十九大中，習近平總書記提到了“房子是用來住的，不是用來炒的”這一概念，既然這樣，就會有一些相應的配套政策逐步出來。但是考慮到政策的節(jié)奏性，這并不會給房地產(chǎn)市場帶來非常明顯的短期沖擊，但一定會有長期影響。舉個例子，如果大家手里有比較多的閑錢，現(xiàn)在更多地會考慮買不買房子。以前買房子是為了增值，但現(xiàn)在隨著政策的慢慢制定，交易周期會逐步拉長。原先可能買一套房子兩年就賣出去了，現(xiàn)在一些地方陸陸續(xù)續(xù)出現(xiàn)了類似五年內(nèi)不許賣的政策，目的就是為了降低大家的交易頻率。我們知道，交易所提高某個商品的手續(xù)費或者平今手續(xù)費，該商品的市場流動性就會大幅下降，進而帶來價格的下跌。其實房子也是一樣，買一個房子五年內(nèi)不許賣，這樣一來交易成本就提高了，誰能說得準五年以后會發(fā)生什么事情呢？所以從某種意義上講，這就把房地產(chǎn)在你的家庭資產(chǎn)占比中剔除了。原先房子在你的家庭資產(chǎn)配置也屬于一個資產(chǎn)，現(xiàn)在限制交易以后就相當于把流動性凍結(jié)了，它已經(jīng)不能再作為一項家庭資產(chǎn)配置了。所以后面我們也許會看到，盡管價格在進一步緩慢上漲，但這些都是賬面利潤，想要賣掉非常困難。單一地看全國的房地產(chǎn)市場跟單一地看一個城市的房價，是截然不同的兩個問題。

還有一個就是“租售同權(quán)”，大家應該也都聽說了?！白馐弁瑱?quán)”從政府的角度來講叫做公共產(chǎn)品供給。就是在這個市場中，原先應該由政府提供公共產(chǎn)品服務，但由于種種原因，之前的公共產(chǎn)品供給一直都是不足的，所以現(xiàn)在出現(xiàn)了租售同權(quán)。這在長期來講一定是趨勢，大家不要覺得是危言聳聽?，F(xiàn)在距離2020年還有三年的時間，也許后面整個市場的節(jié)奏會比大家想象的要更快一些。

另外，還有房產(chǎn)稅。我個人傾向于今年到明年這段時間房產(chǎn)稅立法會被逐步提上兩會。首先要把法案立出來，立了法以后才能夠推這個稅種。從后面來講，這也屬于對房地產(chǎn)市場相對不利的因素。但這屬于長期的影響，不會在短時間內(nèi)表現(xiàn)得非常明顯。所以如果真要從交易的角度來講的話，應該是戰(zhàn)略性看空，但做空難度比較大。后期來看，首先，我們覺得城市之間有差別的調(diào)控一定會非常大，像一二線城市與三四線城市之間的調(diào)控政策肯定是一城一策。中國的房地產(chǎn)政策會相當多，下圖里面基本上涵蓋了所有短期政策和長期政策?，F(xiàn)在短期之內(nèi)最大的一點利空就是房貸利率都在往上走。雖然央行沒有自主地去抬高名義利率，但實際上銀行已經(jīng)開始自主地把貸款利率往上調(diào)了，后面可能還會有進一步的上調(diào)。這樣一來，買房的成本也就會抬高，進而減弱銷售端的數(shù)據(jù)。所以我們認為房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)減弱會是一個大概率的趨勢，進而對整個投資產(chǎn)生一個比較明顯的利空影響。

