有著“中概股殺手”的渾水又有新獵物了，這次盯上了貝殼找房，并發(fā)布了長達77頁的做空報告，報告稱貝殼就像瑞幸咖啡一樣，是一個巨大的騙局！

渾水的新“獵物”為什么是貝殼？

12月16日，美國知名做空機構(gòu)渾水在社交媒體上公開表示，正在做空美股上市公司貝殼，報告稱，“我們之所以做空貝殼，是因為我們得出結(jié)論，該公司涉嫌系統(tǒng)性欺詐，據(jù)我們估計，將其新房總交易額（GTV ）夸大了約126%以上，并將其傭金收入增加了約 77%-96%。我們發(fā)現(xiàn)，貝殼向投資者報告的交易量、店鋪數(shù)量和代理數(shù)量與我們從貝殼平臺數(shù)月數(shù)據(jù)收集程序中的交易數(shù)據(jù)存在巨大差異。通過對貝殼門店的主要盡職調(diào)查(包括實地采訪和現(xiàn)場訪問)，我們對調(diào)查結(jié)果進行了抽查，證實了這些差異。”

（圖片來源：渾水報告：《BEKE: Luckin Coffee’s for These Closers!》）

渾水還表示，貝殼在公司財報電話會議上經(jīng)常重復的口頭禪是“做正確的事，即使困難重重”。事實并非如此。簡而言之，我們發(fā)現(xiàn)了大規(guī)模欺詐行為，包括一項看似旨在掩蓋欺詐性收入的虛假收購。我們的實地調(diào)研發(fā)現(xiàn)了幽靈店、克隆店和通過關(guān)聯(lián)經(jīng)紀公司往返現(xiàn)金以增加收入的秘密計劃。和瑞幸咖啡一樣，這是一家存在大量欺詐行為的真實企業(yè)。

在做空報告中，渾水稱找到了貝殼存在大量不存在的“鬼店”，還找到了注冊成不同分店但實則在同一辦公地的“克隆店”，渾水認為這說明貝殼存在虛報門店數(shù)量的情況。

報告中還特別舉了幾個例子。比如貝殼官網(wǎng)上的南昌市青山湖區(qū)的一個門店實際是廢棄的房屋；另外渾水在廊坊找到的51家鏈家店鋪中，其中有19家是并不存在的“幽靈商店”。僅在這個城市，實地考察和實地調(diào)查表明，貝殼的店鋪數(shù)量夸大了59%。渾水相信廊坊是一個代表，不存在的幽靈商店是普遍存在的。

渾水不僅認為貝殼門店虛報，還認為中介人數(shù)也存在虛報問題。在做空報告中顯示，貝殼平臺上的多名中介，在現(xiàn)實中并不存在。渾水舉例稱，貝殼數(shù)據(jù)顯示上海有2.1萬名中介員工，但是根據(jù)三方統(tǒng)計顯示，貝殼在上海的員工只有9998人。

渾水還對貝殼收購家居裝修服務提供商圣都裝飾的耗資之大提出質(zhì)疑。今年6月，貝殼宣布斥資80億元人民幣收購圣都裝飾，而當時可比較對象、大型家居裝修服務提供商東易日盛的市值僅為25億元人民幣。

貝殼回應：堅決抵制 歡迎各種調(diào)查

隨即，貝殼做出回應，稱公司財報數(shù)據(jù)真實規(guī)范，堅決抵制惡意做空行為。具體公告如下：

貝殼發(fā)布聲明稱，已注意到當日市場消息。貝殼確保財報數(shù)據(jù)的真實性和規(guī)范性，歡迎各種調(diào)查，但堅決抵制任何機構(gòu)的惡意做空行為。

聲明還表示，渾水因為不了解中國房產(chǎn)市場，缺乏對貝殼業(yè)務的基本認知和三張報表的正確解讀。為保證投資者權(quán)益和不受錯誤信息引導，貝殼將在24小時內(nèi)針對報告內(nèi)容逐一拆解回復。

對于上述問題，一位貝殼內(nèi)部人士表示：“這個他調(diào)查的都是四五線城市，北上廣深都沒調(diào)研，不具備代表性，我估計貝殼會出具更具體得營收數(shù)據(jù)，每個月公司都有。而北京有1600家門店，25000多經(jīng)紀人，數(shù)據(jù)真實在線合同無法更改，這些法務都有審核和財務嚴格管理?！睋?jù)悉，貝殼的審計機構(gòu)為普華永道。

