特別關(guān)注：日本央行結(jié)束收益率曲線控制(YCC)——對(duì)亞洲貨幣的溢出效應(yīng)

日本即將提名央行新任行長(zhǎng)，并可能進(jìn)一步放寬收益率曲線控制（YCC）區(qū)間，這對(duì)今年的全球利率具有重大影響，并進(jìn)一步影響日元以及其他亞洲貨幣。日本央行在12月20日出人意料地將YCC區(qū)間從+/-25個(gè)基點(diǎn)放寬至+/-50個(gè)基點(diǎn)，日元當(dāng)天上漲近4%。受日本央行動(dòng)作影響，離岸人民幣、新臺(tái)幣、韓元、泰銖和新元也在當(dāng)天紛紛走強(qiáng)。印度盧比是個(gè)例外。

未來(lái)幾個(gè)月，日本可能繼續(xù)收緊貨幣政策，而其他主要央行的加息周期接近尾聲。美聯(lián)儲(chǔ)在2月1日聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）會(huì)議上將加息幅度下調(diào)至25個(gè)基點(diǎn)，主席鮑威爾論調(diào)溫和。英國(guó)加息也近尾聲，英格蘭銀行在2月2日再次加息50個(gè)基點(diǎn)，同時(shí)暗示不會(huì)再加息。但歐洲央行仍持鷹派立場(chǎng)，政策利率為2.5%，低于英國(guó)央行的4.0%和美聯(lián)儲(chǔ)的4.5%。

繼最近的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議后，美元跌至10個(gè)月低點(diǎn)，股市和更廣泛的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)反彈，亞洲貨幣受益明顯。日本國(guó)債和美國(guó)國(guó)債之間的收益率差收窄，有望支撐日元走強(qiáng)。與此同時(shí)，歐洲央行進(jìn)一步加息有望支撐歐元?？傮w而言，發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策的進(jìn)一步趨同將使美元承壓，利好亞洲貨幣。

根據(jù)亞洲貨幣12月走勢(shì)，日元走強(qiáng)使韓元受益最大。日本央行收緊政策后，日元上漲2.3%，韓元上漲2.1%，新元也隨之走強(qiáng)。本地區(qū)其他貨幣中，泰銖是上周唯一大幅走強(qiáng)的貨幣。印度盧比因油價(jià)周環(huán)比上漲而走弱。

2023年，我們看好亞洲貨幣，其中包括離岸人民幣、韓元和泰銖。值得注意的是，年初至今所有亞洲貨幣都在走強(qiáng)——我們認(rèn)為仍有上行空間。日本央行進(jìn)一步收緊政策強(qiáng)化了這一看法。但是，美元走弱和積極風(fēng)險(xiǎn)情緒仍會(huì)出現(xiàn)波折。

中國(guó)重新開(kāi)放仍是近期交易建議的主題

中國(guó)重新開(kāi)放后，離岸人民幣大漲，現(xiàn)已進(jìn)入盤(pán)整。美元兌離岸人民幣匯率約為6.80，較近期低點(diǎn)6.71下跌約1%，原因包括近幾天美元走強(qiáng)，以及地緣政治緊張局勢(shì)。此外，2月初資本轉(zhuǎn)為流出。隨著中國(guó)進(jìn)入更廣泛復(fù)蘇階段，我們?nèi)钥春秒x岸人民幣。

中國(guó)看似已開(kāi)始強(qiáng)勁復(fù)蘇。為期一周的春節(jié)假期數(shù)據(jù)顯示，旅游收入回升至2019年水平的73%，出行人數(shù)達(dá)3.08億人次，比去年增長(zhǎng)23%。電影票房收入創(chuàng)歷史第二高，平均餐廳消費(fèi)增長(zhǎng)10.8%。春節(jié)假期導(dǎo)致無(wú)法進(jìn)行正常的同比比較，中國(guó)大部分主要宏觀數(shù)據(jù)將于3月發(fā)布，其中包含1-2月總和。PMI統(tǒng)計(jì)繼續(xù)按月進(jìn)行，1月數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭加速。中國(guó)官方服務(wù)業(yè)PMI躍升12.8點(diǎn)至54.4，這是自9月以來(lái)的首次擴(kuò)張。制造業(yè)PMI為50.1，重回?cái)U(kuò)張區(qū)間。

