七禾網(wǎng)8、隨著股指期貨的放開，有私募看好股指CTA策略，您是否看好？

李棟：股指對我們來說就是一個交易因子，海外股指我們也做，美國的三大，歐洲的DAX 富時，香港的恒生等等，從量化的角度來說，量價波動率條件充分就可以交易，股指和商品沒有什么特別的區(qū)別。我們堅(jiān)持多因子體系，雞蛋不放在一個籃子里，風(fēng)險平價決定了不會在任何板塊上集中過多的風(fēng)險敞口。股指CTA策略更適合高頻和次高頻策略，中低頻策略集中度太高波動會比較大，不太適合資管模式。當(dāng)然股指的容量非常大，水深了玩家多了自然專業(yè)的股指CTA策略就會存在，這和專做黑色或貴金屬沒有什么區(qū)別，無非是各人賺各人的錢，在自己能力范圍內(nèi)做風(fēng)險可控的事情最重要。

七禾網(wǎng)9、據(jù)了解，芷瀚資產(chǎn)主要做CTA策略，跟其它私募CTA策略是否有不同？今年整體業(yè)績表現(xiàn)如何？

李棟：芷瀚資產(chǎn)堅(jiān)持風(fēng)控第一的理念，主策略長期保持一致，布局全品種、全頻段、多策略的全天候量化CTA策略，以做多波動率動量策略為主，輔助以增強(qiáng)、回歸策略，同時保持一定比例低相關(guān)性高頻、套利等策略的配置。主策略全年表現(xiàn)符合預(yù)期，繼續(xù)保持較高的夏普比率，三季度后波動率下降至周期極值，主策略有所鈍化，但顯示出了強(qiáng)大的風(fēng)控能力，各產(chǎn)品線均實(shí)現(xiàn)了期望收益且回撤很小。四季度波動率出現(xiàn)了緩慢抬升，主要產(chǎn)品線凈值也回升至新高附近。CTA底層策略的相關(guān)性很高，絕對價格區(qū)分為突破類和回歸類，相對價格套利對沖截面等等，同樣的信號最終結(jié)果千差萬別，一方面是不同底層策略的選擇，另一方面同策略但交易體系的細(xì)節(jié)差異決定了最終結(jié)果不同。芷瀚資產(chǎn)每一個信號產(chǎn)生到實(shí)盤倉位，有很多參數(shù)設(shè)置，包括流動性、相關(guān)性、波動率、單因子風(fēng)控、頻段系數(shù)、信號參數(shù)、倉位管理等，買賣信號看起來很簡單，但不過是冰山一角，到底是自上而下還是自下而上的配置方式有本質(zhì)的區(qū)別，信號邏輯比信號本身重要的多。體系化的交易系統(tǒng)長期來看會對簡單的買賣信號形成壓倒優(yōu)勢。除了信號體系，芷瀚的風(fēng)控和資金管理體系非常健全，對尾部風(fēng)險的管理經(jīng)驗(yàn)豐富，三季度的市場非常明顯，上半年趨勢效應(yīng)較好很多機(jī)構(gòu)加杠桿增規(guī)模，結(jié)果遇到了波動率極低的市場環(huán)境就出現(xiàn)了非常大的回撤。芷瀚會把常規(guī)標(biāo)準(zhǔn)差以外的風(fēng)險分布充分體現(xiàn)在系統(tǒng)內(nèi)，足夠的冗余就會保證強(qiáng)大的風(fēng)控能力。我們希望放眼長遠(yuǎn)做時間的朋友，長跑而不是短跑，做恒星而不是流星，尾部風(fēng)險控制一定會影響到我們的期望收益，但穩(wěn)定壓倒一切，時間換空間是值得的。

七禾網(wǎng)10、據(jù)了解，芷瀚資產(chǎn)核心團(tuán)隊(duì)在內(nèi)盤擁有11年的公開盈利業(yè)績，那請問芷瀚資產(chǎn)保持長年盈利的秘籍是什么？

