七禾網(wǎng)注：嘉賓回答僅代表其本人觀點，不代表七禾網(wǎng)的觀點及推薦。金融投資風(fēng)險叢生，愿七禾網(wǎng)用戶理性謹慎。

2017年，七禾網(wǎng)推出投資直播間并上線全新欄目【高手&機構(gòu)面對面】，每周邀請一位市場上的投資高手或者優(yōu)秀私募機構(gòu)做客七禾直播間分享投資心得及市場熱點，本期（1月10日）邀請到的是壁虎投資張增繼，以下是直播對話的文字整理。

嘉賓簡介：張增繼，浙江壁虎投資管理有限公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理。中南財經(jīng)政法大學(xué)工商管理碩士、上海高級金融學(xué)院高級工商管理碩士、美國亞利桑那州立大學(xué)博士在讀。十余年企業(yè)實戰(zhàn)經(jīng)驗，在投資管理、營銷管理及企業(yè)全面經(jīng)營管理方面有深刻獨特的實踐經(jīng)驗。扎實的投資實戰(zhàn)及理論研究，個人近五年投資業(yè)績堪稱創(chuàng)造性裂變。此外出版著作《散戶的革命》。

直播精彩視頻節(jié)選

精彩觀點：

2017年上證指數(shù)上漲了6.56%，創(chuàng)業(yè)板下跌超過10%，從此數(shù)據(jù)就可以看出兩極分化是很嚴重的。

現(xiàn)在少量股票上漲，大量股票下跌就是和上市公司的質(zhì)地和估值有關(guān)系。

散戶比機構(gòu)虧損大至少有一個原因是，散戶的交易頻率要高于機構(gòu)。

他們（機構(gòu)）通常也會很重視改變，散戶一般養(yǎng)成一定習(xí)慣以后就很難改變自己。

在2017年兩極分化的局面下，有很多二線的藍籌已經(jīng)表現(xiàn)出非凡的投資價值，所以市場仍然會對跌下來的品種進行挖掘，這里有不少品種有新的投資機會。

我認為十年之內(nèi)都看不到（股災(zāi)前夕）這么瘋狂的情況了。

一個基金的靈魂取決于掌握這個基金的決策人。

表現(xiàn)不佳的公募，我認為原因不外乎兩點。第一，激勵措施和風(fēng)控標準都不如私募靈活；第二，公募的基金經(jīng)理年齡普遍要比私募年輕。

貴州茅臺的市值壯大遠遠沒有到頭，以后大家可以看到兩萬億市值的茅臺，甚至三萬億。

任何投資標的在短期一兩年里漲勢太快，過早地反應(yīng)了未來預(yù)期，現(xiàn)在或是不久之后就會出現(xiàn)調(diào)整。

我認為茅臺酒的價格不可能漲上天，茅臺股的價格也不可能漲上天。

“護城河”才是真正的價值核心所在，用通俗的話來講，“護城河”是我能做的事情，別人不能做。

夢想一定要照進現(xiàn)實，一家公司可以有偉大的理想，但財務(wù)狀況必須腳踏實地。

財務(wù)上的破產(chǎn)是次要的，信用的破產(chǎn)才是一輩子的破產(chǎn)。

一個企業(yè)家的胸懷決定了他今后的高度。

如果一個企業(yè)家能夠做到正直和無私，他就可以擁有整個世界。

我不會因為有江南嘉捷這個案例就去找那些烏雞變鳳凰的故事，因為這個（時間）代價太大了。

創(chuàng)業(yè)板的很多公司在上市之初就已經(jīng)把未來五年甚至十年的股價給透支了，上市之后面臨的局面除了下跌就還是下跌。

你認為創(chuàng)業(yè)板見底了，事實上它的泡沫依然存在。

騰訊一定是一個價值投資標的。

我個人也比較看好港股，但要區(qū)別對待，有些經(jīng)歷過瘋炒的東西未必就是好的標的。

現(xiàn)在的市場越來越偏向于投資確定性，不確定的東西只會在短期內(nèi)形成一定的泡沫，遲早還是會回歸的。

貴州茅臺最大的創(chuàng)新在于把自己描繪成了一個世界上沒有第二個企業(yè)能夠替代的企業(yè)。唯一性就是創(chuàng)新性。

調(diào)研是必須的，但是過度調(diào)研也未必有用，因為中國這么大，好的公司如此之少，有的公司你真的不需要調(diào)研，都知道它是好公司，比如騰訊。