基建投資略低于2017 但保持大致穩(wěn)定

下面再來看基建投資。我們覺得基建這塊會比2017年要略低一些，但大致保持穩(wěn)定。從11月份開始，公共財政收入已經(jīng)開始出現(xiàn)負增長的情況。一般來講，基建投入的大部分錢都是由政府出的，政府出錢的一個先決條件就是政府的收入。在保持一定赤字率的情況下，政府會維持二表間的平衡。如果政府收入減少了，支出也會相應下降，因為政府的赤字率不可能無限制的往上抬，尤其對于我們現(xiàn)在整個國家來講債務率又是比較高的。后期來看，伴隨著地產(chǎn)的下滑，財政收入的增速也會相應放緩。政府需要考慮的就是自己現(xiàn)在有多少財政收入，后面又有哪些地方可以創(chuàng)造新的財政收入。我們認為間接稅轉(zhuǎn)直接稅會是后面一個大概率的趨勢。也就是說營改增以后企業(yè)的很多稅款都免掉了，那要如何創(chuàng)造新的征收稅的品種呢？除了前面提到的房產(chǎn)稅外，還有就是財產(chǎn)稅、遺產(chǎn)稅包括個人所得稅等的一些調(diào)整都會緊跟上來。在這個動態(tài)調(diào)整過程中，政府收入的短期下滑很有可能是難以避免的。所以我們認為 2018年政府收入會放緩。當然也有利多因素，比方說城市群?，F(xiàn)在我們的城市化率只有百分之五十幾，對比發(fā)達國家80%的城市化率還差得很遠。我們城市化率是比較低的，后面大概率要往上。從利多和利空多方面的因素進行對比，我們覺得基建這一塊應該會略低于2017年，但是整體不會下滑的非常明顯。

企業(yè)利潤回落 制造業(yè)投資或開始修復

第三就是制造業(yè)。2017年制造業(yè)整體表現(xiàn)還不錯，伴隨著供給側(cè)改革的落地，很多行業(yè)的資產(chǎn)負債表都在修復，企業(yè)利潤出現(xiàn)了較為明顯的好轉(zhuǎn)。我們認為制造業(yè)可能會成為三大板塊中較為亮眼的一塊，也就是說，在房地產(chǎn)和基建偏弱的時候，制造業(yè)會配合著朱格拉周期緩慢出現(xiàn)一定程度的改善。理由是什么呢？下圖是工業(yè)景氣度的情況，我們可以發(fā)現(xiàn)它有很明顯的周期性。從1999年到2008年十年左右的時間，是資本性支出的一個周期，十年對應的剛好是一個朱格拉周期。從經(jīng)濟上講，確實存在內(nèi)部的一些周期性理論。

現(xiàn)在來看的話，2016-2017年剛好是資本性支出的周期性底部。大家如果交易做得比較多的話就會知道，2012年到2015年我們經(jīng)歷了大宗商品的顯著下跌，這四年中企業(yè)出現(xiàn)了非常明顯的虧損，尤其是周期性行業(yè)更為突出。虧損的過程中帶來的是什么？在虧損初期一定是企業(yè)虧錢，通過繼續(xù)增加資本性支出占有市場以打敗競爭對手，到了后期虧損太嚴重了，企業(yè)會不得已開始收縮自己的規(guī)模，這樣一來資本性支出就會下降，到最底部的時候企業(yè)的毛利開始出現(xiàn)恢復。2015-2016年和2016-2017年這兩年就是企業(yè)的毛利開始出現(xiàn)恢復的時期，但此時資產(chǎn)負債表并沒有出現(xiàn)非常顯著的修復，企業(yè)沒有錢去做資本性支出，所以這段時間往往是利潤還在改善，但企業(yè)還沒有進行擴張的階段。一旦毛利修復到一定程度，企業(yè)的現(xiàn)金流改善了，就會開始拿手上的現(xiàn)金流去做下一步的產(chǎn)業(yè)擴張，經(jīng)濟也會隨之進入下一個擴張周期。從大周期上來看一般是十年左右。2009年到現(xiàn)在我們的資本性支出經(jīng)歷了一個比較完善的周期，接下來會進入一個新的抬升階段。這對制造業(yè)尤其是中游的制造業(yè)來說是有好處的。不知道大家有沒有注意到，十二月份新出的挖掘機的數(shù)據(jù)異常搶眼。這其實就是中游的機械制造業(yè)的毛利在恢復的過程中，下游對它產(chǎn)生了一定程度的新增需求，此時行業(yè)出現(xiàn)了較為顯著的擴張。這樣一來，首先，制造行業(yè)中各個板塊的龍頭是值得關(guān)注的。其次，我們現(xiàn)在要發(fā)展“中國制造2025”，這個過程當中一定會有一些新的產(chǎn)能沒有原先想象的那么過剩的行業(yè)當中的龍頭企業(yè)不斷跳躍出來。后期國家會繼續(xù)壓制落后產(chǎn)能，而對先進產(chǎn)能則是越發(fā)鼓勵。