對此，易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴躍進表示，渾水此次操作，可以看出，存在一些夸張的表述。比如說其認為貝殼存在一個巨大的騙局，等同于瑞幸咖啡。實際上對于渾水此類操作，至少存在一種過于吸引投資者的表述，以所謂騙局等來吸引投資者關(guān)注，其本身存在炒作的嫌疑。至少就目前中國房地產(chǎn)市場來說，雖然存在降溫，但不存在斷崖式下跌的現(xiàn)象。盲目否定中國房地產(chǎn)企業(yè)包括中介公司的經(jīng)營業(yè)績，本身就是對于中國房地產(chǎn)市場的把握是不準確的，尤其是在當前中國房地產(chǎn)政策趨于寬松的情況下，類似做空的基礎(chǔ)不大。

貝殼的處境如何？

在渾水報告發(fā)布后，貝殼股價曾不跌反漲，一度漲幅達到14%，最高價一度達到21.33美元/股，成交量達到僅次于上市首日的歷史次高水平。不過股價隨后快速回落，并出現(xiàn)小幅下跌。截至收盤，貝殼股價為18.31美元，跌幅1.98%，貝殼當日股價震幅達20%。

貝殼是國內(nèi)房產(chǎn)交易賽道上的頭部企業(yè)，截至2021年9月30日，貝殼平臺上的門店數(shù)量為53946家，活躍門店數(shù)量為49468家，經(jīng)紀人數(shù)量高達515486人。

貝殼財報顯示，2021年第三季度，貝殼總收入181億元，同比下降11.9%;凈虧損17.66億元，上一年同期為凈利潤7500萬元。貝殼總交易成交額(GTV)為8307億元，同比下降20.9%。其中新房業(yè)務收入同比增長2.5%至113億元，新房交易GTV約4101億元。存量房業(yè)務收入為61億元，存量房交易GTV約3782億元。

2021年二季度，貝殼總收入約242億元，同比增長20%;凈利潤約11億元，去年同期約28億元，同比下滑60%。貝殼總交易額(GTV)達1.22萬億元，同比增長22.2%。其中新房業(yè)務收入同比增長32%至139億元，新房交易GTV約4983億元;存量房業(yè)務收入同比增長4%至96億元，存量房交易GTV約6520億元。

富途證券研報顯示，第三季度，貝殼營收、凈利、毛利率均呈現(xiàn)明顯下滑趨勢。貝殼新房和存量房交易服務營收合計占比97%，而新興業(yè)務（家裝、金融等）的營收占比僅3%。貝殼第二增長曲線（家裝業(yè)務）難言真正成型。但是公司整體表現(xiàn)仍然大幅優(yōu)于行業(yè)，基于貝殼在房地產(chǎn)經(jīng)紀行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先地位，ACN機制、樓盤字典等護城河要素，中長期仍然看好公司的業(yè)績表現(xiàn)。

那些被渾水做空的中概股

渾水以做空中概股而聞名，作為一家成立時間11年的研究公司，渾水公司已經(jīng)做空超過16家中概股，包括分眾傳媒、新東方、輝山乳業(yè)、安踏體育，以及芝華仕沙發(fā)的母公司敏華控股等，其中9家已經(jīng)退市。

2011年，渾水做空在加拿大上市的中國公司嘉漢林業(yè)，報告問世當天，嘉漢林業(yè)股價下跌64%，公司市值在兩個交易日中蒸發(fā)了32.5億美元。

2016年年底，渾水轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，發(fā)布做空東北上市公司輝山乳業(yè)報告，稱后者為騙子，一文不值。雖然做空當天，輝山乳業(yè)股價僅小幅下跌2.1%，此后股價一度回歸平穩(wěn)，但次年輝山乳業(yè)大股東挪用資金、陷入債務危機、股權(quán)質(zhì)押被機構(gòu)強行平倉的消息四起。2017年，輝山曾在一天內(nèi)跳水式暴跌85%，后在2019年黯然退市。

2019年，渾水曾稱愛奇藝2019年營收虛增80%至130億元，占比27%～44%，用戶數(shù)虛夸42%～60%。愛奇藝則回應稱，其引用數(shù)據(jù)與結(jié)論嚴重失實，與實際情況不符，保留法律追訴權(quán)力。

2020年1月底，渾水公司發(fā)布做空報告，直指中概股瑞幸咖啡在經(jīng)營數(shù)據(jù)上存在作假和欺詐行為，導致瑞幸咖啡盤內(nèi)股價跌幅超過20%。同年5月份，渾水公司針對跟誰學又發(fā)布做空報告，再度瞄準中概股。對于做空報告，跟誰學做出回應：“我們很遺憾的發(fā)現(xiàn)，渾水的這份做空報告數(shù)據(jù)來源混亂，且充滿了對公司業(yè)務的無知?！?/p>