?？档难邪l(fā)的遠遠超過大華，大華只是一個跟隨者，?？凳情_創(chuàng)者，也是一個具備著相對壟斷的公司。

壁虎的定位是成長型價值投資，我們把價值和成長合為一體，我始終認為，成長和價值本身不是一個矛盾的詞，沒有成長，何來的價值。

茅臺不僅是一個價值股，并且一直處在成長期，它的價格在上漲，它的市場份額在上漲，它的消費者也在上漲，它就是一個標準型的成長性企業(yè)。

（壁虎的選股理念）首先，企業(yè)必須處在成長期，最好是中高速成長期。其次，必須價格低于價值，或者價格跟價值匹配。

避免選擇錯誤的最好辦法是用時間去驗證，做投資不要輕易做決策，我今天能買的股票，往往是跟蹤了3年以上，甚至5年以上。

有些東西不是靠數(shù)據(jù)就能夠給你答案，有些投資是靠直覺的。

MSCI能夠促使海外的資金不斷流入國內(nèi)市場，A股市場慢慢會迎來全球化資金，它帶來的革命性改革是改變上市公司的估值標準。

有專家提出觀點，A股市場正在港股化，強者越強，弱者越弱，很有可能未來會出現(xiàn)1塊錢以下的A股，也會出現(xiàn)1000塊錢以上的股票。我個人認為，這是歷史的必然，這個歷史正在實現(xiàn)，茅臺離1000塊已經(jīng)不遠了，有些股票離1塊錢也不遠了，市場正在發(fā)生的事情我們必須去相信它，我們不能指望著還像10年以前或者5年以前一樣，一定會出現(xiàn)所謂的風(fēng)格轉(zhuǎn)換，會回到垃圾股升天的時代，這個時代正在遠去。

你要相信估值應(yīng)用國際標準只是時間問題，千萬不能抱幻想我們還會回到過去的幼稚時代，又能夠有一波雞犬升天的行情，我認為這個時代已經(jīng)不會再從來。

我們是一家真正堅持企業(yè)價值的投資機構(gòu)，我們從來不依靠任何外面消息，不會靠操縱股價等等這些違法手段謀取一分錢的收入，我們完全按照企業(yè)的價值來贏得未來的成長空間，分享時代的紅利?？傊?，首先要合法合規(guī)，其次才能按照自己的標準做投資。

2018年會比2017年更難操作，首先，因為同樣是價值股或者藍籌，您能買到的價位已經(jīng)跟2017年不一樣了。有一些行業(yè)正在出現(xiàn)泡沫，也有一些個股泡沫越來越嚴重，所以，2018年，我個人的思考是不追高，

有些偉大的標的要靠悟性，是要靠自己的自我直覺，有些東西不是靠數(shù)據(jù)就能分析出來。

對于行業(yè)的投資機會，生物醫(yī)藥、人工智能、環(huán)保、新能源汽車、5G領(lǐng)域等都有很好的標的，有很多偉大的標的正在朝你微笑。

主持人：尊敬的各位網(wǎng)友大家好，又到了我們每周一期的《七禾直播間——機構(gòu)面對面》欄目。今天股票市場迎來了罕見的“九連陽”，上一次這種情況發(fā)生還是在2015年的大牛市，投資者朋友們可能會想是不是大牛市又要來了。今天我們直播間就請來了專注于證券投資的壁虎投資，由壁虎投資總經(jīng)理張增繼解讀股市走勢。首先有請張總和網(wǎng)友打個招呼。

張增繼：各位朋友好，我是張增繼。

主持人：在剛剛過去的2017年里，壁虎投資取得了不錯的業(yè)績回報。有請張總先給大家做個簡單的介紹，壁虎投資是家怎樣的私募機構(gòu)。

張增繼：我們壁虎算是一家比較年輕的私募公司，成立于2014年，正式運營是從2015年開始。短短三年時間里，我們經(jīng)歷了2015年跌宕起伏的股市，2016、2017年又迎來了波瀾不驚的股市，我們有過波折，但是總體而言我們的業(yè)績經(jīng)得起考驗。尤其是2017年，壁虎取得的成績大家在各個平臺上也能看到。在證券投資領(lǐng)域，我們的業(yè)績還是值得驕傲的。