消費增速平穩(wěn) 關(guān)注結(jié)構(gòu)變化

下面我們再來說說消費端。在過去的2017年，我們可以明顯發(fā)現(xiàn)消費貸在大量增加，但普通的消費品增速卻沒有上來。如果我們仔細觀察就會發(fā)現(xiàn)消費貸中的大量資金都進入了地產(chǎn)、股市等，很少有人拿到消費貸后是真正去消費的，所以消費上的刺激作用并不大?，F(xiàn)在無論是央行還是各級的商業(yè)銀行都開始收緊消費貸，這也是一種政策性導向。當市場預期出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)的時候，資金才有可能緩慢回流到消費市場中。所以現(xiàn)在來看，短期內(nèi)消費端看不到太多亮點。只能說2018年消費應該還會處于相對平穩(wěn)的走勢中，只是其中一些結(jié)構(gòu)可能會發(fā)生變化。但從長期來講，消費和投資在GDP中的占比會繼續(xù)出現(xiàn)一定程度的分化。

拉動消費的有哪幾項呢？首先外在因素就是消費升級和城鎮(zhèn)化。我覺得市場對消費升級是存在誤區(qū)的。消費升級并不意味著買東西一定要貴，一個包裝精致的燒餅賣到一二十塊錢不是消費升級。城鎮(zhèn)化的改變一定會帶來消費的增加。我們現(xiàn)在的城鎮(zhèn)化率只有55%左右，仍有上升空間，與發(fā)達國家80%-90%的城鎮(zhèn)化率相距較大，城鎮(zhèn)化推進將會釋放農(nóng)村和三四線城市的消費力。農(nóng)民市民化在未來一定是一個大概率趨勢，城市集群化也一定會越來越明顯。我們以日本為例，東京地區(qū)有著日本近40%的人口，而其他地區(qū)則相對來說比較少。所以未來涌入大城市的人會越來越多。人其實是一種生產(chǎn)要素，生產(chǎn)要素只有在自由流動的情況下才能帶來財富的最大效應，即帕累托最優(yōu)。人口流出的那些地方在人口慢慢減少達到自身所能容納的數(shù)量的時候，這些小地方的人口收入也會抬升。一直到小地方的人口逐步流出到大城市以后獲得的收入還沒有留在小地方所帶來的收入高的時候，人口要素的流動就會停止。我們國家現(xiàn)在有一個誤區(qū)，希望農(nóng)民都回到自己的家鄉(xiāng)投入建設，在當?shù)匕簿樱鋵嵾@是不對的，這樣反而會給當?shù)氐囊恍┦袌鰩砝铡?/strong>小地方?jīng)]有這么大的經(jīng)濟承載量，一味地將人口安置進來最終只會導致大家的收入都降低，而大城市的收入水平仍舊保持在高位，這樣一來，二者的貧富差距就會越來越大。

教育、醫(yī)療、養(yǎng)老和旅游等服務應該是大的消費支出，從行業(yè)角度來講，這些都是值得關(guān)注的。當然，落地到交易就是另外一個層面了。二級市場當中的股票，不管是醫(yī)療股還是教育股，市盈率都很高，泡沫嚴重，買的話具有非常大的風險。那要怎么辦呢？只能說很多投資的好標的都是耐心等待出來的。

目前正處于產(chǎn)能出清階段

我們再來講一下供應端。除了需求端外，GDP還有另一個角度的測度，即供應端，也就是生產(chǎn)要素角度的考量。生產(chǎn)要素主要包括勞動力、資本、土地、生產(chǎn)技術(shù)和技術(shù)等幾大塊。隨著人口老齡化現(xiàn)象的日益明顯，勞動力目前應該已經(jīng)快達到峰值水平。從資本角度來看，我們現(xiàn)在是顯著的資本投入深化過度，資本應該也已經(jīng)到了一個邊際。那么后面供給側(cè)改革要怎么做？土地沒法動就只能動制度和技術(shù)。制度怎么變呢？政府現(xiàn)在在提法制化，法制化相當于社會成本最低的一種模式，是典型的制度上的變革。為什么歐美人比較冷漠，冷漠的另一個意思就是他不想侵犯你。因為他知道侵犯你的成本會比較高，這就是法制化帶來的結(jié)果。為什么年輕人都愿意往大城市跑呢？因為大城市相對小地方來說更法制化一些，這樣一來，它所帶來的人生提高成本就更低。法制化在后面肯定是一個非常重要的制度性改革。技術(shù)方面，我們所說的“制造業(yè)2025”以及互聯(lián)網(wǎng)等等都是技術(shù)角度上的革新。另外還有一個就是工程師紅利，盡管人口老齡化在發(fā)生，但人口結(jié)構(gòu)中的教育占比在提高。教育等級逐步上升的過程中就會帶來所謂的工程師紅利，這對經(jīng)濟也會有進一步的促進作用。