另外渾水公司2020年底還做空過直播平臺歡聚時代（YY直播），特別是YY直播剛剛被母公司歡聚時代賣給百度后，渾水就質(zhì)疑其業(yè)務欺詐。歡聚時代在2021年2月公告稱，百度收購YY直播業(yè)務不受影響，渾水有關(guān)指控沒有得到證實。

渾水投資的創(chuàng)始人是一名叫卡爾森·布洛克的美國人。他畢業(yè)于南加州大學，主攻金融輔修中文，后攻讀了芝加哥肯特法學院的法學學位。2005年來到上海，就職于一家美國律所；2008年創(chuàng)辦了一家倉儲物流公司，但因種種原因都沒能成功；2010年創(chuàng)辦渾水，主要做空在國外上市的中國概念股。

卡森·布洛克曾接受媒體采訪時表示表示，“在中國，一家真實的公司可以捏造約30%的營收，而且沒人真正關(guān)心它的利潤是否真實。他們謊話連篇，以致于真實是以不實程度來衡量的。”

在美國資本市場，做空行為司空見慣。蘋果、微軟、IBM等知名企業(yè)也曾被發(fā)布過做空報告。如果以造謠等形式惡意做空，還要承擔嚴重的法律后果。做空機構(gòu)與上市公司之間，形成了一種動態(tài)平衡。

渾水做空報告全文：《BEKE: Luckin Coffee’s for These Closers!》

（翻譯：地產(chǎn)三哥)

摘要

我們做空貝殼。

因為據(jù)我們估計，該公司存在系統(tǒng)性欺詐，使其新房銷售GTV虛增超過126%，傭金收入虛增約77%-96%。

我們發(fā)現(xiàn)：貝殼向投資者報告的交易量、商鋪數(shù)量和經(jīng)紀人數(shù)量與我們利用數(shù)據(jù)收集程序從貝殼平臺收集的數(shù)據(jù)之間存在巨大差異。

我們通過對BEKE商店的初步調(diào)查，包括現(xiàn)場訪談和現(xiàn)場訪問，證實了這些差異。

貝殼經(jīng)常在公司財報電話會議上重復的口頭禪是：“做難而正確的事情”，但這似乎離真相很遠。

簡而言之，我們發(fā)現(xiàn)了大規(guī)模的欺詐行為，包括可能的虛假收購，其目的似乎是出于掩蓋虛增的收入。

我們的實地調(diào)查發(fā)現(xiàn)了：幽靈商店、克隆商店、以及通過加盟的經(jīng)紀公司往返現(xiàn)金來增加收入的未公開計劃。與瑞幸咖啡類似，這是一個包含著大量欺詐的業(yè)務。

以下是BEKE多元欺詐的路線圖。

1、虛增GTV和收入

我們編寫了一個程序來收集BEKE平臺上的交易數(shù)據(jù)。這與我們研究JOYY(歡聚集團)和GOTU（高途）的方法類似。我們通過現(xiàn)場訪談、現(xiàn)場訪問和實體店檢查來抽查結(jié)果。

研究結(jié)果顯示，我們認為，BEKE大幅夸大了其平臺上新房銷售的GTV和由此產(chǎn)生的傭金收入。

我們估計，BEKE2021年Q2-Q3的GTV被夸大了126%。

根據(jù)實地工作和經(jīng)紀人訪談，我們認為BEKE的實際傭金率比聲稱的要低。我們估計BEKE的收入虛增了大約77%-96%。

我們還發(fā)現(xiàn)證據(jù)表明，該公司通過往返現(xiàn)金，人為的增加傭金收入。

2、幽靈商店

我們的結(jié)論是，使用貝殼平臺的商鋪和經(jīng)紀人（如果存在的話）比BEKE聲稱的要少得多。

我們對BEKE平臺的數(shù)據(jù)收集表明，在第二季度末報告的總商鋪數(shù)至少虛增了23%。然而，這可能低估了欺騙程度。

現(xiàn)場調(diào)查和訪問顯示了一些幽靈商鋪，它們被BEKE在其平臺上列為“活躍”，但在訪問時是關(guān)閉的或不存在的。因此，我們認為，BEKE的經(jīng)紀業(yè)務數(shù)量甚至比其平臺的數(shù)量要少得多。