主持人：回顧2017年的市場，上證指數(shù)從3100多點到了3300多點，A股的總市值也有10%的增長，但是根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，有超過七成的股民卻是虧損的。您覺得造成這個現(xiàn)象的主要原因是什么？

張增繼：大家應(yīng)該都看到了市場的變化，2017年上證指數(shù)上漲了6.56%，創(chuàng)業(yè)板下跌超過10%，從此數(shù)據(jù)就可以看出兩極分化是很嚴重的，也有人稱2017年是價值投資元年。之所以出現(xiàn)這樣的變化，是因為我們中國市場已經(jīng)不再是一個封閉的市場，人民幣在走向國際化，A股被納入MSCI，所以我們的理念必須跟國際接軌，否則就還要繼續(xù)交學(xué)費。以后我們市場上的資金不單來源于國內(nèi)，像現(xiàn)在已經(jīng)有了滬港通、深港通的資金，還有很多海外基金也在關(guān)注中國市場。現(xiàn)在少量股票上漲，大量股票下跌，我認為說到底跟宏觀經(jīng)濟沒關(guān)系，就是和上市公司的質(zhì)地和估值有關(guān)系。2017年行情的結(jié)局告訴我們，高估的東西還是要回歸的，低估的東西也會得到價值的重新發(fā)現(xiàn)。所以我們看到有100-200個股票2017年一直在上漲，漲到人目瞪口呆，比如茅臺。還有一部分股票跌到你自己的賬戶都不敢看，就是一種冰火兩重天的行情。今天我們對話的主要目的是我希望告訴投資者，一定要堅守價值。經(jīng)濟學(xué)的一個基本原理就是價格是圍繞價值波動的，沒有價值何來價格。所以2017年給人的教訓(xùn)也是深刻的，如果再不接受教訓(xùn)，可能未來很長時間內(nèi)，市場都會繼續(xù)給大家教訓(xùn)。

主持人：相信這個教訓(xùn)對很多人來說都是非常深刻的。今年市場也有個非常有趣的現(xiàn)象，據(jù)一些媒體統(tǒng)計，機構(gòu)賺錢了但是散戶虧錢了，這是否意味著我們現(xiàn)在國內(nèi)的證券私募機構(gòu)水平是越來越高了，遠高于散戶了，所以他們能在2017年踏準節(jié)奏？

張增繼：首先我認為機構(gòu)賺錢這個觀點也是片面的，只能說敢于出頭露臉的機構(gòu)賺錢了，畢竟能看到有媒體報道的機構(gòu)一定是今年做得比較成功的機構(gòu)。但是同時也有很多公募、私募，或者保險基金虧錢的情況存在，只不過沒報道大家沒看到。

散戶和機構(gòu)也的確是有區(qū)別的，國內(nèi)90%以上的散戶抱著這樣的心態(tài)，我不花時間，我只靠聽別人的推薦，看電視，看報紙，看網(wǎng)絡(luò)就能找到好的股票，能夠把握短期的波動從而頻繁交易能賺錢。散戶比機構(gòu)虧損大至少有一個原因是，散戶的交易頻率要高于機構(gòu)，在手續(xù)費這塊交易成本就要高了。另一點是人都有弱點，虧損的時候會不斷止損，多止損幾次虧損當(dāng)然會加大。但是機構(gòu)哪怕是虧損了，但是持有的周期長，運氣好一點的就反彈回去了，運氣不好的也不會再增加虧損。當(dāng)然此外，交易水平也是一個重要因素。無論是平庸的機構(gòu)還是出色的機構(gòu)，他們花在交易上的時間也不是白花的。他們通常也會很重視改變，散戶一般養(yǎng)成一定習(xí)慣以后就很難改變自己。

主持人：之前在和其他基金經(jīng)理交流的過程中，有個觀點令我印象非常深刻，說2017年可能是一些先知先覺的機構(gòu)賺錢了；到了2018年，后知后覺的機構(gòu)會賺錢；到了2019年，后知后覺的散戶進場，就會重演2015年的“股災(zāi)”。這似乎給股市定了走勢，2018年上漲，2019年達到瘋狂又會出現(xiàn)崩塌。您對這樣的觀點是否認同？您是如何看待接下來幾年的股市？

