2015、2019年油脂路徑綜述

1、2015年筑底反彈行情

2014、15年美國(guó)頁(yè)巖油革命導(dǎo)致原油供大于求，原油走出了一波底部，植物油絕對(duì)價(jià)格也追隨見(jiàn)底，隨后在2015年8月到2016年1月棕櫚油走出了兩波反彈行情。2015年8月，此時(shí)厄爾尼諾指數(shù)變高，降水量觀察到變少，絕對(duì)價(jià)格也來(lái)到歷史低位，市場(chǎng)感受到底部或已出現(xiàn)。

第一波反彈發(fā)生在2015年9月初，宏觀方面馬幣貶值，支撐馬棕反彈，從而帶領(lǐng)國(guó)內(nèi)棕櫚油反彈，一直漲到10月中旬。隨后受出口不利影響，10月中旬到11月底為期一個(gè)半月，馬棕進(jìn)入震蕩，國(guó)內(nèi)棕櫚油期間再次筑底；第二波，11月底，MPOA預(yù)計(jì)11月馬棕產(chǎn)量大幅下滑，利多顯現(xiàn)，疊加厄爾尼諾愈演愈烈，新作預(yù)期收緊，市場(chǎng)開始走牛。

2、2019年筑底反彈行情綜述

2018年特朗普掀起貿(mào)易戰(zhàn)，除美股小幅上漲，全球主要股指都是震蕩下跌。隨著2018年10月美債收益率倒掛、貿(mào)易戰(zhàn)加劇、IMF下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期之后，美股、原油也開始頂不住，全球資產(chǎn)包括植物油走出了一波熊市。進(jìn)入2019年，油脂前期先是隨著宏觀整體見(jiàn)底反彈，到2月以后，宏觀方面沒(méi)太多利好，此時(shí)農(nóng)產(chǎn)品走出了一波種植前預(yù)估增產(chǎn)的經(jīng)典跌勢(shì)，3月底定面積后反彈，但隨后還是繼續(xù)落下來(lái)，到了5-7月，油脂絕對(duì)價(jià)格已經(jīng)到了歷年底部，市場(chǎng)見(jiàn)底聲音氛圍濃厚。

在7月底油脂底部時(shí)，也有很多機(jī)構(gòu)在繼續(xù)看空油脂，不斷提棕櫚油增產(chǎn)周期、宏觀無(wú)利好等應(yīng)放空，基本面不支持，但隨后的行情確實(shí)超出預(yù)期。復(fù)盤來(lái)看，這輪第一波7月份啟動(dòng)實(shí)際上至少有一個(gè)驅(qū)動(dòng)比較明確，就是B30政策，印尼總統(tǒng)在8月12日左右宣布將在來(lái)年執(zhí)行B30，7月的時(shí)候已經(jīng)有B30正在路測(cè)的新聞。行情上8-10月份棕櫚油因高庫(kù)存因素，區(qū)間震蕩。然后在2019年11月馬棕減產(chǎn)后第二波啟動(dòng)，機(jī)構(gòu)思路也轉(zhuǎn)變?yōu)榭炊?，圍繞B30政策、2019年發(fā)生的厄爾尼諾導(dǎo)致降水減少、來(lái)年供需預(yù)期轉(zhuǎn)變等利好做文章。

3、2015、2019年行情共性小結(jié)

1）前期都有大幅下跌的基礎(chǔ)，且跌到了一個(gè)較低的絕對(duì)價(jià)位，這個(gè)絕對(duì)價(jià)位或可根據(jù)原油價(jià)格來(lái)確認(rèn)。

2）底部時(shí)邊際利好容易引發(fā)反彈，如15年的馬幣貶值，19年11月的MPOA馬棕減產(chǎn)。

3）反彈初期，機(jī)構(gòu)初期許多建議拋空，真正漲起來(lái)之后，開始分析來(lái)年的供需預(yù)期是偏緊的。上兩輪都有厄爾尼諾，且觀察到月度降水偏少，都預(yù)期供應(yīng)偏緊。

4）8、9、10月份容易有個(gè)回踩，因?yàn)橛椭藭r(shí)庫(kù)存高，增產(chǎn)期，馬棕累庫(kù)，出口不好等。

5）現(xiàn)在庫(kù)存是否過(guò)高？漲的時(shí)候文華商品、原油怎么樣？

2023與上兩輪的對(duì)比

1、今年也是筑底行情，與柴油價(jià)差低位

2023年5月商品迅速調(diào)整至相當(dāng)?shù)臀?，農(nóng)產(chǎn)品里美豆被打到成本線，隨后油脂借美豆油生柴政策預(yù)期轉(zhuǎn)好等緩步反彈，6月30日美豆面積削減再次加強(qiáng)。類似于2015年及2019年的宏觀筑底及供需預(yù)期轉(zhuǎn)好等事件已經(jīng)出現(xiàn)。

