīng)，各大鋼廠則通過(guò)提升高爐開(kāi)工率的方式填補(bǔ)鋼材缺口，疊加鋼廠持續(xù)的高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)，高爐開(kāi)工率不斷提升，進(jìn)而也增加了對(duì)焦炭的剛性需求。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)鋼廠在高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下持續(xù)提升高爐開(kāi)工率，4月下旬最高達(dá)到77.9%，較年內(nèi)最低值提高了5.66個(gè)百分點(diǎn)，之后因環(huán)保及鋼廠利潤(rùn)的大幅下滑，鋼廠高爐開(kāi)工率略有回落，5月12日當(dāng)周回落至75.83%，但仍然處于較高水平。

高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)的高開(kāi)工，使得國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量再創(chuàng)歷史新高。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2017年國(guó)內(nèi)粗鋼生產(chǎn)7278萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4.9%，增速較去年同期高4.4個(gè)百分點(diǎn)，較3月高3.1個(gè)百分點(diǎn)，且4月國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量再創(chuàng)歷史新高。粗鋼生產(chǎn)的持續(xù)增加，帶動(dòng)了對(duì)焦炭的剛性需求增長(zhǎng)，對(duì)焦炭?jī)r(jià)格有一定的支撐。

今年以來(lái)，政府加大了房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控力度，尤其是兩會(huì)后，各地紛紛出臺(tái)房地產(chǎn)調(diào)控措施，截至4月底有超過(guò)40個(gè)城市已經(jīng)出臺(tái)了房地產(chǎn)調(diào)控的相關(guān)政策，部分城市出臺(tái)“房?jī)觥闭撸辉试S新購(gòu)房產(chǎn)在兩年內(nèi)銷(xiāo)售，政府希望以此種方式來(lái)遏制市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)的炒作，緩解房?jī)r(jià)快速上漲的勢(shì)頭。受此影響，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)增長(zhǎng)勢(shì)頭有所減弱。最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年1—4月國(guó)內(nèi)房屋施工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)3.1%，增速與前3個(gè)月持平；1—4月國(guó)內(nèi)房屋新開(kāi)工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)11.1%，增速環(huán)比前3個(gè)月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)束了年內(nèi)持續(xù)走高的態(tài)勢(shì)。另外，1—4月國(guó)內(nèi)商品房銷(xiāo)售面積同比增長(zhǎng)15.7%，較前3個(gè)月回落3.8個(gè)百分點(diǎn)，表明在房地產(chǎn)調(diào)控下，房屋銷(xiāo)售“火爆”的趨勢(shì)已經(jīng)受到抑制，后期如果房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控延續(xù)，房地產(chǎn)投資也將受到抑制，對(duì)黑色產(chǎn)業(yè)鏈終端需求會(huì)形成較大的打壓。

從汽車(chē)行業(yè)來(lái)看，小排量汽車(chē)優(yōu)惠減少后汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增長(zhǎng)均不及預(yù)期。中汽協(xié)最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年1—4月國(guó)內(nèi)汽車(chē)生產(chǎn)合計(jì)927.15萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)5.38%，增速較去年同期低0.32個(gè)百分點(diǎn)，較前3個(gè)月低2.61個(gè)百分點(diǎn)，增速延續(xù)著持續(xù)回落的態(tài)勢(shì)；1—4月國(guó)內(nèi)汽車(chē)銷(xiāo)售908.6萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)4.58%，增速較去年同期低1.53個(gè)百分點(diǎn)，較前3個(gè)月低2.44個(gè)百分點(diǎn)，增速同樣延續(xù)著持續(xù)回落的態(tài)勢(shì)。汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增速持續(xù)減緩的趨勢(shì)表明政府將小排量汽車(chē)購(gòu)置稅減半征收調(diào)整為按照7.5%征收，的確已經(jīng)影響到了汽車(chē)的生產(chǎn)和消費(fèi)，后期如果沒(méi)有針對(duì)汽車(chē)行業(yè)新的刺激政策或措施，預(yù)計(jì)汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增速將進(jìn)一步減緩，這會(huì)導(dǎo)致汽車(chē)領(lǐng)域?qū)︿摬牡男枨笤隽渴艿竭M(jìn)一步限制。

企業(yè)庫(kù)存持續(xù)累積

高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下的高開(kāi)工導(dǎo)致焦炭庫(kù)存整體增加，焦化企業(yè)及鋼廠焦炭庫(kù)存出現(xiàn)累積。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至5月12日除天津港因清庫(kù)原因使得庫(kù)存出現(xiàn)大幅下滑外，連云港、日照港和青島港焦炭庫(kù)存均較去年同期要高，分別達(dá)到12萬(wàn)噸、56萬(wàn)噸和36萬(wàn)噸，較去年同期多6萬(wàn)噸、30萬(wàn)噸和5萬(wàn)噸，且近期呈現(xiàn)持續(xù)增加的態(tài)勢(shì)；100家獨(dú)立焦化企業(yè)焦炭庫(kù)存也繼續(xù)累積，產(chǎn)能小于100萬(wàn)噸、100萬(wàn)—200萬(wàn)噸和產(chǎn)能大于200萬(wàn)噸的焦化企業(yè)焦炭庫(kù)存達(dá)到11.21萬(wàn)噸、11.90萬(wàn)噸和21.81萬(wàn)噸，分別較年內(nèi)最低時(shí)增加8.5萬(wàn)噸、5.75萬(wàn)噸和7.8萬(wàn)噸，焦化企業(yè)焦炭庫(kù)存呈現(xiàn)持續(xù)增加的態(tài)勢(shì)；與此同時(shí)，鋼廠庫(kù)存也不斷增加，截至5月12日當(dāng)周?chē)?guó)內(nèi)大中型鋼廠焦炭庫(kù)存平均可用10天，環(huán)比前一周增加0.5天，鋼廠焦炭庫(kù)存同樣呈現(xiàn)持續(xù)增加的態(tài)勢(shì)。從調(diào)研的情況來(lái)看，前期高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)焦化廠加大生產(chǎn)力度是焦化企業(yè)焦炭庫(kù)存累積的核心因素，鋼廠因擔(dān)心焦炭?jī)r(jià)格繼續(xù)上漲，前期也加大了焦炭采購(gòu)力度，使得焦炭庫(kù)存不斷累積，山東有鋼廠焦炭庫(kù)存可用天數(shù)甚至超過(guò)20天水平。焦炭庫(kù)存整體不斷增加對(duì)后期焦炭市場(chǎng)將形成壓制，限制了焦炭市場(chǎng)后期向上反彈的空間。

綜合來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)并未延續(xù)一季度的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，制造業(yè)擴(kuò)張速度及進(jìn)出口貿(mào)易增速的放緩均表明經(jīng)濟(jì)存在隱憂，對(duì)大宗商品形成打壓。鋼廠在高利潤(rùn)下存在進(jìn)一步提升開(kāi)工的需求，進(jìn)而也會(huì)增加焦炭的剛需，但焦化企業(yè)持續(xù)增加的開(kāi)工會(huì)增加焦炭整體供應(yīng)量，加上后期國(guó)內(nèi)將繼續(xù)維持偏緊的貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性，疊加焦炭庫(kù)存的不斷累積，焦炭?jī)r(jià)格后期仍然面臨較大壓力。我們認(rèn)為焦炭后期繼續(xù)下行的概率較大，策略上可以考慮采取在遠(yuǎn)月合約上繼續(xù)逢高沽空。