本周油脂整體先揚后抑，受到黑海出口協(xié)議到期提振及印尼棕櫚油大幅累庫的壓制。在俄羅斯18日退出黑海出口協(xié)議，連續(xù)兩日襲擊烏克蘭港口設施，并稱將把所有前往烏克蘭港口的船只視為潛在軍事貨物運輸船只后，油脂市場加速兌現(xiàn)利好并出現(xiàn)沖高。然而，在隨后印尼5月超預期的累庫打壓中，多頭資金流出令油脂出現(xiàn)高位回落，在近期利好集中涌現(xiàn)后，呈現(xiàn)出一定階段性利好出盡的意味。

1、俄羅斯退出黑海出口協(xié)議引發(fā)供應擔憂

由于俄羅斯在糧食、化肥出口方面的訴求一直沒有得到滿足，黑海出口協(xié)議在7月17日到期后未能獲得續(xù)簽，這引發(fā)市場對烏克蘭供應減少的擔憂，并提振相關谷物、油籽價格上漲。自去年7月黑海出口協(xié)議簽訂以來，烏克蘭農產品出口獲得明顯回升，這為烏克蘭農產品進入國際市場平抑價格形成了較好幫助。烏克蘭農業(yè)政策部數(shù)據(jù)顯示，自俄烏沖突以來，烏克蘭分別通過港口、鐵路、汽車、渡船方式出口5385萬噸、1380萬噸、626萬噸、82萬噸農產品，其中通過港口出口的比例高達72%，烏克蘭農產品出口仍較大程度依賴于港口運輸。

然而，相比于谷物，烏克蘭油籽及油脂對黑海出口走廊的依賴程度更低一些。黑海出口協(xié)議簽署后，烏克蘭港口出口的谷物占比從51%一路走高至80%，帶來油脂油料出口占比的相應回落。當前烏克蘭油籽及油脂在港口運輸中的合計占比在20%以下，且有進一步走低傾向，反應黑海出口協(xié)議到期對谷物的沖擊大于油脂油料。

目前烏克蘭葵籽及菜籽出口量較少，僅葵油尚有一定出口量，但通過港口出口的占比較高，俄羅斯退出黑海出口協(xié)議將直接影響烏克蘭葵油出口。7-8月起烏克蘭菜籽即將迎來收獲，隨之而來的出口旺季及歐洲五國對烏克蘭農產品出口禁令延長的意圖將令黑海出口協(xié)議的重新談判、簽署更加顯得迫在眉睫。不過黑海出口協(xié)議的重新談判也不是毫無轉圜余地，俄羅斯副外長周五表示，如果俄羅斯的要求得到滿足，俄羅斯和土耳其之間可能達成新的糧食出口協(xié)議，這帶來后期該題材反復的可能。

對于國內市場來說，目前國內進口的菜油來自烏克蘭的數(shù)量不多，黑海出口停滯尚不會對國內菜油供應造成多大的直接影響，但在歐洲菜籽及菜油價格上漲導致進口利潤惡化后，國內菜油后續(xù)供應仍受到一定程度的間接影響。影響最為直接的是葵油進口，但從目前國內葵油的進口結構來看，來自俄羅斯的葵油占比有明顯提升，2023年上半年國內進口毛葵油94萬噸，其中進口自烏克蘭40萬噸，進口自俄羅斯47萬噸，俄羅斯已經(jīng)成為國內葵油的首位供應商。此外，相較于去年不到10萬噸的庫存，目前國內40多萬噸的葵油庫存也能提供一定緩沖時間，這導致國內市場對于俄羅斯退出黑海出口協(xié)議的反應比海外市場平淡了許多。

2、印尼5月超預期累庫有望帶來年內超500萬噸庫存高點

俄羅斯宣布退出黑海出口協(xié)議，以及其隨后對烏克蘭港口設施的襲擊帶來前半周油脂的強勢表現(xiàn)。然而，在隨后GAPKI數(shù)據(jù)顯示印尼5月末棕櫚油庫存快速累至467萬噸高位后，市場繼續(xù)做多油脂的意愿仍受到明顯打壓，以乾坤及摩根為代表的境外資金大幅減持油脂多單，并帶來周五晚間油脂盤面的大幅減倉回落。

