期貨中國(guó)12：我們?cè)谀囊淮沃v座中聽到您說(shuō)交易的本質(zhì)是交換風(fēng)險(xiǎn)，交易虧損是當(dāng)然的，把投資收益看作是主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，請(qǐng)您為我們解釋一下為何您認(rèn)為虧損是當(dāng)然的？

劉征宇：這句話說(shuō)的是，率性交易的結(jié)果趨向，是虧損而不是贏利。如果這個(gè)市場(chǎng)很容易贏利，率性交易就可以贏利的話，這個(gè)市場(chǎng)就不存在了。一個(gè)大部分人都贏利的市場(chǎng)，誰(shuí)來(lái)承擔(dān)市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)的成本呢？

人們有時(shí)候會(huì)產(chǎn)生一種錯(cuò)覺，認(rèn)為既然價(jià)格未來(lái)變化的方向是隨機(jī)的，因此在這個(gè)市場(chǎng)上隨機(jī)交易，至少有50%的幾率是賺錢的，運(yùn)氣稍偏向于我，我就可以賺錢，這正是很多人在這個(gè)市場(chǎng)上盲目交易的根源。事實(shí)上，這個(gè)市場(chǎng)我們稱它為負(fù)和市場(chǎng)，因?yàn)樗怯薪灰壮杀镜?，從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，虧損是一個(gè)自然趨向。

隨機(jī)交易的成功率遠(yuǎn)低于50%。我們來(lái)看一下擲硬幣的例子，正面還是反面朝上的概率是50%，得出這樣的概率有幾個(gè)嚴(yán)格的前提條件。第一個(gè)條件，擲硬幣的動(dòng)作必須是前后始終是如一的，你想想如果你剛開始是朝上拋，后來(lái)變成手拿著往下放，那這個(gè)結(jié)果肯定就改變了；第二個(gè)條件，要有足夠的樣本數(shù)，如果你投10次，你是得不出50%概率的可能性，你要投100次1000次，你投的越多，它的概率越接近50%；第三個(gè)條件，它的過(guò)程必須是嚴(yán)格的隨機(jī)發(fā)生的，就是說(shuō)我每次拋的時(shí)候是不帶特定條件的，不能拋的時(shí)候前幾次正常，后幾次有個(gè)電風(fēng)扇在吹，你不能改變條件。那么在這樣嚴(yán)格的條件下，你的50%的概率才能得出來(lái)。在交易過(guò)程中，投資者有幾個(gè)人能夠長(zhǎng)期堅(jiān)持著滿足這三個(gè)條件？他做不到的，所以在交易的實(shí)際過(guò)程當(dāng)中，隨機(jī)交易有50%的可能是盈利的這個(gè)命題本身就“隨想偏差”的結(jié)果。

這幾天正好有了一個(gè)報(bào)道，實(shí)證證明，投擲者稍加訓(xùn)練，就可以改變隨機(jī)投擲硬幣的結(jié)果概率。如果你和一個(gè)受過(guò)訓(xùn)練的投擲者博弈，你不可能得到50%的機(jī)會(huì)，你已經(jīng)輸了。在金融市場(chǎng)正是這樣，和訓(xùn)練有素的職業(yè)交易員相比，大部分交易者的機(jī)會(huì)遠(yuǎn)小于50%。

第三，交易者的心理因素會(huì)造成他趨向于虧損，他對(duì)于虧損和獲利的態(tài)度是不一樣的，當(dāng)他有可能獲利的時(shí)候，他會(huì)傾向于盡快地了結(jié)，表現(xiàn)為是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，當(dāng)他的結(jié)果是虧損的時(shí)候，他想逃避這個(gè)損失，表現(xiàn)為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好者。針對(duì)盈利和虧損的頭寸、了結(jié)的規(guī)則不是一致的。如果是隨機(jī)交易，了結(jié)規(guī)則必須是一致的。

從上面三方面的分析，普通投資者虧損實(shí)際上就是當(dāng)然的結(jié)果，就是說(shuō)如果你進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)虧損了，其實(shí)你不必責(zé)備自己。交易盈利是對(duì)這個(gè)當(dāng)然結(jié)果的改變，相當(dāng)于逆水行舟，非常艱難。市場(chǎng)只會(huì)對(duì)少數(shù)優(yōu)秀交易者進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)。

期貨中國(guó)13：您提到過(guò)要避免盤中做判斷，而期貨的行情瞬息萬(wàn)變，盤中的幾番波動(dòng)就可能使投資者產(chǎn)生較大的盈利，避免盤中做判斷是否會(huì)失去機(jī)會(huì)？