落地到微觀層面，從產(chǎn)能上來講，我們現(xiàn)在正處于產(chǎn)能出清的階段。我們可以發(fā)現(xiàn)，煤炭、鋼鐵等行業(yè)中的小企業(yè)都已經(jīng)倒得差不多了，剩下的基本上都是國有企業(yè)。理直氣壯做大做強國有企業(yè)會是后面的一個大的方向。從交易上講，大家買股票一定要買行業(yè)龍頭，小票的價值會越來越低，流動性也會逐步降低，有可能買了以后就像房地產(chǎn)一樣賣不出去。所以，我們還是要更多關(guān)注行業(yè)及細分行業(yè)的龍頭或者是流動性比較好的一些股票。

從外在的數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，我們很多行業(yè)的行業(yè)集中度都在提升。以卷板為例，熱軋卷板的行業(yè)龍頭是寶鋼，2014年時產(chǎn)能前十位的企業(yè)在整個行業(yè)中的占比還不到20%，現(xiàn)在已經(jīng)提升到30%以上。我相信后面產(chǎn)能集中度會越來越高。盡管行業(yè)蛋糕在逐步縮小，但單一企業(yè)中的蛋糕份額是在逐步擴大的。越來越多的小企業(yè)慢慢被淘汰，落后產(chǎn)能現(xiàn)在都開始減量置換，即投一噸產(chǎn)能就要減兩噸產(chǎn)能。這樣一來，產(chǎn)能也在逐步下降，也就是說這個行業(yè)的蛋糕在逐步縮小。這時候我們只能去買最強的，其他的就不需要太關(guān)注了。買股票的時候大家都會去看公司的財務報表，看的過程當中你要注意該公司的產(chǎn)品在市場中所占的份額，判斷其在行業(yè)中的地位如何。此時大家可觀察一下應收賬款和應付賬款的比重在最近一段時間里有沒有什么變化。如果說這家公司最近一段時間應收賬款的周期縮短了，而應付賬款的周期拉長了，那就說明別的公司不敢對這家企業(yè)放賬但是這家企業(yè)敢對別人放賬，表示這家企業(yè)在行業(yè)當中的地位提升。關(guān)注一家企業(yè)應收賬款跟應付賬款之間的周期性的變化，一旦有周期性上的大變動就說明這家公司在所屬行業(yè)中出現(xiàn)了明顯的地位上升或下降，這對標的選擇有很大的參考意義。

下面我們來講一下行業(yè)PPI。PPI可以分為上、中、下游三個數(shù)據(jù)，三個PPI價格漲幅不均，上漲主要集中在上游。很多中、下游行業(yè)由于需求不足（或者說產(chǎn)能仍相對過剩），在上游價格大幅上漲的情況下，提價能力相對有限。當市場處于通脹階段時，最上游的PPI漲得最多；當市場處于通縮時，最下游的PPI最抗跌。落地到交易，以黑色產(chǎn)業(yè)鏈為例。下游有螺紋鋼、熱軋卷板，上游有鐵礦石、焦煤。我們可以發(fā)現(xiàn)，漲得時候，焦煤、鐵礦石會比螺紋鋼還猛，反之，在下行行情中，它們跌得也比較猛，鐵礦石的波動率永遠都比螺紋鋼要大。其實這就是行業(yè)通脹和通縮的道理。

11月、12月的PPI非常高，12月份的PPI為4.9，我們大概率有這樣一個假設：PPI有可能見頂了。在PPI見頂回落的過程中一定是上游的PPI跌得最多，下游的則相對較少，從利潤的角度來講就是下游的利潤在改善。所以在選行業(yè)的時候，越接近中端的越好。最近這段時間地產(chǎn)的股票漲得非常好，就是因為它比較接近中端群體。還有一類漲得比較好的股票就是消費類，也是靠近中端。也就是說，真真實實落地到越中端的消費者群體的票，往往就表現(xiàn)的越加穩(wěn)定。