利用國債期貨進行資產(chǎn)配置與指數(shù)化投資是建立在國債套期保值的基礎(chǔ)上的。在使用國債期貨進行套期保值的時候，期貨和現(xiàn)貨的頭寸方向是相反的，如果手中已經(jīng)持有現(xiàn)貨，期貨上要持有空頭進行套期保值。當套保比例設(shè)置合適的時候，期貨的市值損益與現(xiàn)貨的損益大體相等，但方向相反，因此可以互相抵消，實現(xiàn)了資產(chǎn)的穩(wěn)定。

我們將套期保值進行反向操作，仍然持有套保比例的期貨頭寸，但頭寸方向與現(xiàn)貨相同，則期貨與現(xiàn)貨具有大體相等的損益。因此，我們可以用期貨來替代現(xiàn)貨，也就是說，國債期貨為投資者提供了一種資產(chǎn)配置的工具。

進行資產(chǎn)配置的時候，期貨的數(shù)量等于套保比例，具體的計算在前面的章節(jié)已經(jīng)介紹過，這里就不重復(fù)了。由于套保比例會隨著市場收益率的變動而變動，為了實現(xiàn)更好的配置效果，期貨的數(shù)量也需要進行調(diào)整，類似于動態(tài)套保的操作模式。

利用國債期貨進行資產(chǎn)配置的具體操作方式如圖1所示：

圖1 使用國債期貨進行資產(chǎn)配置

期貨是保證金交易，因此利用期貨進行資產(chǎn)配置，與直接持有現(xiàn)貨相比，可以節(jié)省大量的資金。如果這些資金是從外部借入的資金，則可以減少資金的借貸規(guī)模，減輕資金壓力，并節(jié)省資金成本。如果這些資金是自有資金，則交易者可以將節(jié)省的資金用于其他投資，獲得額外的收益。

需要注意的是，這里所說的期貨和現(xiàn)貨具有相同的損益，指的是凈價的損益波動。期貨是虛擬券，沒有利息收入，另外，期貨的保證金比例非常低，也不用支付資金成本，因此使用國債期貨進行資產(chǎn)配置，與直接持有現(xiàn)貨相比，會損失現(xiàn)貨的持有收益。

利用國債期貨進行指數(shù)化投資是資產(chǎn)配置的一種特殊形式。

當我們進行國債現(xiàn)貨的指數(shù)化投資時，持有的國債現(xiàn)貨不是某個單一品種國債，而是一攬子國債組合。市場上國債的指數(shù)化投資產(chǎn)品很少，只有很少的國債指數(shù)有相應(yīng)的ETF基金。因此，要想投資某國債指數(shù)，需要按權(quán)重購買相應(yīng)的國債現(xiàn)貨，而這種操作顯然是非常困難和復(fù)雜的。

這種情況下，我們可以計算出國債組合的套保比例，然后利用期貨替代現(xiàn)貨組合進行資產(chǎn)配置，獲得國債指數(shù)的損益波動，從而實現(xiàn)指數(shù)化的投資效果。不同指數(shù)的套保比例也會不同，因此通過調(diào)整期貨的數(shù)量，我們可以對任意國債指數(shù)甚至是自定義的指數(shù)或者國債組合，進行指數(shù)化投資操作。

需要注意的是，真正的國債指數(shù)，其利息收入是計入指數(shù)收益的，因此指數(shù)會長期增長，而國債期貨沒有利息收入，因此其價格并不會像真正的國債指數(shù)一樣增長?？梢?，利用國債期貨進行指數(shù)化投資，不宜長期持有，而應(yīng)當只在市場處于上漲階段時使用。

小貼士

美林投資時鐘

美林投資時鐘理論按照經(jīng)濟增長與通貨膨脹的不同搭配，將經(jīng)濟周期劃分為四個階段：

（1）“經(jīng)濟上行，通脹下行”構(gòu)成復(fù)蘇階段。此階段由于股票對經(jīng)濟的彈性更大，其相對債券和現(xiàn)金具備明顯超額收益。

（2）“經(jīng)濟上行，通脹上行”構(gòu)成過熱階段。在此階段，通脹率上升增加了持有現(xiàn)金的機會成本，可能出臺的加息政策降低了債券的吸引力，股票的配置價值相對較強，商品則將明顯走牛。

（3）“經(jīng)濟下行，通脹上行”構(gòu)成滯脹階段。在滯脹階段，現(xiàn)金收益率提高，持有現(xiàn)金最明智，經(jīng)濟下行對企業(yè)盈利的沖擊將對股票構(gòu)成負面影響，債券相對股票的收益率提高；

（4）“經(jīng)濟下行，通脹下行”構(gòu)成衰退階段。在衰退階段，通脹壓力下降，貨幣政策趨松，債券表現(xiàn)最突出，隨著經(jīng)濟即將見底的預(yù)期逐步形成，股票的吸引力逐步增強。

編輯本段收益率排序：

Ⅰ衰退：債券>現(xiàn)金>大宗商品；股票>大宗商品;

Ⅱ復(fù)蘇：股票>債券>現(xiàn)金>大宗商品;

Ⅲ過熱：大宗商品>股票>現(xiàn)金/債券;

Ⅳ滯脹：現(xiàn)金>債券>大宗商品/股票。

以美林投資時鐘為基礎(chǔ)的資產(chǎn)配置從理論上看效果不錯，但是實踐中存在難點：

（1）經(jīng)濟周期劃分的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。

經(jīng)濟周期的劃分是以數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)的，美林采用產(chǎn)出缺口與同比CPI進行劃分，通過以上兩個數(shù)據(jù)來進行周期劃分，但是各個國家的統(tǒng)計方式有差異，數(shù)據(jù)的可比性并不高，因此導(dǎo)致經(jīng)濟周期劃分并不準確，不準確的劃分可能導(dǎo)致資產(chǎn)配置錯誤，降低投資效果。

（2）經(jīng)濟周期劃分的人為性。

經(jīng)濟周期的劃分是由劃分者自己決定的，劃分者的判斷能力決定著劃分的成功與否或劃分出來的周期是否合理與盡可能接近實際情況。因此，劃分者的經(jīng)驗和能力在周期的劃分中也是一個很重要的因素。

（3）經(jīng)濟周期的預(yù)測。

在很多理論測試中，我們使用理論的數(shù)據(jù)來測試美林投資時鐘的策略，實際上投資者在真實環(huán)境中可能面臨其他數(shù)據(jù)，信息的影響，從而改變資產(chǎn)配置策略。另外，資產(chǎn)配置還需要對周期進行預(yù)測，雖然周期已經(jīng)被劃分，但是周期存續(xù)的時間需要預(yù)測，對于調(diào)倉等改變資產(chǎn)配置的手段來說，時機極為重要。在預(yù)測這一過程中，我們可能需要關(guān)注貨幣政策、財政政策、產(chǎn)業(yè)政策、政治變動，甚至還有天氣變化等，但是不同的人會對相同政策有不同解讀，預(yù)測能力的差異會導(dǎo)致資產(chǎn)配置效果的差異。