自重新開(kāi)放以來(lái)，消費(fèi)強(qiáng)勁復(fù)蘇以及釋放被壓抑需求和過(guò)剩儲(chǔ)蓄的預(yù)期引發(fā)大量資本流入。截至2月初的10天內(nèi)，北向資金流入近150億美元，創(chuàng)歷史新高。但從每日情況看，上周五和本周一出現(xiàn)凈流出——這是自1月初出現(xiàn)極小幅度流出以來(lái)的首次。經(jīng)常賬戶順差現(xiàn)已超過(guò)峰值（貿(mào)易順差將隨進(jìn)口走強(qiáng)進(jìn)一步收窄，恢復(fù)出境旅游將使服務(wù)收支轉(zhuǎn)為逆差），資本賬戶動(dòng)態(tài)將成為今年離岸人民幣的主要驅(qū)動(dòng)力。

中國(guó)復(fù)蘇的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題是國(guó)內(nèi)通脹壓力是否會(huì)持續(xù)（另一個(gè)問(wèn)題是對(duì)大宗商品價(jià)格和全球通脹的影響）。勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)將是值得注意的關(guān)鍵因素，目前下結(jié)論還為時(shí)過(guò)早。但是，貨運(yùn)價(jià)格已從疫情高點(diǎn)大幅下跌，中國(guó)制造業(yè)樞紐和港口恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)，有助于解決供應(yīng)鏈問(wèn)題。

隨著需求復(fù)蘇和PPI退出通縮區(qū)間，中國(guó)的總體通脹率預(yù)計(jì)將超過(guò)2%。大規(guī)模寬松政策意味著短期內(nèi)將維持溫和通脹，中國(guó)央行的貨幣政策將支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。中國(guó)政府債券與美國(guó)國(guó)債之間的利差從三個(gè)月前的-150個(gè)基點(diǎn)收窄至-50至-60個(gè)基點(diǎn)區(qū)間，美國(guó)國(guó)債變動(dòng)將成為驅(qū)動(dòng)因素。即使美國(guó)國(guó)債收益率上升，我們預(yù)計(jì)該利差也不會(huì)回到去年的極端負(fù)值水平。

印度盧比近期承壓

阿達(dá)尼集團(tuán)涉嫌欺詐后一周內(nèi)，印度資本流出額高達(dá)20億美元，盧比近期承壓。阿達(dá)尼集團(tuán)涉嫌欺詐引發(fā)人們對(duì)印度公司治理水平的更廣泛擔(dān)憂。1月下旬每周 20億美元的流出額并非歷史最高水平，阿達(dá)尼集團(tuán)事件也不太可能很快得到解決，印度資本流出很可能進(jìn)一步加速。相比其他新興市場(chǎng)，印度股市估值過(guò)高，這也無(wú)助于局勢(shì)改善。

印度宏觀環(huán)境今年開(kāi)局良好，但隨后爆出有關(guān)阿達(dá)尼集團(tuán)的負(fù)面消息。印度23/24財(cái)年聯(lián)邦預(yù)算廣受支持，預(yù)計(jì)財(cái)政赤字占GDP的5.9%，符合預(yù)期，宣布的市場(chǎng)借貸總額為15.4萬(wàn)億印度盧比，低于一些人的預(yù)期。該預(yù)算繼續(xù)關(guān)注投資支出，削減食品和燃料補(bǔ)貼，整體上有利于增長(zhǎng)。

1月服務(wù)業(yè)PMI仍保持強(qiáng)勁，已是第18個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間，制造業(yè)PMI也基本如此，凸顯出今年印度增長(zhǎng)起點(diǎn)相對(duì)強(qiáng)勁。服務(wù)業(yè)和制造業(yè)從去年12月開(kāi)始放緩，去年加息的影響將繼續(xù)反映到借貸利率和消費(fèi)者支出，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩的范圍將更為擴(kuò)大。但是，我們預(yù)計(jì)印度仍將是今年增長(zhǎng)最快的主要經(jīng)濟(jì)體。印度繼續(xù)投資于公共部門(mén)，持續(xù)吸引外資進(jìn)入制造業(yè)，相比亞洲其他大多數(shù)國(guó)家受全球增長(zhǎng)放緩的影響較小，我們?nèi)哉J(rèn)為印度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將取得良好增長(zhǎng)。

