一、離岸人民幣外匯衍生品市場(chǎng)概述 自跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)開(kāi)展以來(lái),離岸人民幣外匯市場(chǎng)迅速擴(kuò)張,人民幣外匯交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了境內(nèi)。據(jù)央行《人民幣國(guó)際化報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示,2014年,新加坡、香港、倫敦等主要離岸市場(chǎng)人民幣外匯交易日均超過(guò)2300億美元,是中國(guó)境內(nèi)人民幣外匯市場(chǎng)(含銀行間市場(chǎng)和銀行代客市場(chǎng))日均交易量的4倍左右。 離岸市場(chǎng)已有多種人民幣相關(guān)的衍生品,主要包括人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期(NDF),人民幣無(wú)本金交割期權(quán)(NDO),人民幣無(wú)本金交割掉期(NDFS)、人民幣兌外幣期貨和相應(yīng)的期貨期權(quán)等。根據(jù)國(guó)際清算銀行(BIS)對(duì)主要外匯交易商的調(diào)查統(tǒng)計(jì),2016年,離岸人民幣外匯掉期交易量最大,占離岸人民幣外匯總交易量的42%,其次是即期,占比29%,可交割遠(yuǎn)期(DF)和期權(quán)并列第三,無(wú)本金交割遠(yuǎn)期(NDF)交易量?jī)H占7%,貨幣掉期則排末位。除上述交易工具外,隨著人民幣避險(xiǎn)需求的推升,人民幣期貨熱潮愈演愈熱。根據(jù)新加坡交易所(SGX)和香港交易所(HKEx)最新市場(chǎng)報(bào)告顯示,新交所美元兌離岸人民幣期貨2018年1月至8月初總成交額超過(guò) 2550 億美元,其中7月總成交額達(dá)到 615 億美元,接近 2017 年全年總額的三分之一(32%);香港交易所(HKEx)美元兌人民幣(香港)期貨2018年1月至8月3日總成交量突破100萬(wàn)張(1,005,366張合約),已遠(yuǎn)超去年全年732,569張成交量,成交名義價(jià)值更首度突破1,005億美元,創(chuàng)歷史新高。 圖1:2016年離岸人民幣外匯交易量(按人民幣外匯交易工具分) 數(shù)據(jù)來(lái)源:BIS 南華研究 離岸人民幣外匯交易主要發(fā)生在香港、新加坡、臺(tái)灣、美國(guó)、英國(guó)等地。目前,香港和新加坡是最重要的離岸人民幣衍生品交易中心。 圖2:2016年離岸人民幣外匯交易量(按交易地區(qū)) 數(shù)據(jù)來(lái)源:BIS 南華研究 注:其他(亞洲):中國(guó)臺(tái)灣、印度、日本、馬來(lái)西亞、菲律賓及泰國(guó);其他(歐洲):澳大利亞、比利時(shí)、芬蘭、法國(guó)、德國(guó)、希臘、愛(ài)爾蘭、意大利、盧森堡、挪威、葡萄牙、西班牙、瑞典及瑞士 二、離岸人民幣外匯衍生品工具介紹 人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)(NDF) 無(wú)本金交割遠(yuǎn)期,是一種外匯遠(yuǎn)期交易。在交割日交易雙方不對(duì)本金進(jìn)行交割,而是根據(jù)之前確定的即期匯價(jià)和交易時(shí)確定遠(yuǎn)期匯價(jià)的差額計(jì)算出損益,由虧損方以可兌換貨幣交付給收益方,主要用于實(shí)行外匯管制國(guó)家和地區(qū)的貨幣。CNY NDF以人民幣匯率中間價(jià)作為定盤(pán)匯率,將約定遠(yuǎn)期價(jià)格與到期日中間價(jià)的差額用美元結(jié)算。 人民幣NDF 于1996 年在新加坡形成,目前新加坡和香港是人民幣NDF交易的主要市場(chǎng)。人民幣 NDF主要參與者是海外的銀行和投資機(jī)構(gòu),面向的客戶(hù)主要為在中國(guó)有大量人民幣收入的跨國(guó)公司,這些跨國(guó)公司可通過(guò)參與人民幣NDF 交易規(guī)避人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)。2010 年之后,隨著離岸可交割人民幣遠(yuǎn)期(CNH DF)的發(fā)展,人民幣NDF交易量開(kāi)始下滑,市場(chǎng)逐步被可交割的離岸人民幣(CNH)市場(chǎng)所替代。 人民幣離岸可交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)(CNH DF) 可交割遠(yuǎn)期與境內(nèi)的遠(yuǎn)期結(jié)售匯意思相近,需在交割日交割本金。隨著離岸資產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展,2010年10月部分銀行開(kāi)始推出可交割遠(yuǎn)期,為那些具有真實(shí)貿(mào)易背景及需要實(shí)際結(jié)算人民幣的企業(yè)提供了更為便利的選擇。2012年9月17日,香港交易所推出人民幣貨幣期貨。至此,CNH 衍生品市場(chǎng)具備了場(chǎng)外交易的非標(biāo)準(zhǔn)化和交易所集中交易的標(biāo)準(zhǔn)化的兩類(lèi)人民幣外匯衍生產(chǎn)品。隨后,芝加哥商業(yè)交易所(CME)也加入了人民幣離岸可交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)的隊(duì)伍,于2013年開(kāi)始交易可交割離岸人民幣期貨。 表1:CNY NDF與CNH DF對(duì)比 資料來(lái)源:南華研究 人民幣期貨、人民幣期權(quán) 全球范圍內(nèi)已有多個(gè)國(guó)家或地區(qū)上市了人民幣外匯期貨和期權(quán)。和離岸人民幣遠(yuǎn)期合約類(lèi)似,境外人民幣期貨也包括兩類(lèi):一類(lèi)是在岸人民幣匯率(CNY)為標(biāo)的的在岸人民幣期貨,第二類(lèi)是以離岸人民幣匯率(CNH)為標(biāo)的的離岸人民幣期貨。 表2:各大交易所上市人民幣外匯期貨與期權(quán)時(shí)間表