張增繼：我對這個觀點持懷疑態(tài)度?，F(xiàn)在出現(xiàn)的“二八現(xiàn)象”其實是基于2015年“股災(zāi)”的教訓(xùn)之后，市場逐步理性的趨勢。在這種趨勢下人們逐漸發(fā)現(xiàn)股市投資的真諦越來越在向價值靠近，而且意識到這方面的人越來越多。但是其實真正理性看待市場的話，市場的泡沫仍然是大于價值的，2017年大幅上漲的藍籌股也出現(xiàn)一定泡沫，有些估值已經(jīng)不便宜了。本來應(yīng)該30-50倍市盈率的，現(xiàn)在出現(xiàn)60-70倍市盈率。當(dāng)然市場可能階段性還是會追捧這些品種，但是顯然追捧這些品種的人會越來越少，人都在走向理性，所以我認為2018年不會出現(xiàn)大量資金追捧這些股票的情況。另外，在2017年兩極分化的局面下，有很多二線的藍籌已經(jīng)表現(xiàn)出非凡的投資價值，所以市場仍然會對跌下來的品種進行挖掘，這里有不少品種有新的投資機會。但是基于2018年整個資金面緊縮的狀態(tài)來看，能夠進入市場的增量資金是非常有限的，這也就導(dǎo)致了設(shè)想的投資者大踏步涌入市場的情況不會發(fā)生。再說到散戶，除了少量機構(gòu)，我們每個人都是散戶，但是散戶的賬戶里真的有新增加的錢去投資嗎？我們都知道2015年很多中大戶都被消滅了，他們那些累積了幾十年的資金很多在2015年灰飛煙滅，所以散戶能夠增量跑進市場是非常有限的。在這樣的前提下，還不放杠桿，市場要達到瘋狂的狀態(tài)是很難的。除非貨幣經(jīng)過一定調(diào)控，出現(xiàn)新的寬松政策，可能會再次推高市場。不過我認為十年之內(nèi)都看不到這么瘋狂的情況了。

主持人：張總的觀點非常鮮明。今年有個有趣的現(xiàn)象，在大家的印象中，公募基金門檻低，收益也比較低，但是近段時間里出現(xiàn)了一個大家熱議的公募基金，東方紅系列的基金。他們今年的業(yè)績非常出色，甚至不亞于一些優(yōu)秀的私募機構(gòu)。您怎么看這樣的現(xiàn)象？您認為這會對私募產(chǎn)生沖擊嗎？

張增繼：我覺得公募私募是媒體用專業(yè)術(shù)語來區(qū)分了，但事實上無論是公募還是私募，操盤的人都叫基金經(jīng)理，還有很多私募的基金經(jīng)理都是從公募轉(zhuǎn)過去的。公募、私募的業(yè)績?nèi)Q于基金經(jīng)理，而不是公募私募的身份。萬變不離其宗，一個基金的靈魂取決于掌握這個基金的決策人，東方紅之所以出現(xiàn)了現(xiàn)在熱火朝天的現(xiàn)象，其實也不是公募整體的現(xiàn)象。東方紅的基金管理人是堅定的巴菲特的門徒，價值投資的真正踐行者。這兩年表現(xiàn)優(yōu)異是順理成章的一件事。當(dāng)然也有表現(xiàn)不佳的公募，我認為原因不外乎兩點。第一，激勵措施和風(fēng)控標準都不如私募靈活；第二，公募的基金經(jīng)理年齡普遍要比私募年輕，因為私募的基金經(jīng)理多數(shù)都是在市場上摸爬滾打多年，有經(jīng)驗的市場老兵。整體來說，我認為公募對私募的沖擊是非常有限的。而且我們從數(shù)據(jù)上也可以看到，私募的規(guī)?，F(xiàn)在已經(jīng)能和公募平分秋色了，甚至私募有壯大的趨勢，這個趨勢我認為未來幾年是不會改變的，私募可能會快速發(fā)展，而公募仍將緩慢發(fā)展。