韓元繼續(xù)反彈

在亞洲，與日元相關(guān)性最高的貨幣是韓元和新元，日本央行進(jìn)一步收緊政策，韓元有望上漲。韓國(guó)國(guó)際收支動(dòng)態(tài)也有所改善，盡管速度緩慢。1月貿(mào)易逆差為127億美元，再創(chuàng)歷史新高，出口同比下降16.6%，其中半導(dǎo)體出口下降44.5%，進(jìn)口下降2.4%。但這并未影響到韓元的表現(xiàn)。未來(lái)幾個(gè)月中國(guó)需求將會(huì)改善，全球半導(dǎo)體行業(yè)預(yù)計(jì)觸底反彈，先前供應(yīng)過(guò)剩的狀況開(kāi)始恢復(fù)正常化，貿(mào)易差額有望得到改善。

相比經(jīng)常賬戶動(dòng)態(tài)，資本賬戶流動(dòng)改善速度更快。美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度預(yù)計(jì)有限，風(fēng)險(xiǎn)偏好有所改善，1月非居民資本流入躍升至52億美元，為2020年底以來(lái)最高月度流入。與去年形成鮮明對(duì)比的是，韓國(guó)綜合股價(jià)指數(shù)目前跑贏該地區(qū)其他股指，以當(dāng)?shù)刎泿庞?jì)上漲約9%。

近幾個(gè)月，債券流動(dòng)并非韓元走強(qiáng)的推動(dòng)因素，但這一點(diǎn)可能發(fā)生改變。1 月通脹率同比上漲5.2%，高于預(yù)期，也高于11月和12月水平 ，核心通脹率為5.0%，創(chuàng)下十多年來(lái)新高。韓國(guó)央行預(yù)計(jì)2月將錄得類似數(shù)據(jù)，因此短期內(nèi)不太可能轉(zhuǎn)向鴿派。我們?nèi)灶A(yù)計(jì)韓國(guó)央行現(xiàn)已完成加息，但也不能完全排除再次加息的可能性。

泰國(guó)央行不反對(duì)泰銖升值

泰國(guó)央行官員聲稱泰銖大幅升值是“合理的”和“非無(wú)序的”，表明其無(wú)意阻止泰銖上漲。財(cái)政部還調(diào)整了貨幣預(yù)測(cè)，目前預(yù)計(jì)今年美元兌泰銖匯率為32.50，而此前為36.68。近期泰銖上漲的背景是該貨幣在10月創(chuàng)下16年新低，最近游客流入大幅改善國(guó)際收支前景，我們認(rèn)為泰銖將繼續(xù)升值。

泰國(guó)在1月25日加息25個(gè)基點(diǎn)，相比先前加息，傳遞出的鴿派信號(hào)稍弱。泰國(guó)啟動(dòng)加息較晚，加息幅度不高，原因之一是該國(guó)復(fù)蘇緩慢。但進(jìn)入2023年，該因素的重要性下降。1 月制造業(yè)PMI創(chuàng)下歷史第二高，比去年12月上升2個(gè)點(diǎn)至54.5，PMI 所有五個(gè)組成部分都出現(xiàn)上升。2023年，預(yù)計(jì)旅游人數(shù)將從去年的1,120萬(wàn)人次增至2,750萬(wàn)人次，服務(wù)業(yè)將得到大幅改善。

1 月PMI調(diào)查表明仍存在成本壓力，而最新CPI數(shù)據(jù)顯示總體CPI同比下降5.0%，創(chuàng) 12個(gè)月新低，核心通脹率仍維持在3%以上。貨幣走強(qiáng)將有助于抑制輸入型通脹壓力，但泰國(guó)的政策立場(chǎng)仍與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展勢(shì)頭相背離。此外，政策利率僅為 1.5%，仍處于全球最低水平，并使事后實(shí)際利率成為最嚴(yán)重負(fù)利率之一。

12月旅游人數(shù)激增以及貿(mào)易順差有助于泰國(guó)經(jīng)常賬戶在12月錄得盈余。11億美元的盈余額創(chuàng)下去年3月以來(lái)新高，而去年第2季度和第3季度的大部分時(shí)間均錄得赤字。經(jīng)常賬戶季度數(shù)據(jù)有大幅改善。中國(guó)在1月初重新開(kāi)放，我們預(yù)計(jì)泰國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)改善，泰銖會(huì)進(jìn)一步走強(qiáng)。

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