年末利空云集

上周上證指數(shù)窄幅振蕩，再收陰線，一周下跌1.08%，至3317.62點。筆者認為，年末利空因素襲擾市場，比如經(jīng)濟增長預期回落，利率走高導致年底資金趨緊，價值龍頭股貴州茅臺和中國平安自高位持續(xù)下跌使得市場信心受阻。因此，大盤短期仍有進一步的調(diào)整空間。

經(jīng)濟增長預期回落

12月1日公布的財新11月中國制造業(yè)PMI環(huán)比回落，降至50.8的近5個月最低，顯示制造業(yè)運行僅有輕微改善，與國家統(tǒng)計局11月30日公布的官方制造業(yè)PMI回升至51.8形成分化局面。此前公布的10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)走弱態(tài)勢。1—10月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資90544億元，同比名義增長7.8%，增速比1—9月份回落0.3個百分點。1—10月，全國固定資產(chǎn)投資同比增長7.3%，增速比1—9月回落0.2個百分點，連續(xù)8個月下滑。1—10月基建投資累計同比增速為15.85%，連續(xù)10個月回落，較去年同期下降1.73個百分點。國資委近日向各中央企業(yè)下發(fā)《關于加強中央企業(yè)PPP業(yè)務風險管控的通知》，PPP條例也正在加快出臺，多部門將聯(lián)手嚴防PPP項目風險。同時，基建項目審批正在趨嚴。財政部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，10月全國一般公共預算支出11122億元，同比下降8%，為今年以來次低。隨著財政支出的下降，基建投資的資金來源受到明顯掣肘。

圖為上證綜指周線走勢

筆者判斷，中國經(jīng)濟今年兩個非常重要的推動力——基建投資和房地產(chǎn)投資的增長勢頭正在減緩，增長任務很大程度要落在消費上。然而，10月份，社會消費品零售總額34241億元，同比名義增長10.0%，消費增速創(chuàng)3月以來新低。10月金融數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)回落走勢，新增人民幣貸款較9月大幅減少，廣義貨幣（M2）供應量增速也出現(xiàn)滑落。筆者注意到，近一年多來，M2呈現(xiàn)略顯反常的低增速狀態(tài)，增速持續(xù)處于低位可能加大經(jīng)濟下行壓力，影響市場流動性，推高市場利率。

總體來看，2017年中國經(jīng)濟出現(xiàn)了恢復增長跡象，但是在金融監(jiān)管風暴逐步升級、環(huán)境治理要求不斷強化和中美貿(mào)易摩擦加劇的背景下，中國經(jīng)濟的復蘇是相對脆弱的。展望未來，經(jīng)濟增長面臨多重壓力，一方面地產(chǎn)下滑拖累需求，而供給側改革的政策紅利正慢慢消退，環(huán)比限產(chǎn)等措施又約束生產(chǎn)。中國經(jīng)濟增長在2017年一季度已見頂，未來1—2年將溫和軟著陸。

年底資金逐漸趨緊

11月以來，監(jiān)管層針對金融領域推出了一系列的強監(jiān)管措施。11月17日，央行發(fā)布資管新規(guī)，十分嚴厲，致力于化解資管領域金融風險。11月21日，互聯(lián)網(wǎng)金融風險專項整治工作領導小組辦公室向各省整治辦下發(fā)特急文件《關于立即暫停批設網(wǎng)絡小額貸款公司的通知》，要求各級小貸公司監(jiān)管部門即日起一律不得新批設網(wǎng)絡（互聯(lián)網(wǎng)）小額貸款公司，禁止小貸公司跨區(qū)域經(jīng)營，意在阻隔現(xiàn)金貸風險。去杠桿、嚴監(jiān)管、控產(chǎn)品，新資入場受到限制，引發(fā)了金融市場對政策從緊的擔憂，推高了無風險利率。

