報(bào)告品種：焦煤

內(nèi)蒙古鄂爾多斯煤礦產(chǎn)區(qū)主要調(diào)研區(qū)域及概況。鄂爾多斯煤炭資源富集，全市從西到東分布有準(zhǔn)格爾、桌子山、東勝三大煤田，調(diào)研了解到，東勝礦區(qū)多為露天礦，煤層普遍較薄，在3-5米左右，大多數(shù)礦井可采年限在20年左右。同時(shí)，原煤發(fā)熱量大概4200~5300大卡，具有高灰、中硫、低揮發(fā)分等特點(diǎn)，下游多為電廠，而部分高熱值煤主要流向鋼廠等作為精煤配煤。

調(diào)研區(qū)域下游需求情況及預(yù)期。目前下游電廠庫存普遍較高，主要維持剛需采購為主。今年上半年，電廠長(zhǎng)協(xié)煤的履約情況普遍較為一般，但由于調(diào)研區(qū)域煤炭的煤質(zhì)與電廠較為適配，因此該區(qū)域長(zhǎng)協(xié)履約情況普遍比其他區(qū)域更好。目前已經(jīng)進(jìn)入傳統(tǒng)用煤旺季，我們預(yù)期隨著日耗的提升，下游煤炭耗用量增加，剛需或?qū)⒅鸩结尫拧?/span>

調(diào)研時(shí)期產(chǎn)地價(jià)格走勢(shì)及后市預(yù)期。2024年以來，產(chǎn)地煤價(jià)浮動(dòng)較小，沒有明顯的需求旺季。往年調(diào)研區(qū)域煤礦調(diào)價(jià)一般在20-30元/噸，今年調(diào)價(jià)在5-10元/噸或10-20元/噸左右。由于下游需求表現(xiàn)較為疲弱，貿(mào)易商利潤(rùn)普遍較薄，若煤礦漲價(jià)幅度過大，貿(mào)易商拉運(yùn)的積極性便大幅降低，因此今年以來產(chǎn)地煤炭?jī)r(jià)格浮動(dòng)較小。調(diào)研時(shí)期正值七月中上旬，受副熱帶高壓西伸北抬影響，南方大部迎來高溫天氣，在此帶動(dòng)下，華東華南日耗快速提升，煤價(jià)出現(xiàn)止跌反彈。調(diào)研煤礦表示，每年進(jìn)入10月份，隨著供暖存煤需求釋放，疊加“金九銀十”非電需求旺季預(yù)期下，煤價(jià)通常出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)上漲。而當(dāng)前煤價(jià)處于低位，已有企業(yè)開始提前存煤備貨，后續(xù)隨著供暖企業(yè)陸續(xù)釋放儲(chǔ)煤需求，價(jià)格上行動(dòng)力仍存，年內(nèi)下調(diào)壓力空間較為有限。

安全檢查力度及對(duì)調(diào)研區(qū)域煤礦生產(chǎn)影響。相比于山西省，近期安監(jiān)高壓政策對(duì)內(nèi)蒙鄂爾多斯地區(qū)煤礦正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)影響并不大，但很大程度上遏制了該地區(qū)煤礦超產(chǎn)行為。調(diào)研煤礦普遍表示一般20天就能完成每月的生產(chǎn)任務(wù)，剩余10天時(shí)間用來設(shè)備檢修、應(yīng)對(duì)安全檢查或者休息，若不限制超產(chǎn)，則煤礦能夠釋放更多產(chǎn)量。但在全國嚴(yán)峻的安監(jiān)形勢(shì)下，調(diào)研煤礦普遍無超產(chǎn)意愿。