資料來(lái)源:各交易所網(wǎng)站 南華研究 目前為止,共有11家交易所的人民幣期貨仍在交易,包括最新推出離岸人民幣匯率期貨合約的新加坡亞太交易所。其中新交所、港交所、臺(tái)期所三家交易所的人民幣期貨成交量占全市場(chǎng)份額最多且交易最為活躍。2018年9月,三家交易所的人民幣期貨成交量占全市場(chǎng)的99.84%,成交金額占全市場(chǎng)的99.73%。盡管最早推出人民幣期貨產(chǎn)品的是芝加哥交易所,后來(lái)推出人民幣期貨的香港、新加坡和臺(tái)灣由于與境內(nèi)經(jīng)濟(jì)關(guān)系更為緊密、人民幣業(yè)務(wù)量更大,因此其人民幣期貨交易也更為活躍。 圖3:境外各交易所人民幣期貨月末總持倉(cāng)量對(duì)比 資料來(lái)源:《境外人民幣外匯衍生品市場(chǎng)月度報(bào)告》 南華研究 圖4:境外各交易所人民幣期貨成交量對(duì)比 資料來(lái)源:《境外人民幣外匯衍生品市場(chǎng)月度報(bào)告》 南華研究 三、離岸主要人民幣期貨合約對(duì)比 根據(jù)上文所述,目前港交所、新交所以及臺(tái)期所的人民幣期貨交易最為活躍,因此我們也將這三個(gè)交易所影響力最大的美元兌離岸人民幣期貨合約進(jìn)行對(duì)比,方便投資者選擇。 從合約設(shè)置上來(lái)看,港交所和新交所針對(duì)美元與離岸人民幣均只推出了一個(gè)合約,臺(tái)期所則設(shè)置了兩個(gè)合約,一個(gè)與港交所和新交所合約大小相同,均為10萬(wàn)美元,且以香港財(cái)資市場(chǎng)公會(huì)公布的美元兌人民幣(香港)即期匯率為最后結(jié)算價(jià),另一個(gè)是迷你合約,合約規(guī)模僅為2萬(wàn)美元,盯住的是財(cái)團(tuán)法人臺(tái)北外匯市場(chǎng)發(fā)展基金會(huì)公布的臺(tái)灣離岸人民幣定盤(pán)匯率。 合約月份設(shè)計(jì)方面,新交所的合約數(shù)量最多,共有21個(gè)合約(13個(gè)月份合約,之后是8個(gè)季度月合約);港交所其次,共10個(gè)合約(4個(gè)月份合約,6個(gè)季度月合約);臺(tái)期所最少,僅6個(gè)(其中2個(gè)月份合約,4個(gè)季度月合約)。 以2018年11月1日為例:港交所交易的合約有2018年11月、12月,2019年1月、2月、3月、6月、9月、12月以及2020年3月和6月;新交所上市的合約有2018年11月、12月,2019年全部12個(gè)月份,2020年3月、6月、9月和12月,2021年3月、6月和9月;臺(tái)期所交易的合約僅2018年11月、12月,2019年3月、6月、9月和12月。 因此,如果投資者有長(zhǎng)期套保需求,可以針對(duì)性看看港交所和新交所的產(chǎn)品。 從交易時(shí)長(zhǎng)來(lái)看,港交所最短,翌日凌晨1時(shí)即閉市,新交所和臺(tái)期所則都要交易至翌日凌晨四五點(diǎn)。想要更長(zhǎng)的交易時(shí)間以及時(shí)規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的投資者可以重點(diǎn)關(guān)注后兩個(gè)交易所。 在結(jié)算方式上,港交所是全球首個(gè)采取實(shí)物交收方式結(jié)算離岸人民幣期貨合約的交易所,而新交所和臺(tái)期所均采用現(xiàn)金結(jié)算。通常來(lái)說(shuō)現(xiàn)金交割的方式更加靈活,但實(shí)物交收能保證有現(xiàn)金收訖需求的投資者可以直接拿到想要的貨幣。 為充分釋放風(fēng)險(xiǎn),多數(shù)離岸人民幣合約不設(shè)定漲跌幅限制,這里只有臺(tái)期所設(shè)定了三擋漲跌幅水平,分別為3%、5%以及7%。只有在滿(mǎn)足一定條件后,日漲跌幅限制才會(huì)移至下一檔。觀(guān)察CNH日漲跌幅,我們發(fā)現(xiàn)除2015年811匯改那天日漲幅超過(guò)3%以外,其余時(shí)間均在3%,因此臺(tái)期所的漲跌幅水平設(shè)置已經(jīng)可以達(dá)到及時(shí)化解風(fēng)險(xiǎn)的要求。 此外,各大交易所均對(duì)投資者持倉(cāng)進(jìn)行了一定的限制,雖然具體要求上各有不同,但都是從凈多頭(或者凈空頭)方向整體衡量。新交所及臺(tái)期所的投資者可以根據(jù)實(shí)際情況向交易所申請(qǐng)更高的持倉(cāng)限額。 表3:主要離岸人民幣期貨合約對(duì)比
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