繼11月14日10年期國債收益率破4%之后，11月22日10年期國債收益率再度站上4%關口，國債期貨也相應下跌。銀行間債市10年期國開債活躍券收益率升至4.90%，刷新2014年9月來的逾3年高點。盡管11月29日10年期國開債活躍券收益率降至4.84%，但債市悲觀情緒并未改善，股債聯(lián)動猜想點燃股市調(diào)整導火線。如果利率上行，并沒有伴隨通脹上行，往往意味著股市會走熊。近一年來，債券收益率狂飆，對A股來說通常意味著下跌。不過，今年10月份以來，債券價格下跌，上證指數(shù)仍然堅挺。但綜合反映滬深證券市場內(nèi)小市值公司整體狀況的中證1000指數(shù)則跌到年內(nèi)低點。

此外，限售股解禁潮也給市場帶來較大的壓力。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，本周（12月4日—8日）共有50家公司限售股陸續(xù)解禁，合計解禁量57.98億股，按12月1日收盤價計算，解禁市值為621.43億元，較上周解禁市值189.93億元上升227.19%。明年1月的解禁壓力創(chuàng)近年來單月最高，預計解禁規(guī)模超過5600億元。解禁股數(shù)量龐大也必然會帶來減持規(guī)模的增加，而且這些解禁股最終也需要由二級市場的投資者來買單，這是股市的鐵律。這讓市場感受到來自限售股解禁潮所帶來的壓力。盡管今年5月27日發(fā)布的《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》對規(guī)范重要股東的減持可以起到一定的積極作用，但是減持新規(guī)治標不治本，它只不過是將重要股東減持的節(jié)奏拉長。

大盤階段性高點已經(jīng)顯現(xiàn)

綜上所述，筆者判斷，大盤自11月中旬從22個月高位3450.50點掉頭下行，目前滬指和創(chuàng)業(yè)板指既沒有標志性的放量陽線出現(xiàn)，又沒有出現(xiàn)地量的信號，上周出現(xiàn)的相對較低的成交額也在1700億元左右，距離年內(nèi)的地量1500億元仍有一定距離。藍籌股仍在分化，做多合力難以統(tǒng)一，體現(xiàn)在近幾個交易日的盤面中就是輪番殺跌。先是白馬股、藍籌股，價值龍頭股貴州茅臺和中國平安自11月22日以來已分別下跌了4.28%和7.28%。11月29日強勢上漲9.98%的地產(chǎn)龍頭股萬科，次日就大跌7.69%。很多小市值品種更是出現(xiàn)了一個交易日只有1000萬元的交易金額的現(xiàn)象。

圖為最近5日滬深兩市主力資金凈流出行業(yè)排名（單位：億元）

東方財富網(wǎng)資金流向數(shù)據(jù)顯示，最近5個交易日，滬深兩市主力資金凈流出398.45億元。在列入統(tǒng)計的全部61個行業(yè)中，僅有11個行業(yè)為主力資金凈流入。其中，鋼鐵行業(yè)、水泥建材、化纖行業(yè)分別凈流入7.84億元、7.70億元和1.20億元。從技術指標看，由于滬指已經(jīng)跌破重要的中期支撐區(qū)域3350點一線，可以確認本輪下行是對5月底至11初這個中長期上漲的調(diào)整。也就是說，大盤階段性高點已經(jīng)顯現(xiàn)，或向下跌破半年線，到3250點附近尋找支撐。

不過，從較長的時間周期來看，經(jīng)過2015年的調(diào)整，中國的股市基本穩(wěn)定。平均市盈率從當年最高的54倍下降到目前的19倍，平均市凈率從當最高的年8.47倍下降到目前的 2.18倍，波動率從當年的133％下降到2017年前10個月的12％。因此，近期股市出現(xiàn)2015年式暴跌的可能不大。根據(jù)同花順iFIND數(shù)據(jù),截至11月28日,A股共有1262家上市公司公布了2017年業(yè)績預告，整體披露率36.45%。從業(yè)績預告類型來看,預喜的共939家，占比76%，年報業(yè)績預喜率達到近3年以來的最高水平。其中，中小板業(yè)績預喜率81.82%，高于主板(61.71%)和創(chuàng)業(yè)板(67.39%)。這就說明目前A股市場上市公司的業(yè)績增長是主流，這不僅僅會夯實A股的價值基石，而且會提振市場參與者的持股底氣。因此，筆者分析，本次大盤振蕩下行更多是市場情緒而非市場趨勢，是交易驅(qū)動而非基本面驅(qū)動。