一個例子是南昌二十三中的中環(huán)商店，它在其平臺上“活躍”，該經(jīng)紀公司有近100處房產(chǎn)掛牌出售。但當我們的調(diào)查人員訪問該商店的工商注冊地址時，這里是一個廢棄的、位于門衛(wèi)室內(nèi)的店面。

在廊坊三河的另一個例子中，我們在平臺上在完全相同的位置發(fā)現(xiàn)了兩個獨立的活躍商店。經(jīng)紀人向我們的調(diào)查員證實，這兩家店已經(jīng)合并為一家，但在BEKE的平臺上，這是兩家截然不同的經(jīng)紀公司。

這遠不是唯一一次發(fā)現(xiàn)有一家線下商店在該平臺上偽裝成兩家或兩家以上商店的例子。

我們應該在廊坊找到的51家鏈家店鋪中，其中有19家是“幽靈商店”。僅在這個城市，實地考察和實地調(diào)查表明，BEKE的店鋪數(shù)量夸大了59%。

我們相信廊坊是一個代表，這樣的幽靈商店是普遍存在的。

3、克隆商店

多個商鋪在BEKE的平臺上出現(xiàn)在相同或相似的位置，實地調(diào)查表明，盡管平臺上出現(xiàn)了多個活躍商鋪，但通常只存在一個實體商鋪。

這種克隆商店的模式是強有力的證據(jù)，支持了我們的結(jié)論：

即實際商鋪數(shù)量比BEKE平臺上現(xiàn)實的要少得多，BEKE對投資者嚴重的夸大了其商鋪數(shù)量。

在調(diào)查的7個城市中，我們發(fā)現(xiàn)有5個城市在BEKE平臺上有大量鏈家克隆店鋪。在廈門和海口，41%和32%的鏈家店是克隆的，北京9%的鏈家店也是克隆的。

4、虛假收購

在美國上市的中國公司因欺詐證據(jù)而倒閉的標志之一是：利用虛假交易注入收購資金，讓本不存在的現(xiàn)金余額歸零。

通常情況下，該公司會夸大收購資產(chǎn)的價值，有時會從與內(nèi)部人士有關(guān)的代理處秘密購買。在這里，我們找到了一個我們認為是教科書式的例子。

工商查詢數(shù)據(jù)顯示，BEKE通過一個可能由內(nèi)部人員控制的收購這進行了部分收購，這是我們在美國上市的中國公司中看到的很多次的伎倆，即抬高該資產(chǎn)的購買價格。

案例1：我們認為有證據(jù)表明，BEKE夸大了2019年對中環(huán)互聯(lián)的收購價格，貝殼通過一個可能受控制的中間機構(gòu)進行收購，夸大了收購標的的價值，并以此消耗掉虛假的現(xiàn)金。

案例2：另一個可疑的收購也值得仔細審查：貝殼斥資80億元人民幣收購了家居裝修服務提供商圣都裝飾。然而，圣都裝飾僅在幾個省份運營，許多分支是2021年設(shè)立的。作為可比較的對象，東易日盛裝飾集團(SZ002713)，是一家上市公司，該公司在30個省市開展業(yè)務。2021年6月，大約在BEKE宣布收購圣都時，東易日盛的市值為25億元人民幣。

5、虛增經(jīng)紀人數(shù)量

我們對BEKE平臺的數(shù)據(jù)收集表明，BEKE在其IPO招股說明書、二次發(fā)行和其他財務報告中公開的經(jīng)紀人數(shù)量被大幅夸大了。

例如，在BEKE的一級市場：上海，它聲稱擁有2.1萬個經(jīng)紀人。但工商查詢顯示其三家上海經(jīng)紀子公司的數(shù)據(jù)，只有9,998名員工，這表明BEKE顯著虛增其經(jīng)紀人數(shù)量。當我們將BEKE的披露信息與該公司其他關(guān)鍵市場如北京的工商查詢記錄進行比較時，我們也看到了同樣的現(xiàn)象。

BEKE已經(jīng)明確表示，GTV和收入是其雇傭的經(jīng)紀人數(shù)量直接相關(guān)，這意味著經(jīng)紀人數(shù)量的夸大與GTV和收入的虛增密切相關(guān)。

最終，我們認為BEKE是在通過夸大其GTV、新房銷售、收入、經(jīng)紀人和門店數(shù)量來欺騙資本市場。

注：以上內(nèi)容僅供參考，不作為投資建議，市場有風險，投資需謹慎！

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