美國實(shí)際利率下行空間更大

近日貴金屬波動較大，從直線拉升到直線跌落，避險情緒虛晃一槍，金銀價格重新回歸利率驅(qū)動的本源。其中，黃金走勢比白銀更穩(wěn)健，仍處于重心緩步上移的通道中，而白銀市場擾動因素相對較多，但鑒于兩者間的緊密關(guān)系，這或許意味著白銀能夠修復(fù)這兩日的跌幅，回到此前的高點(diǎn)平臺。

避險情緒虛晃一槍

貴金屬作為傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)，當(dāng)市場預(yù)期主權(quán)國家可能發(fā)生信用違約風(fēng)險時，避險溢價就會體現(xiàn)在貴金屬的上漲中，但一般情況下，避險因素會在戰(zhàn)爭抑或風(fēng)險性事件爆發(fā)前夕很快地消化掉。也就是說，避險需求在貴金屬價格驅(qū)動中，只是短時或者階段性的推漲因素，價格趨勢性的方向仍需要與中期的核心驅(qū)動因素做確認(rèn)。

近期的金銀價格走勢，再次驗(yàn)證了這一觀點(diǎn)。上周五亞洲早盤時段，美國對敘利亞發(fā)動導(dǎo)彈打擊，以回應(yīng)敘利亞政府軍的“化武事件”。隨即，美債、日元、金銀等傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)價格集體跳漲，黃金最高上沖至1273美元/盎司附近，刷新自去年11月美國大選以來的高點(diǎn)，白銀亦逼近18.5美元/盎司關(guān)口。但到國內(nèi)夜盤階段，避險情緒轉(zhuǎn)瞬即逝，美債收益率開始普遍上漲，日元回落，加之3月非農(nóng)新增就業(yè)雖遠(yuǎn)不及預(yù)期，但也未能對貴金屬形成進(jìn)一步的推漲，由此多頭信心開始潰敗，白銀亦呈現(xiàn)明顯的補(bǔ)跌行情。

而此后至今，盡管美俄伊多方就此次事件高調(diào)互懟，但資本市場的反應(yīng)已然平淡，這顯示出此事件的沖擊已基本被市場消化。

價格驅(qū)動回歸本源

在避險情緒虛晃一槍后，后期金銀價格的走勢，我們認(rèn)為最核心的指引仍在于利率，尤其是美國實(shí)際利率的變化。當(dāng)下有一個有趣的現(xiàn)象值得考量，去年11月海外市場興起一輪所謂“再通脹交易”，拋售美債，大幅推高美債收益率，但彼時市場通脹預(yù)期的漲幅落后于美國名義利率的漲幅，這令美國實(shí)際利率快速抬升，并對貴金屬價格形成打壓。而如今市場多數(shù)觀點(diǎn)開始拋棄“再通脹交易”，這可能意味著美債收益率的上行已經(jīng)接近尾聲，即使美聯(lián)儲年內(nèi)還有兩次加息，已兌現(xiàn)加息預(yù)期大半的美國名義利率，其上漲空間或已經(jīng)有限。

這一過程中，市場通脹預(yù)期是比名義利率跌得更快，還是穩(wěn)定在當(dāng)前水平，甚至依賴經(jīng)濟(jì)的慣性仍有向上的趨勢？這個問題本質(zhì)上是解答貴金屬后期走勢的關(guān)鍵。盡管過去一周國內(nèi)工業(yè)品價格陰跌不止，但原油尚在高位，而海外通脹指標(biāo)似乎也沒有扭頭的跡象，現(xiàn)在說通縮為時尚早。而市場拋棄“再通脹交易”的理由，亦并非通縮來臨，而是修復(fù)此前對于通脹前景過度樂觀的預(yù)期，因特朗普政府在當(dāng)前“百日新政”期間的政策舉措頻頻受阻，令市場對其在稅收、基建等方面的財(cái)政刺激預(yù)期大大降低。這開始引發(fā)海外多個機(jī)構(gòu)叫停美債的做空建議，同時意味著市場對美債收益率的漲勢并不看好，但與此同時，市場的通脹指標(biāo)卻依然可能依賴經(jīng)濟(jì)的慣性，有繼續(xù)抬升的空間。所以站在當(dāng)前時點(diǎn)，我們還是傾向于看美國實(shí)際利率下跌的空間大于上行空間，這仍將為貴金屬提供向上支撐。

操作上，我們傾向未來一兩個月貴金屬仍以回調(diào)買入為主，當(dāng)前價位激進(jìn)者可少量試多。