調(diào)研地區(qū)2024年產(chǎn)量增長(zhǎng)空間。內(nèi)蒙地區(qū)是保供期間產(chǎn)能核增、釋放、保供重要地區(qū)，但隨著2023年以來，保供壓力緩解，疊加煤礦安全事故頻發(fā)引發(fā)的安監(jiān)力度升級(jí)，根據(jù)調(diào)研了解，2024年調(diào)研區(qū)域煤礦已經(jīng)鮮少有產(chǎn)能核增。此外，當(dāng)前全國安監(jiān)形勢(shì)異常嚴(yán)峻，2024年初應(yīng)急管理部要求各地嚴(yán)厲打擊礦山領(lǐng)域不顧安全超能力超強(qiáng)度生產(chǎn)、隱蔽工作面、等違法行為，在此背景下，調(diào)研煤礦普遍無超能力生產(chǎn)意愿，月度產(chǎn)量和年度產(chǎn)量均嚴(yán)格控制在不超過核定生產(chǎn)能力的10%以內(nèi)。綜上，我們判斷2024年調(diào)研區(qū)域煤炭產(chǎn)量增產(chǎn)空間較為有限。

投資建議：此前我們一直強(qiáng)調(diào)“本輪煤炭板塊上漲核心在于價(jià)格的可持續(xù)性，而非價(jià)格彈性”。目前煤價(jià)不具備大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)，因此每一輪受市場(chǎng)非理性情緒波動(dòng)帶來的調(diào)整均是再次布局的重要時(shí)點(diǎn)。

本輪煤炭板塊自2023年8月下旬上漲至今，其核心原因在于“淡季煤價(jià)底部遠(yuǎn)高于市場(chǎng)預(yù)期，而非對(duì)煤價(jià)的暴漲預(yù)期”。不同于2021~2022年（煤價(jià)大漲→煤企盈利暴增→股價(jià)跟隨業(yè)績(jī)上漲），2023年在煤價(jià)中樞下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板塊表現(xiàn)依舊亮眼，已連續(xù)錄得5年正收益。究其本質(zhì)，在成長(zhǎng)型經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向成熟型經(jīng)濟(jì)體的過程中，各行各業(yè)，過去依靠資本開支拉動(dòng)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的決策模式轉(zhuǎn)向更看重投入產(chǎn)出的投資回報(bào)率；資本市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制也將從過去的單純從凈利潤(rùn)單一指標(biāo)，轉(zhuǎn)向更加看重股東回報(bào)的自由現(xiàn)金流，周期股的估值預(yù)計(jì)會(huì)從成熟期的估值下降重新轉(zhuǎn)入再一次的估值提升。

短期重點(diǎn)推薦24Q1業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)的晉控煤業(yè)、電投能源、新集能源；中期特別派息的中煤能源；產(chǎn)量有修復(fù)預(yù)期的山煤國際、山西焦煤、潞安環(huán)能；關(guān)注定增解禁后的甘肅能化；以及深度價(jià)值的淮北礦業(yè)、中國神華、陜西煤業(yè)、平煤股份、山西焦煤；彈性較大，受益于煤價(jià)上漲的兗礦能源、廣匯能源。風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)產(chǎn)量釋放超預(yù)期，下游需求不及預(yù)期，原煤進(jìn)口超預(yù)期。

1、供應(yīng)：安全形勢(shì)嚴(yán)峻，產(chǎn)地增產(chǎn)空間有限

1）內(nèi)蒙古鄂爾多斯煤礦產(chǎn)區(qū)主要調(diào)研區(qū)域及概況。鄂爾多斯煤炭資源富集，全市從西到東分布有準(zhǔn)格爾、桌子山、東勝三大煤田，調(diào)研了解到，東勝礦區(qū)多為露天礦，煤層普遍較薄，在3-5米左右，大多數(shù)礦井可采年限在20年左右。同時(shí)，原煤發(fā)熱量大概4200~5300大卡，具有高灰、中硫、低揮發(fā)分等特點(diǎn)，下游多為電廠，而部分高熱值煤主要流向鋼廠等作為精煤配煤。