李棟：芷瀚資產(chǎn)更多地著眼于量化風(fēng)險而不是量化收益，重要的是把風(fēng)險邊際量化出來，風(fēng)險收益同源，少虧就是多賺，控制住尾部風(fēng)險才是穩(wěn)定盈利的保證。正向波動是收益的來源，反向波動是風(fēng)險的來源，各賬戶定制化風(fēng)險控制，而期望收益是由大樣本決定的。我們因子庫有近一千個因子，因子較少單因子尾部沖擊對整個體系的影響就很大，因子數(shù)量足夠多大數(shù)定律的威力就顯現(xiàn)出來，風(fēng)險和收益的期望區(qū)間統(tǒng)計(jì)規(guī)律就非常穩(wěn)定，基本在期望值附近一兩個標(biāo)準(zhǔn)差波動，這也是我們可以規(guī)?；芾泶髱资畟€賬戶，同時仍然能夠?qū)Ω髻~戶進(jìn)行定制化設(shè)計(jì)的保證。芷瀚資產(chǎn)堅(jiān)持全市場、全品種、全頻段和多策略的多因子配置體系，立足于大規(guī)模穩(wěn)定收益率中頻CTA策略，對應(yīng)市場利潤結(jié)構(gòu)以做多波動率動量策略為主，結(jié)合全面的風(fēng)控體系和資金管理體系，這都是我們穩(wěn)定收益的重要保障。

七禾網(wǎng)12、開發(fā)交易策略和模型是CTA投資的重中之重，一個交易策略從開發(fā)到實(shí)盤，需要符合哪些條件、經(jīng)歷哪些步驟和過程？

李棟：從配置的角度來說，正向收益和較低相關(guān)性是新的策略模型上線的必要條件。底層信號的勝率和盈虧比能夠保證周期內(nèi)正收益，這是基本條件，否則沒有配置的意義。與已配置策略的相關(guān)性測算也是必須的，否則就是通過增加beta來獲取收益，本質(zhì)上是放杠桿并沒有獲得超額收益。芷瀚新的輔助策略上線，需要策略團(tuán)隊(duì)提出策略思想，回測驗(yàn)證，參數(shù)調(diào)整，模塊化整合，風(fēng)控冗余測試，小資金實(shí)盤等過程，還是相對較為復(fù)雜的，但仍然是以經(jīng)歷過長期市場檢驗(yàn)的成熟策略為主，新策略一定是經(jīng)歷了長期的實(shí)盤測試后才會調(diào)高比重。策略背后最根本的是盈利邏輯，邏輯清晰能夠歸因才表明可以理解盈利的本質(zhì)來源，否則難以區(qū)分是偶然還是必然，是運(yùn)氣還是實(shí)力，基于策略設(shè)計(jì)去回測而不是通過回測結(jié)果來挑選模型才能避免幸存者偏差，基于純粹數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)很可能就是過擬合，模型的適應(yīng)性會大打折扣，能否穿越周期也值得懷疑。芷瀚的主策略都是在多年完整周期實(shí)盤中不斷檢驗(yàn)和優(yōu)化的，理論和實(shí)踐相結(jié)合，但實(shí)踐是檢驗(yàn)真理的唯一標(biāo)準(zhǔn)。