印尼棕櫚油5月的超預期累庫不僅來自其產量的同環(huán)比大幅增長，出口及國內消費不足也形成助力，這導致印尼棕櫚油在短短一個月內快速累庫104萬噸。盡管印尼棕櫚油6月出口有望隨國際豆棕價差大幅走升出現(xiàn)明顯好轉，且6月產量在5月猛增后環(huán)比有所下滑，將帶來印尼棕櫚油6月累庫速度的顯著放緩。但在棕櫚油季節(jié)性增產期尚未結束，國際豆棕價差回落帶來棕櫚油使用性價比下降，且印尼生物柴油生產及消費并不給力的情況下，印尼棕櫚油的累庫進度遠未結束，我們預計印尼棕櫚油年內庫存高點將大概率超過500萬噸，這預計將對后期棕櫚油價格帶來較強的壓制。

盡管馬來西亞產量表現(xiàn)不佳導致其累庫進度偏慢，但印尼在較好產量支撐下的快速累庫為產地棕櫚油整體供應充裕帶來了較好保障?？赡芤舱窃诖斯蝿菹拢瑖鴥?月買船才得以快速推進至40萬噸以上，本周隨棕櫚油進口利潤窗口開啟，8跨9月買船也有增多，預計后期仍有新增空間。在國內棕櫚油需求承壓于并不算高的現(xiàn)貨豆棕價差的情況下，未來一段時間國內棕櫚油累庫概率仍較高，這預計將限制國內棕櫚油價格上漲空間。

3、北美天氣炒作利好加速兌現(xiàn)，豆類及菜系漲勢放緩

隨北美天氣炒作利好加速兌現(xiàn)，在價格上漲至一定高度后，美豆及菜籽市場漲勢出現(xiàn)明顯放緩。

盡管預期7月底美國中西部降雨將有所減少，但在7月上半月的較好降雨帶來美豆主產區(qū)干旱形勢改善及美豆優(yōu)良率回升后，CBOT大豆在一度突破1400美分后再度回落，帶來連盤豆油及豆粕漲勢的放緩。而在市場將今年加菜籽產量預估放至比肩2021年歷史級別減產的1400萬噸并推動09菜油逼近10000關口后，加菜籽減產題材利好也在被快速計價，疊加市場傳言部分企業(yè)有參與09菜油賣出的意愿，這帶來本周菜油漲勢的明顯放緩。

雖然從目前的天氣預報來看，美國中西部及加拿大薩斯喀徹溫省的偏少降雨將令相應的作物繼續(xù)面臨減產風險，但在快速計價一波減產預期中，市場開始評估何種程度的減產是可能發(fā)生的。對于加菜籽來說，阿爾伯塔省改善的降雨和今年偏低的氣溫預計難以釀成2021年級別的減產，對比作物優(yōu)良率，我們傾向于認為當前市場減產預期注入略有些過滿，存在一定調整需求。對于美豆來說，由于優(yōu)良率與作物單產被證明沒有很好的相關性，USDA8月報告中首個基于田間調研的單產預估以及8月中下旬 Pro Farmer的中西部作物巡查將備受關注。

整體來看，在俄羅斯退出黑海出口協(xié)議加速油脂供應端利好兌現(xiàn)，但油脂期價突破上方壓力未果后，隨多頭資金離場，油脂市場或階段性出盡利好，短期存在一定調整需求。盡管今年馬棕累庫進度偏慢，但印尼較快的累庫速度仍對整體棕櫚油供應形成較好保障，我們預計印尼棕櫚油年內庫存高點大概率超過500萬噸，將壓制棕櫚油三季度價格上漲空間。而隨北美天氣炒作利好加速兌現(xiàn)，在價格上漲至一定高度后，美豆及菜籽市場漲勢也出現(xiàn)明顯放緩，預計也將相應拖累豆油及菜油市場走勢。在近期供應端利好集中釋放但價格未能再取得新的突破后，短期油脂隨多頭資金獲利出場存在一定調整需求，延續(xù)寬幅震蕩格局。