劉征宇：交易決策可分為人工決策和計(jì)算機(jī)輔助決策兩類。人工決策模式，應(yīng)盡量避免在盤中做判斷。

盤中波動(dòng)既可能產(chǎn)生較大盈利，也可能導(dǎo)致較大虧損。人在壓力環(huán)境下的理性決策能力十分有限。人類“避免損失”的自然傾向，反映到交易中就是十分普遍的“處置效應(yīng)”：截?cái)嗬麧?rùn)，讓虧損奔跑。在盤中決策，處置效應(yīng)會(huì)變得更加明顯，讓交易者的決策傾向，更不利于交易者本身。

捕捉盤中的交易機(jī)會(huì)，意味著更高的交易成本和更多的滑移價(jià)差，意味著交易者需要克服更多的交易成本。長(zhǎng)期來(lái)看，更趨向于虧損。

固然有非常少的交易者通過(guò)嚴(yán)格自律，成為成功的日內(nèi)交易者，但該模式的若干限制條件，使得絕大部分投資者難以成功效仿：

1、  時(shí)間條件：盤中全身心投入交易；

2、  身體條件：在高壓之下，保持頭腦清醒、身手敏捷；

3、  心理?xiàng)l件：高度自律，心無(wú)旁騖，只在身體適合的狀況下做自己擅長(zhǎng)的交易；

4、  資金限制：為避免出現(xiàn)沖擊成本，盤中交易的參與資金量受到限制。成功的日內(nèi)交易者一般都極具耐心，積小勝為大勝。

對(duì)大部分投資人而言，日內(nèi)交易是難以勝任的交易模式。大量的投資者緊盯屏幕，熱衷于日內(nèi)交易，卻鮮有案例直接證明：消耗大量時(shí)間和精力的日內(nèi)交易，可以獲得超越趨勢(shì)交易的長(zhǎng)期回報(bào)。

是否應(yīng)該進(jìn)行日內(nèi)交易、捕捉日內(nèi)的交易機(jī)會(huì)，最終取決于投資者是否擁有正贏利期望的交易系統(tǒng)、該系統(tǒng)是否能夠長(zhǎng)期經(jīng)受市場(chǎng)考驗(yàn)、以及執(zhí)行的誤差是否在系統(tǒng)可以容忍的范圍之內(nèi)。長(zhǎng)期來(lái)看，這樣的系統(tǒng)很難被發(fā)現(xiàn)。

日內(nèi)交易是一項(xiàng)大量消耗時(shí)間、體力和精力的活動(dòng)，交易者還需要考慮對(duì)身心可能的傷害。

計(jì)算機(jī)輔助執(zhí)行的高頻交易，由計(jì)算機(jī)和交易系統(tǒng)承受交易壓力，將人的主觀因素排除在外，通過(guò)捕捉瞬間出現(xiàn)的不合理價(jià)差，積累微小的價(jià)差獲取利潤(rùn)，在全球范圍內(nèi)得到廣泛的應(yīng)用。隨著高頻交易在中國(guó)的逐步普及，人工決策的日內(nèi)交易模式將變得越來(lái)越難以獲利，這正是目前日內(nèi)炒手的普遍體會(huì)。

期貨中國(guó)14：您專注于交易心理的研究，您曾經(jīng)說(shuō)過(guò)交易是精神領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)，是非常艱難的游戲，那么您認(rèn)為交易心理對(duì)投資會(huì)產(chǎn)生什么樣的影響？投資者又應(yīng)該如何去培養(yǎng)一個(gè)良好的交易心態(tài)？

劉征宇：交易從某種角度來(lái)說(shuō)，完全是心理活動(dòng)的結(jié)果。一個(gè)人處理交易的態(tài)度正好是他處理欲望和恐懼的態(tài)度。欲望會(huì)使人過(guò)于自信和冒險(xiǎn)，恐懼會(huì)則讓人謹(jǐn)小慎微、喪失行動(dòng)能力。情緒讓交易者對(duì)市場(chǎng)的認(rèn)知充滿了偏差，具體表現(xiàn)在以下方面。

目標(biāo)偏差：最關(guān)鍵的偏差。很多人誤以為金融市場(chǎng)是很容易掙大錢的場(chǎng)所，似乎也有很多例子證明“暴利隨處可見”?！氨├钡陌咐?，大部分是斷章取義的結(jié)論，忽略了“暴利”前后的累累損失。從長(zhǎng)期來(lái)看、全局來(lái)看，在期貨市場(chǎng)活得舒服、活出品質(zhì)的是目標(biāo)理性、長(zhǎng)期穩(wěn)定的“壽星”，而非“暴利明星”。

有人認(rèn)為，追求理性目標(biāo)，根本不應(yīng)該到金融市場(chǎng)來(lái)。追求“暴利”，必然承受極大的風(fēng)險(xiǎn)。不顧本金安全的做法，實(shí)質(zhì)是在賭博，并不是投資。