2）保供：調(diào)研了解到，調(diào)研地區(qū)煤礦保供大多依據(jù)國家發(fā)改委《關(guān)于做好2024年電煤中長(zhǎng)期合同簽訂履約工作的通知》執(zhí)行，即保供任務(wù)量不低于自有資源量的80%，其中2021年9月以來核增產(chǎn)能的保供煤礦核增部分100%簽訂，長(zhǎng)協(xié)煤售價(jià)較靈活，具體以每個(gè)企業(yè)合同兌現(xiàn)為準(zhǔn)。據(jù)調(diào)研了解，調(diào)研區(qū)域長(zhǎng)協(xié)簽署及履約率較高，這與該地區(qū)煤質(zhì)適合電廠息息相關(guān)。調(diào)研H企業(yè)原煤發(fā)熱量4500大卡，2024年產(chǎn)能300萬噸，保供任務(wù)量240萬噸，長(zhǎng)協(xié)履約率95%左右。調(diào)研Z企業(yè)原煤發(fā)熱量4600-4700大卡，2024年產(chǎn)能100萬噸，保供任務(wù)量80萬噸，長(zhǎng)協(xié)履約率100%。

2024年長(zhǎng)協(xié)煤兌現(xiàn)預(yù)期：通常來說，在市場(chǎng)價(jià)格高的時(shí)候，企業(yè)會(huì)將煤投放到市場(chǎng)上，在價(jià)格低的時(shí)候會(huì)選擇更多地兌現(xiàn)保供煤。考慮到年初煤企對(duì)煤炭?jī)r(jià)格普遍預(yù)期，今年簽訂長(zhǎng)協(xié)煤的積極性比較高。以往小煤企或會(huì)用低卡煤完成保供政策，用更優(yōu)質(zhì)的煤炭投放到市場(chǎng)上賣高價(jià)。而由于今年下游需求表現(xiàn)較為疲弱，煤價(jià)穩(wěn)弱運(yùn)行，因此今年坑口低卡煤（3000大卡左右）的長(zhǎng)協(xié)兌現(xiàn)較差，同等運(yùn)輸成本條件下，買方更愿意拉運(yùn)高卡長(zhǎng)協(xié)煤或者直接購買市場(chǎng)煤。

3）安全檢查力度對(duì)調(diào)研地區(qū)生產(chǎn)影響。23年2月，內(nèi)蒙自治區(qū)阿拉善盟阿拉善左旗新井煤業(yè)有限公司一露天煤礦發(fā)生大面積坍塌，造成53人死亡，性質(zhì)極其嚴(yán)重，影響極其惡劣，給23年煤礦安全生產(chǎn)工作帶了負(fù)面影響。此外，進(jìn)入23年下半年，由于全國各地煤礦安全事故頻發(fā)，安監(jiān)力度持續(xù)加碼。23年11月，國務(wù)院安委會(huì)對(duì)山西省礦山安全生產(chǎn)開展幫扶指導(dǎo)工作，直至2024年5月底結(jié)束。此外，24年一季度，山西省應(yīng)急管理廳等三部門聯(lián)合開展煤礦“三超”和隱蔽工作面專項(xiàng)整治，明確規(guī)定煤礦全年原煤產(chǎn)量不得超過核定（設(shè)計(jì)）生產(chǎn)能力的10%、月度原煤產(chǎn)量不得大于核定（設(shè)計(jì)）生產(chǎn)能力的10%。根據(jù)調(diào)研了解到，相比于山西省，近期安監(jiān)高壓政策對(duì)內(nèi)蒙鄂爾多斯地區(qū)煤礦正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)影響并不大，但很大程度上遏制了調(diào)研地區(qū)煤礦超產(chǎn)行為。據(jù)調(diào)研了解，調(diào)研煤礦普遍表示一般20天就完成了每月的生產(chǎn)任務(wù)，剩余10天時(shí)間用來設(shè)備檢修、應(yīng)對(duì)安全檢查或者休息，若不限制超產(chǎn)，則煤礦能夠釋放更多產(chǎn)量。但在全國嚴(yán)峻的安監(jiān)形勢(shì)下，調(diào)研煤礦普遍無超產(chǎn)意愿。

