9月24日至今A股快速上漲，其中科創(chuàng)50領(lǐng)漲一眾寬基指數(shù)，而科創(chuàng)芯片指數(shù)成為本輪行情中“最鋒利的矛”。那么如何從交易結(jié)構(gòu)角度理解本輪科創(chuàng)板的領(lǐng)漲，我們認(rèn)為有以下三個(gè)關(guān)鍵變量：1）ETF快速流入，且場(chǎng)外基金快速入場(chǎng)；2）ETF規(guī)模增加導(dǎo)致實(shí)際可流通股變少，部分科創(chuàng)公司實(shí)際可流通股不足70%，上漲彈性增加；3）科創(chuàng)50期權(quán)持倉(cāng)快速增加。

（1）ETF及場(chǎng)外指數(shù)基金快速流入

9月24日以來(lái)ETF快速流入科創(chuàng)板塊。9.24-10.18ETF資金共計(jì)流入2494億元，成為這輪行情中的最大增量資金，拆分結(jié)構(gòu)來(lái)看，共有643億流向科創(chuàng)板相關(guān)ETF，具體到申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)，ETF供給流入半導(dǎo)體板塊419億。

個(gè)人投資者通過(guò)支付寶螞蟻基金等三方代銷平臺(tái)大量購(gòu)買科創(chuàng)芯片相關(guān)基金。由于場(chǎng)內(nèi)ETF交易需要開通資金賬戶，需要一定時(shí)間成本及投資經(jīng)驗(yàn)，部分投資者選擇通過(guò)支付寶螞蟻基金等三方代銷平臺(tái)購(gòu)買ETF對(duì)應(yīng)的聯(lián)接基金或指數(shù)基金。據(jù)螞蟻基金平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，部分跟蹤科創(chuàng)芯片、中證芯片等指數(shù)的場(chǎng)外基金持有人戶數(shù)較六月末有快速增長(zhǎng)，這也驗(yàn)證了個(gè)人投資者通過(guò)場(chǎng)外基金快速購(gòu)買科創(chuàng)芯片相關(guān)基金的猜想。

（2）ETF規(guī)模增加導(dǎo)致部分科創(chuàng)公司實(shí)際可流通股不足70%，上漲彈性增加

ETF規(guī)模增加將變相導(dǎo)致可流通股減少。根據(jù)ETF申購(gòu)規(guī)則，投資者需要使用一攬子股票向ETF管理人換取ETF份額，轉(zhuǎn)換后這一攬子股票將進(jìn)入管理人的資產(chǎn)池，與股票二級(jí)市場(chǎng)“隔離開來(lái)”，只有當(dāng)再次贖回或ETF調(diào)倉(cāng)時(shí)，這些股票才能再次重返股票二級(jí)流通市場(chǎng)。那么隨著一只股票被ETF購(gòu)買的份額不斷增加，其在二級(jí)市場(chǎng)的流通股數(shù)量將不斷減少，買賣盤也相對(duì)減少，那么面對(duì)突發(fā)事件沖擊時(shí)，就容易產(chǎn)生更大的波動(dòng)。

目前科創(chuàng)板部分芯片股實(shí)際可流通股或低于70%。從2024年中報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，ETF持股占單只股票可流通個(gè)股比例最高的15只個(gè)股均集中在科創(chuàng)板，并且以半導(dǎo)體行業(yè)居多。再考慮到部分限售股以及近期ETF份額增加帶來(lái)的占比再度提升，部分科創(chuàng)芯片個(gè)股實(shí)際可自由流通的股份或不足70%。再疊加快速上漲階段投資者“惜籌待漲”的心理，進(jìn)入板塊的增量資金對(duì)股價(jià)的推動(dòng)作用進(jìn)一步增強(qiáng)。

（3）科創(chuàng)50 ETF相關(guān)期權(quán)持倉(cāng)快速增加

本輪科創(chuàng)行情的另一大特征，是衍生品規(guī)模的快速增長(zhǎng)。創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板期權(quán)分別于2022年9月、2023年6月上市，是2015年等快速上漲行情中不曾有過(guò)的新變量。9月24日后，科創(chuàng)50ETF期權(quán)的持倉(cāng)量快速增長(zhǎng)，對(duì)于本輪行情的助推作用至少體現(xiàn)在兩個(gè)方面：1、做市商賣出看漲期權(quán)，需要購(gòu)買相應(yīng)的ETF進(jìn)行對(duì)沖，隨著看漲期權(quán)持倉(cāng)量增加，做市商需要持續(xù)購(gòu)買ETF，推動(dòng)科創(chuàng)50 ETF價(jià)格上漲并形成正反饋。2、科創(chuàng)50期權(quán)的杠桿作用及獲利后的“示范效應(yīng)”對(duì)市場(chǎng)情緒產(chǎn)生進(jìn)一步提振。