有人因?yàn)楸窘鹦?，因此期望更高的收益，是一種典型的認(rèn)知偏差，個(gè)人的獲利能力并不會(huì)因?yàn)楸窘鹦《龃蟆?/strong>

理性目標(biāo)是指確保本金安全前提下可達(dá)成的收益目標(biāo)。長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，年化收益率如能穩(wěn)定在50%以上，已屬于非常優(yōu)秀的成績(jī)。

理性目標(biāo)并不等于沒有超額回報(bào)。正是因?yàn)槟繕?biāo)理性，使得交易者能夠始終如一堅(jiān)持自己的交易系統(tǒng)，因而不會(huì)錯(cuò)過(guò)任何超級(jí)行情，在某些時(shí)段獲得超級(jí)回報(bào)。

認(rèn)知偏差：很多人誤認(rèn)為金融市場(chǎng)是很容易取得成功的領(lǐng)域，正是這種錯(cuò)誤的認(rèn)知導(dǎo)致了大部分人的“率性而為”，遭受到或大或小的損失。金融市場(chǎng)是一個(gè)高度開放的市場(chǎng)，進(jìn)入和操作（交易實(shí)現(xiàn)）都十分容易，使得競(jìng)爭(zhēng)非常激烈、價(jià)值（漲跌）判斷非常困難。對(duì)普通人（相對(duì)于勝任的交易者）而言，憑借常識(shí)性思維，看起來(lái)大把的美好的“機(jī)會(huì)”大都會(huì)變成苦澀的“陷阱”。面對(duì)同樣的市場(chǎng)，是落入陷阱還是抓住機(jī)會(huì)，完全是個(gè)體認(rèn)知差異的不同結(jié)果。

行為偏差：“表達(dá)的自由”是金融市場(chǎng)獨(dú)特魅力之一，是吸引眾多參與者的重要因素。在既定的少量的交易規(guī)則之下，每個(gè)參與者都擁有對(duì)自己賬戶資金的絕對(duì)支配權(quán)和自由表達(dá)權(quán)。但這種自由以承諾承擔(dān)全部損失為前提，在一個(gè)幾乎沒有約束的市場(chǎng)里，一味追求隨意性，非常危險(xiǎn)。在金融市場(chǎng)，“行為自由”和“財(cái)務(wù)自由”呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，越是率性而為的交易者，越容易失敗，越是能夠自律的交易者，越能夠得到市場(chǎng)的獎(jiǎng)勵(lì)。

培養(yǎng)自律精神，需要經(jīng)歷行為塑造的過(guò)程。因?yàn)樽月啥皇袌?chǎng)獎(jiǎng)勵(lì)，需要較長(zhǎng)的周期。期貨市場(chǎng)的紀(jì)律交易，大約需要6-12個(gè)月的時(shí)間，可以顯現(xiàn)其正面績(jī)效。體會(huì)到該正面績(jī)效的投資者，比較容易建立起自律精神。這正好解釋了為什么傳統(tǒng)的自發(fā)成長(zhǎng)起來(lái)的交易高手大都要經(jīng)歷多個(gè)長(zhǎng)周期的起落，正是這些起落讓他們有機(jī)會(huì)悟到穩(wěn)定獲利的秘訣：順勢(shì)和自律。

金融市場(chǎng)是一個(gè)非常簡(jiǎn)單的市場(chǎng)，是交易者的偏見和不合理期望使問(wèn)題變得十分“復(fù)雜”。正確評(píng)估自身的競(jìng)爭(zhēng)力，降低對(duì)回報(bào)的不合理期望，置交易于身心之外，自然擁有良好的心態(tài)。

期貨中國(guó)15：有的投資者只專注于一兩種品種，而有的投資者涉足大部分品種來(lái)進(jìn)行投資組合，在您眼中，哪種方式更合適？

劉征宇：對(duì)方法的追尋，本質(zhì)上是追求交易的舒適性。任何能堅(jiān)持正盈利期望的系統(tǒng)、嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的交易過(guò)程，長(zhǎng)期來(lái)看，都能獲得回報(bào)（這和沖動(dòng)交易必然失敗一樣自然）。但每個(gè)交易賬戶的成長(zhǎng)過(guò)程，存在著明顯的個(gè)體差異。

交易組合中的品種多少，會(huì)影響帳戶權(quán)益的波動(dòng)幅度。較少的品種組合，往往權(quán)益波動(dòng)幅度會(huì)大一些。在期貨市場(chǎng)各品種同漲同跌高度相關(guān)的當(dāng)下，組合更多的品種，降低權(quán)益波動(dòng)幅度的有效性正在降低。