4）2024年調(diào)研地區(qū)增產(chǎn)空間有限。內(nèi)蒙地區(qū)是保供期間產(chǎn)能核增、釋放、保供重要地區(qū)，但隨著2023年以來，保供壓力緩解，疊加煤礦安全事故頻發(fā)引發(fā)的安監(jiān)力度升級(jí)，根據(jù)調(diào)研了解，2024年調(diào)研區(qū)域煤礦已經(jīng)鮮少有產(chǎn)能核增。此外，當(dāng)前全國安監(jiān)形勢(shì)異常嚴(yán)峻，2024年初應(yīng)急管理部要求各地嚴(yán)厲打擊礦山領(lǐng)域不顧安全超能力超強(qiáng)度生產(chǎn)、隱蔽工作面、等違法行為，在此背景下，調(diào)研煤礦普遍無超能力生產(chǎn)意愿，月度產(chǎn)量和年度產(chǎn)量均嚴(yán)格控制在不超過核定生產(chǎn)能力的10%以內(nèi)。綜上，我們判斷2024年調(diào)研區(qū)域煤炭增產(chǎn)空間較為有限。

2、需求：長(zhǎng)協(xié)電煤是需求主力，高庫存抑制價(jià)格上行空間

1）下游需求行業(yè)：調(diào)研區(qū)域煤炭熱值普遍在4200-5300大卡左右，因此該區(qū)域煤炭主要直供電廠。保供任務(wù)后，各煤企均有對(duì)接電廠，簽署保供協(xié)議。該區(qū)域保供煤主要銷往內(nèi)蒙古包頭、煤礦周圍等電廠，而通過貿(mào)易商發(fā)運(yùn)至港口走下水的煤炭相對(duì)較少。

2）需求景氣度：調(diào)研了解到，下游電廠庫存普遍較高，主要維持剛需采購為主，今年上半年電廠長(zhǎng)協(xié)煤的履約情況普遍較為一般，但由于調(diào)研區(qū)域的煤質(zhì)與電廠較為適配，因此該區(qū)域長(zhǎng)協(xié)履約情況普遍比其他區(qū)域更好。目前已經(jīng)進(jìn)入傳統(tǒng)用煤旺季，我們預(yù)期隨著日耗的提升，下游煤炭耗用量增加，剛需或?qū)⒅鸩结尫拧?/span>

2024年坑口銷售表現(xiàn)仍然比港口更加強(qiáng)勢(shì)。調(diào)研了解到，產(chǎn)地煤礦今年銷售壓力不大，坑口的銷售情況普遍比港口好，一是用煤終端方面，坑口客戶資源更加豐富，除了供給電廠之外，還供給水泥廠、化工廠等非電終端，而港口煤以電煤為主。此外，煤炭堆放港口需要支付堆存費(fèi)等各種費(fèi)用，同時(shí)，堆放時(shí)間久還存在自燃風(fēng)險(xiǎn)，因此港口煤在下游需求差的時(shí)候通常需要主動(dòng)降價(jià)來減少損失。而坑口若銷售情況太差，煤礦可以選擇主動(dòng)減產(chǎn)。

3）產(chǎn)地價(jià)格：調(diào)研時(shí)期正值七月中上旬，受副熱帶高壓西伸北抬影響，南方大部迎來高溫天氣，在此帶動(dòng)下，華東華南日耗快速提升，煤價(jià)出現(xiàn)止跌反彈。調(diào)研煤礦普遍表示，每年進(jìn)入10月份，隨著供暖存煤需求釋放，疊加“金九銀十”非電需求旺季預(yù)期下，煤價(jià)通常出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)上漲。而當(dāng)前煤價(jià)處于低位，已有企業(yè)開始提前存煤備貨，后續(xù)隨著供暖企業(yè)陸續(xù)釋放儲(chǔ)煤需求，價(jià)格上行動(dòng)力仍存，年內(nèi)下調(diào)壓力空間較為有限。