主持人：剛才張總提到了東方紅的基金管理人是巴菲特忠實的門徒，其實張總也是堅持價值投資的。談到價值投資，不得不提到貴州茅臺，近期仍在不斷創(chuàng)出新高。有媒體采訪了但斌，在這么高的位置下，但斌照樣說，茅臺還不貴，還可以繼續(xù)買，您怎么看？

張增繼：從長遠的眼光看，我是贊成但斌的觀點的，貴州茅臺的市值壯大遠遠沒有到頭，以后大家可以看到兩萬億市值的茅臺，甚至三萬億。以后茅臺價格超過1200、1500也不是什么奇怪的事。但是據(jù)我們幾十年的投資經(jīng)驗來看，任何投資標的在短期一兩年里漲勢太快，過早地反應(yīng)了未來預(yù)期，現(xiàn)在或是不久之后就會出現(xiàn)調(diào)整。即便是騰訊控股這樣的股票，某個階段也會出現(xiàn)10%-20%的下跌。所以從中長期來看，我非?？春妹┡_，但是短期內(nèi)像但總說的還能讓你賺得目瞪口呆，我還是持懷疑態(tài)度的。人性是會在一個瘋狂的階段把價格推到極端，但是以現(xiàn)在的價格和估值買入茅臺，還是應(yīng)該謹慎的。當(dāng)然我這么鮮明的觀點可能讓很多朋友失去茅臺增值的機會，說實話薦股是市場上最難做的職業(yè)，大家還是要有自己的判斷。我認為茅臺酒的價格不可能漲上天，茅臺股的價格也不可能漲上天。

主持人：其實價值投資在中國也有成功的案例，包括剛才提到的一些個股。但是也不乏失敗的案例，踩坑的基金經(jīng)理也非常多。很多人會說，中國的股市因為其特有的情況，并不適合價值投資，您作為價值投資的堅定擁護者是怎么看待這樣的觀點？

張增繼：我可以以自己對于價值投資觀念的轉(zhuǎn)變來闡述這個問題。現(xiàn)在價值投資的人越來越多，但事實上，同樣是研究過巴菲特、格雷厄姆等價值投資大師的人，他們每個人對價值投資的理解都有自己側(cè)重的一面。巴菲特是集中投資，約翰伯格是分散投資，他們都是價值投資的領(lǐng)軍人物。國內(nèi)的價值投資不如人意，我認為最根本的原因是他們對價值投資的理解還是出現(xiàn)了一定偏差。價值投資的核心，用巴菲特的話講是，好公司，好價格。很多基金經(jīng)理只記得好公司，但是沒記得好價格，那他業(yè)績當(dāng)然會不盡如人意，甚至出現(xiàn)虧損。有些前兩年的明星冠軍基金經(jīng)理，今年卻折戟沉沙，是因為他買了一些他認為的好公司。首先這是不是好公司要打一個問號，其次他沒有檢測好價格。以一百倍的市盈率去持有一些業(yè)績還沒有腳踏實地的公司，我個人認為這不是價值投資。價值投資的真正核心理念我認為還不是好公司，好價格。其實符合這兩點是很容易的，但是“護城河”才是真正的價值核心所在。巴菲特持有的公司，也不一定是好價格，尤其是十年前的騰訊，不是好價格，但是最終成了好公司，成了偉大的投資標的，因為它有“護城河”。用通俗的話來講，“護城河”是我能做的事情，別人不能做。這個公司必須在所在領(lǐng)域具備行業(yè)領(lǐng)袖地位，你能做的技術(shù)研發(fā)人家做不來，你能生產(chǎn)的產(chǎn)品人家生產(chǎn)不出來，或者即便可以生產(chǎn)但并不會影響你的壟斷地位，這就是一家企業(yè)真正的護城河。我們可以看到蘇寧電器曾經(jīng)風(fēng)光一時，但現(xiàn)在已經(jīng)不是一個適合做價值投資的標的了。首先是因為這個行業(yè)的飽和度已經(jīng)達到了；其次，它的競爭對手可以復(fù)制。國美和蘇寧本來就是天然的競爭對手，更何況后面還出現(xiàn)了京東和阿里，這些都是可復(fù)制的案例，所以它已經(jīng)不再具備壟斷實力。