組合多少品種，還和帳戶資金有關(guān)。大資金可以組合的品種比小資金要多一些。

期貨中國(guó)16：您認(rèn)為真正導(dǎo)致在金融市場(chǎng)取得成功的因素，源自美德，美德人人皆有，因此人人皆有可能成為優(yōu)秀的交易員。然而期貨市場(chǎng)卻是個(gè)只有10%甚至更少的人盈利的市場(chǎng)，您認(rèn)為其中的原因是什么？

劉征宇：在任何領(lǐng)域，都只有極少數(shù)人能夠站在行業(yè)的巔峰，取得成就，這是自然選擇的力量。

期貨市場(chǎng)本身是一個(gè)有成本的零和市場(chǎng)，高額的市場(chǎng)運(yùn)作成本和贏家的收益由市場(chǎng)的輸家共同承擔(dān)。輸家多于贏家、輸家的總虧損大于贏家的總贏利，是市場(chǎng)運(yùn)作的客觀前提。

至于10%甚至更少的人成為市場(chǎng)的贏家，是市場(chǎng)均衡的結(jié)果。高于這個(gè)均衡值，市場(chǎng)成功的概率會(huì)吸引更多的投資者和資金進(jìn)入市場(chǎng)，從而增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)的烈度，降低成功者的比率；低于這個(gè)均衡值，市場(chǎng)失敗的概率會(huì)讓部分投資者和資金退出市場(chǎng)，從而降低競(jìng)爭(zhēng)的烈度，使得成功者的比率回升。

從另外一個(gè)角度，絕大部分人并非出自理性的目標(biāo)進(jìn)入市場(chǎng)，這使得他們更容易失去金錢。有學(xué)者將證券及金融衍生品市場(chǎng)稱為“自發(fā)形成的龐氏騙局”，意指前面的參與者獲得的利益是后進(jìn)入者的投入，大部分人盲目承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，期待自己不是那個(gè)運(yùn)氣最差的接最后一棒的人。豈不知，虧損的原因并不是運(yùn)氣較差處于最后一棒這么簡(jiǎn)單，（投資人自己放大的）巨大的市場(chǎng)運(yùn)作成本已經(jīng)使得絕大部分參與者沒有贏利的可能。

因此，努力降低交易成本（減少交易次數(shù)和控制交易滑移價(jià)差），是大部分長(zhǎng)期穩(wěn)定贏利的交易者的共同特點(diǎn)。

期貨中國(guó)17：日前在深圳舉辦的國(guó)際期貨大會(huì)上，股指期貨備受關(guān)注，據(jù)稱最快將在明年上半年推出，屆時(shí)，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)將會(huì)急速膨脹，更多的投資者涌入期貨市場(chǎng)，在專訪的最后，您能給廣大正在期貨市場(chǎng)戰(zhàn)斗著的與即將踏入期貨市場(chǎng)的投資者們一些建議嗎？

劉征宇：

1、  交易是職業(yè)行為，要從完全職業(yè)的角度去審視，每一個(gè)交易者都應(yīng)當(dāng)考慮自身的競(jìng)爭(zhēng)力。

2、  金融市場(chǎng)是高度開放的領(lǐng)域，因此是競(jìng)爭(zhēng)十分激烈的一個(gè)領(lǐng)域。任何人，在這個(gè)市場(chǎng)取得成功的難度，比在其他領(lǐng)域要高得多，再謹(jǐn)慎的態(tài)度都不為過(guò)。

3、  在這個(gè)市場(chǎng)，沖動(dòng)交易的成功概率遠(yuǎn)低于50%（認(rèn)為有50%可能的，純粹是隨想偏差），千萬(wàn)不要試圖在金融市場(chǎng)試運(yùn)氣。

4、  投資的魔法是“復(fù)利”，而非“暴利”。年化收益率維持在30%以上，已經(jīng)是相當(dāng)不錯(cuò)的投資回報(bào)率。一心追求超額回報(bào)，會(huì)多走很多冤枉路。

5、 檢視自己的交易系統(tǒng)，應(yīng)包括獲利能力、本金安全兩部分內(nèi)容。沒有自己信任的并能夠堅(jiān)持的系統(tǒng)，不要進(jìn)入交易。

6、  人是有限的，在一個(gè)沒有約束的市場(chǎng)，不要把自己當(dāng)成能力無(wú)限的金剛?cè)ナ梗菢幽銏?jiān)持不了多久。

7、  對(duì)最善于制造謬誤的人類大腦保持警覺，對(duì)市場(chǎng)沒有觀點(diǎn)的交易員是最優(yōu)秀的交易員。

8、  敬畏市場(chǎng)、順應(yīng)市場(chǎng)、保持平衡，你會(huì)得到回報(bào)。

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主持：沈良   整理：劉健偉

2009-12-30