七禾網(wǎng)13、除了CTA策略，芷瀚資產(chǎn)還會配置哪些投資策略？

李棟：芷瀚資產(chǎn)以大容量的全天候CTA策略為主，主策略容量在15億左右，當(dāng)下的重要任務(wù)是提升存量管理規(guī)模的收益，我們并沒有太大的動力去快速擴(kuò)張規(guī)模，穩(wěn)打穩(wěn)扎在能力范圍內(nèi)堅(jiān)持運(yùn)行核心主策略很重要，未來形成正反饋后才會去大力發(fā)展其他策略。芷瀚目前只配置了一套我們認(rèn)為能夠?qū)崿F(xiàn)相對均衡的風(fēng)險收益期望且能夠穿越周期的核心策略組合，所有產(chǎn)品線的收益時間軸都是一致的，產(chǎn)品線不同杠桿水平不同但一定是同漲同跌，不存在拿著優(yōu)秀策略出來募資卻投到較差策略上的道德風(fēng)險，投資人也不需要選擇了私募還要再選擇策略，也不用擔(dān)心策略偏移。有段話很好，除非是靠運(yùn)氣否則永遠(yuǎn)賺不到認(rèn)知范圍外的錢，靠運(yùn)氣賺的錢最后往往又會靠實(shí)力虧掉，這是一種必然，每一分錢都是對這個世界認(rèn)知的變現(xiàn)。見過很多超越自身能力盲目擴(kuò)張規(guī)模和產(chǎn)品策略線的先例，大多結(jié)果不好，這也是我們不追求高速擴(kuò)張的重要原因，三四季度我們拒掉了近2個億的管理型資金就是出于這樣的考量。但策略研發(fā)對我們來說一直是重中之重，不管上不上實(shí)盤，策略團(tuán)隊(duì)一直在致力于高頻、套利矩陣、權(quán)益多空和期權(quán)等輔助策略的研發(fā)和實(shí)盤，為未來的發(fā)展做準(zhǔn)備。

七禾網(wǎng)14、芷瀚資產(chǎn)不僅投資國內(nèi)二級市場還投資全球二級市場，在資金配比上是側(cè)重于國內(nèi)還是國外？為什么？

李棟：目前絕大部分資金配置在國內(nèi)，海外只有幾千萬，主要原因還是資本管制資金出海較難，多因子的體系當(dāng)然希望能夠配置更多相關(guān)性較低的市場和品種，但資金沒有辦法通過合規(guī)的渠道出海，我們也必須認(rèn)清現(xiàn)實(shí)順勢而為。當(dāng)然國內(nèi)發(fā)展得非常好，先把國內(nèi)市場做好很重要，同時我們也不會放棄在海外市場和一流量化機(jī)構(gòu)同臺博弈，金融市場全面開放只是時間的問題，我們也不懼怕在任何市場的博弈，這是十多年來全球交易經(jīng)驗(yàn)帶來的底氣。

七禾網(wǎng)15、芷瀚資產(chǎn)堅(jiān)持風(fēng)險控制第一的理念，請問公司的風(fēng)控體系是如何運(yùn)行的？

李棟：芷瀚資產(chǎn)一貫強(qiáng)調(diào)風(fēng)控第一的理念，風(fēng)控體系嵌套在信號中是整個交易系統(tǒng)的基石，包括單策略風(fēng)控、倉位管理、波動率管理、杠桿管理、敞口管理、資金管理等幾個方面。簡單來講，區(qū)分為微觀風(fēng)控和宏觀風(fēng)控，微觀風(fēng)控就是控制單因子的風(fēng)險邊際，從測算波動率到設(shè)置虧損閾值，結(jié)合相關(guān)性和流動性系數(shù)，進(jìn)行倉位管理。宏觀風(fēng)控就是總資金管理杠桿調(diào)整，在凈值曲線波動的不同區(qū)間精細(xì)化杠桿管理，確保不觸碰風(fēng)控線，留有充足的風(fēng)險冗余。芷瀚的事前風(fēng)控非常嚴(yán)格，有不少0.96清盤線這樣風(fēng)控非常嚴(yán)格的賬戶在運(yùn)行，但這對我們來說都沒有問題，模塊化的風(fēng)控系統(tǒng)可以很輕松應(yīng)對各種風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)。芷瀚目前管理著幾十個賬戶，從沒有出現(xiàn)過事后風(fēng)控，水位以下用到的回撤極小，合作方很輕松，中后臺的維護(hù)壓力也很小，這也是我們能夠管理大規(guī)模資金的重要保證。