2024年產(chǎn)地煤炭?jī)r(jià)格浮動(dòng)較小。調(diào)研了解到，今年以來，產(chǎn)地煤價(jià)浮動(dòng)較小，沒有明顯的需求旺季。往年煤礦調(diào)價(jià)一般在20-30元/噸，今年調(diào)研區(qū)域調(diào)價(jià)在10-20元/噸或5-10元/噸左右。由于今年下游需求表現(xiàn)較為疲弱，貿(mào)易商利潤(rùn)普遍較薄，若煤礦漲價(jià)幅度過大，貿(mào)易商拉運(yùn)的積極性便大幅降低，因此今年以來產(chǎn)地煤炭?jī)r(jià)格浮動(dòng)較小。

3、其他：儲(chǔ)煤建設(shè)及煤炭洗選

1）儲(chǔ)煤建設(shè)：國家中長(zhǎng)期推進(jìn)儲(chǔ)煤設(shè)備能力建設(shè)，初衷是為解決煤炭出現(xiàn)2021年大幅上漲的情況。調(diào)研了解到，目前煤礦基本配置儲(chǔ)煤倉+煤棚設(shè)施建設(shè)，平均2-3個(gè)儲(chǔ)煤倉+煤棚，存煤能力根據(jù)產(chǎn)能大小，低至3-4天，高至10天左右。除煤礦儲(chǔ)煤建設(shè)，調(diào)研了解到，國家及當(dāng)?shù)卣?jì)劃增加，發(fā)運(yùn)站配套儲(chǔ)煤大型基地。

2）智能化礦井建設(shè)：調(diào)研了解到，近些年我國頒布了多項(xiàng)關(guān)于支持、鼓勵(lì)、規(guī)范智慧礦山的相關(guān)政策，在政策要求下，不少煤礦近年來在設(shè)備智能化升級(jí)改造、安全設(shè)備升級(jí)等方面投入顯著增加，在此影響下，部分煤礦噸煤生產(chǎn)成本普遍抬升。調(diào)研J公司與華為簽署了煤礦智能化建設(shè)全面合作協(xié)議，2023年在智能化建設(shè)方面投入了數(shù)千萬。據(jù)調(diào)研了解，華為智能化設(shè)備可以實(shí)時(shí)監(jiān)控采礦工人的活動(dòng)軌跡和狀態(tài)，智能化礦燈可以實(shí)現(xiàn)錄像和對(duì)話。此外，智能化技術(shù)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了“井上只能操控，井下無人采煤”，但調(diào)研J公司表示，無人化采煤的丟煤率過高，目前井下采煤仍不具備完全智能化的可行性。

4、風(fēng)險(xiǎn)提示

國內(nèi)產(chǎn)量釋放超預(yù)期。保供政策延續(xù)，若煤炭新增產(chǎn)能和產(chǎn)量釋放超預(yù)期，將會(huì)導(dǎo)致煤炭基本面趨于寬松，煤價(jià)有下行壓力。

下游需求不及預(yù)期。非電需求是目前市場(chǎng)煤價(jià)格彈性的主要推動(dòng)力，若化工、水泥、地產(chǎn)等行業(yè)需求疲軟，會(huì)導(dǎo)致基本面趨于寬松，煤價(jià)有下行壓力。

原煤進(jìn)口超預(yù)期。進(jìn)口煤是國內(nèi)煤炭供給的重要補(bǔ)充，若煤炭進(jìn)口數(shù)量超預(yù)期，將會(huì)導(dǎo)致煤炭基本面趨于寬松，煤價(jià)有下行壓力。

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