在過去的2023年，全球天氣從拉尼娜現(xiàn)象向厄爾尼諾現(xiàn)象轉變，許多地區(qū)經(jīng)歷了干旱和洪澇兩極反轉的極端情況，且巴以沖突不斷升級，但是除了白糖之外，全球農產(chǎn)品價格并沒有出現(xiàn)明顯上漲，多數(shù)農產(chǎn)品價格延續(xù)2022年以來的跌勢。2024年，受地緣風險升溫、厄爾尼諾現(xiàn)象之后將迎來拉尼娜現(xiàn)象、海外通脹回落緩慢等因素影響，部分農產(chǎn)品價格開始企穩(wěn)，還可能迎來一輪漲勢。

供給端的擾動或沖擊是農產(chǎn)品牛市的驅動力

回顧歷史，農產(chǎn)品牛市的驅動力量來自供應端的干擾或沖擊，而供應端的干擾或沖擊又來自地緣政治危機和氣候災害，其中引發(fā)糧食或其他農作物減產(chǎn)的氣候災害包括洪水、干旱或冰凍等，特別是近年來厄爾尼諾現(xiàn)象和拉尼娜現(xiàn)象對供應端的影響更大。需求端對農產(chǎn)品牛市的影響是輔助加成作用，例如通脹帶來農產(chǎn)品的投資需求，能源價格上漲帶來生物燃料的替代需求。

21世紀至今的三次農產(chǎn)品價格上漲，都發(fā)生了極端天氣引發(fā)的減產(chǎn)：

第一次發(fā)生在2005—2008年，極端天氣頻發(fā)和貿易保護主義形成合力，導致農產(chǎn)品尤其是糧食供應減少。美國受到卡特里娜颶風的襲擊和中部南部熱浪的影響，小麥、玉米、大豆產(chǎn)量下降；歐盟受到洪澇災害和溫帶風暴影響， 2006年和2007年糧食產(chǎn)量下降；印度在2005年、2006年和2008年均遭到特大洪水的襲擊，糧食產(chǎn)量受到?jīng)_擊。一些國家為應對農產(chǎn)品價格上漲，維護本國糧食安全，出臺貿易政策限制農產(chǎn)品出口，鼓勵農產(chǎn)品進口。阿根廷政府于2007年11月將大豆出口稅從27.5%提高到35%，將小麥出口稅從20%提高到28%。2008年，阿根廷大豆出口量從1384萬噸下降到559萬噸，同比下降60%，出口量增幅從2007年的45%轉為-60%，由正轉負；小麥出口量從965萬噸下降到877萬噸，同比下降9%。

第二次發(fā)生在2010—2012年，極端天氣導致糧食大面積減產(chǎn)，另外，貿易保護政策和地緣政治危機也合力影響農產(chǎn)品市場。2011年，美國遭受暴風雪、龍卷風和干旱的沖擊，小麥、玉米、大豆產(chǎn)量均下降。而歐洲在2010年遭遇風暴辛加襲擊，小麥產(chǎn)量同比下降2%，玉米產(chǎn)量同比下降1%。印度在2012年同樣遭遇高溫干旱，大米產(chǎn)量增幅從2011年的9.7%下降到2012年的-0.1%，產(chǎn)量增幅由正轉負。

一方面，多國實行貿易保護政策限制糧食出口，導致國際市場糧食供應量不足。2010年8月，俄羅斯禁止小麥出口，當年小麥出口量從1856萬噸降到398萬噸，同比下降79%。烏克蘭政府從2010年10月開始實行糧食出口配額制，一直延長到2011年6月，2012年11月15日起全面禁止小麥出口，2010年，烏克蘭小麥出口量從2009年的934萬噸下降到350萬噸，同比減少63%，一直到2013年才恢復到2010年之前9.5萬噸的水平。另一方面，地區(qū)沖突導致糧食減產(chǎn)。該時期的沖突以敘利亞內戰(zhàn)為主，敘利亞是西亞的糧食生產(chǎn)大國，2011年敘利亞內戰(zhàn)爆發(fā)，農業(yè)受到影響，一定程度上減少了國際市場糧食的供應量，帶動糧食價格上漲。

第三次發(fā)生在2020—2022年，極端天氣導致農作物減產(chǎn)，特別是拉尼娜現(xiàn)象導致全球重要小麥產(chǎn)區(qū)頻繁出現(xiàn)干旱，如干旱導致美國小麥產(chǎn)量和品質嚴重下滑，而美國是世界上最大的小麥出口國之一。同時，熱浪襲擊印度，威脅小麥生產(chǎn)。自2022年3月起，印度遭遇持續(xù)高溫。地緣政治沖突導致農產(chǎn)品運輸中斷，如俄烏沖突。俄烏沖突主要從三方面影響糧食價格：一是沖擊農業(yè)生產(chǎn)進程進而影響糧食產(chǎn)量和出口量；二是通過拉高化肥價格影響糧食生產(chǎn)成本進而抬升糧食價格；三是通過影響糧食供應鏈拉升糧食價格。

去年厄爾尼諾現(xiàn)象未引發(fā)農產(chǎn)品大規(guī)模減產(chǎn)

從國際市場來看，2023年谷物價格持續(xù)下跌，進入2024年跌幅才逐漸放緩，部分谷物企穩(wěn)反彈。其中CBOT糙米先抑后揚，4月8日觸底反彈，截至5月14日的年度漲幅達到7.9%；CBOT玉米在2月從2022年5月開始的跌勢中企穩(wěn)回升，截至5月14日的年度跌幅收斂至0.69%，去年跌幅高達30.6%；CBOT小麥先抑后揚，在3月初企穩(wěn)，截至5月14日的年度漲幅為7.4%，而其在2022年5月至今年2月底出現(xiàn)明顯的下跌，跌幅高達59.1%；CBOT大豆的跌勢自2022年6月啟動，至今年2月底跌勢才結束，并且企穩(wěn)反彈，但是反彈幅度偏小，截至5月14日的年度跌幅依舊達到6.4%。

經(jīng)濟作物價格較谷物價格提前反彈，但是反彈夭折。ICE的2號棉花上一輪價格高點出現(xiàn)在2022年5月4日，達到155.95美分/磅，之后持續(xù)下跌，直到2023年11月8日創(chuàng)下低點74.77美分/磅后才企穩(wěn)回升。2023年11月9日—2024年2月28日，美棉受中美棉花減產(chǎn)提振一度大幅反彈，漲幅達到36%，然而，2024年3月至今，美棉再度大幅下跌。而ICE的11號原糖在2020—2023年連續(xù)大幅上漲，2024年漲勢結束出現(xiàn)大幅下跌，跌幅達到8.2%。

從歷史經(jīng)驗來看，厄爾尼諾現(xiàn)象對糖、棕櫚油、天然橡膠、玉米的產(chǎn)量有負面影響，對大豆產(chǎn)量有一定提振作用，對大米、小麥的產(chǎn)量影響較小。美國農業(yè)部（USDA）發(fā)布的報告顯示，2023/2024年度多數(shù)農產(chǎn)品產(chǎn)量減產(chǎn)幅度很小或者反而在增產(chǎn)，其中大米增產(chǎn)1027萬噸、小麥增產(chǎn)1047萬噸、大豆增產(chǎn)2531萬噸、棉花增產(chǎn)119.3萬噸，唯有玉米減產(chǎn)881萬噸，但全球玉米期末庫存并沒有較2022年大幅下降，僅減少了81萬噸。

今年農產(chǎn)品可能面臨天氣和地緣風險的影響

2024年厄爾尼諾現(xiàn)象之后秋冬季將迎來拉尼娜現(xiàn)象。拉尼娜現(xiàn)象出現(xiàn)時，中國易出現(xiàn)冷冬熱夏，登陸中國的熱帶氣旋個數(shù)比常年多，出現(xiàn)“南旱北澇”現(xiàn)象；印度尼西亞、澳大利亞東部、巴西東北部等地降雨偏多；非洲赤道地區(qū)、美國東南部等地易出現(xiàn)干旱。

具體來看，若拉尼娜現(xiàn)象發(fā)生在12月至次年2月，可能使南美大豆播種和生長受到干旱影響，造成阿根廷大豆和玉米減產(chǎn)。若拉尼娜現(xiàn)象持續(xù)到次年的春夏季節(jié)，則可能令美國中西部大豆主產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)干旱少雨的天氣，進而影響到美豆的種植生長。玉米方面，歷史上幾次拉尼娜現(xiàn)象對美國玉米產(chǎn)量影響并不明顯，但美國農業(yè)部報告調降了2024/2025年度玉米產(chǎn)量預估值。其他農產(chǎn)品方面，拉尼娜現(xiàn)象會導致美國小麥減產(chǎn)，但美國棉花和印度棉花大概率增產(chǎn)，印度和泰國白糖大概率增產(chǎn)，而巴西白糖會減產(chǎn)。另外，由于地緣政治危機尤其是紅海危機始終沒有解決，全球農作物的海運不得不長時間繞道非洲好望角，導致運輸成本攀升，這也會推動農產(chǎn)品價格上漲。

綜上所述，從歷史經(jīng)驗來看，農產(chǎn)品價格走勢多數(shù)時間取決于供給端，供給嚴重干擾和沖擊會引發(fā)農產(chǎn)品價格的上漲。2023年，盡管爆發(fā)了厄爾尼諾現(xiàn)象，但并沒有引發(fā)農產(chǎn)品大規(guī)模減產(chǎn)，甚至部分品種增產(chǎn)，這也是除白糖外多數(shù)農產(chǎn)品價格下跌的主要原因。2024年，全球農產(chǎn)品價格可能受到拉尼娜現(xiàn)象回歸、地緣政治沖突引發(fā)運輸成本攀升的提振，但是否會發(fā)生大級別漲勢，還需要關注產(chǎn)量的變化。

境外投資者或企業(yè)可以運用芝商所的 CBOT玉米期貨 (ZC) 和 CBOT 大豆期貨 (ZS)對沖潛在的上行風險，境內投資者或加工企業(yè)可以運用國內農產(chǎn)品期貨對沖農產(chǎn)品漲價風險。從2023年到今年一季度，芝商所農產(chǎn)品期貨和期權交易量持續(xù)強勁增長。