筑底行情絕對(duì)價(jià)位的判斷，棕櫚油的參考指標(biāo)可能是原油。因?yàn)槭秤糜偷男枨笤隽渴蔷徛鲩L(zhǎng)，但生柴需求卻可能有較大波動(dòng)。前兩次反彈新加坡柴油價(jià)格與馬棕價(jià)差都處在相對(duì)低位，當(dāng)前的馬棕與柴油價(jià)差也處在相對(duì)低位，從生柴價(jià)差上來(lái)說(shuō)，馬棕被低估，支撐估值。

2、新作供需預(yù)期同樣趨緊

下圖中綠色線條為2015、2019月度降水情況，帶黑色標(biāo)記為2023年月度降水情況?？梢钥闯?，5月份以來(lái)，印尼降水明顯偏少，馬來(lái)降水也在相對(duì)低位，2015、2019同樣類似降水形勢(shì)。如果后續(xù)厄爾尼諾及降水、氣溫情況仍然維持，那么棕櫚油來(lái)年的供應(yīng)將面臨減產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。需求上，美國(guó)、印尼均會(huì)帶來(lái)生柴方向的油脂需求增量，全球食用油的消費(fèi)維持小幅上行的局面，因此，供需預(yù)期同樣趨緊。

3、當(dāng)前庫(kù)存對(duì)比上兩輪同期偏高100萬(wàn)噸左右

8月份的馬棕庫(kù)存報(bào)告、中國(guó)周度油脂庫(kù)存報(bào)告及印度截至9月1日的庫(kù)存報(bào)告在近一周內(nèi)全部釋放，可以看出馬棕的庫(kù)存仍然處于累庫(kù)趨勢(shì)中，馬來(lái)和印尼的棕櫚油庫(kù)存對(duì)比上兩輪行情是偏低的，數(shù)量上偏低13-37萬(wàn)噸左右。中國(guó)的植物油庫(kù)存偏高，但與2015、2019年8月同期三大油脂總庫(kù)存幾乎一致。印度的植物油庫(kù)存截至9月1日為373.5萬(wàn)噸，相對(duì)于2019年同期的247.5及2015年同期的232.5增加了130萬(wàn)噸左右。因此，全球的總庫(kù)存對(duì)比上兩輪偏高100萬(wàn)噸左右，但隨著需求的升高，庫(kù)銷比或許更低

4、文華商品與原油同期表現(xiàn)

2015年油脂第一波反彈時(shí)文華商品維持下跌趨勢(shì)，油脂回撤時(shí)與文華商品同步向下，隨后文華商品企穩(wěn)，油脂發(fā)力；2019年油脂漲的時(shí)候文華商品前期小幅下跌，后期偏弱震蕩為主.因此，油脂能夠較文華商品走出更強(qiáng)甚至相反的趨勢(shì)。

原油一般在趨勢(shì)行情中和植物油走勢(shì)趨同，但在底部或啟動(dòng)期則沒(méi)有明顯的指引效果。有一種說(shuō)法，植物油一般是原油的領(lǐng)先指標(biāo)，植物油總是領(lǐng)先于原油上漲。如2015年11月油脂啟動(dòng)時(shí)原油還在深跌，2016年1月底開始第二波上漲行情原油才上漲，2016年8月第三波上漲時(shí)原油區(qū)間震蕩；2019年棕櫚油第一波反彈時(shí)原油震蕩下行，第二波棕櫚油大幅上漲時(shí)原油先是區(qū)間震蕩隨后小幅上漲。

植物油后半場(chǎng)行情展望

經(jīng)過(guò)復(fù)盤，可以發(fā)現(xiàn)本輪油脂行情與2015、2019有許多共通之處，都是前期市場(chǎng)快速下跌完成筑底，在一個(gè)絕對(duì)價(jià)格的低位，邊際利好引發(fā)反彈，隨后形成兩波或三波的上漲過(guò)程。一般第一波由事件驅(qū)動(dòng)形成，第二波上漲過(guò)程中市場(chǎng)通常交易新作的供需預(yù)期。

目前看來(lái)，支撐油脂第二波走強(qiáng)的因素是：

1）絕對(duì)價(jià)格偏低，從馬棕與柴油價(jià)格的價(jià)差來(lái)看，其仍處于相對(duì)低位，估值有支撐。

2）政策、宏觀底出來(lái)之后，市場(chǎng)開始去找供需預(yù)期的變化，農(nóng)產(chǎn)品自身的供需此時(shí)可以脫離文華商品和原油的指引。2015、19、23年都發(fā)生了厄爾尼諾，今年天氣形勢(shì)來(lái)看同樣是供應(yīng)偏緊，需求端有印尼及美國(guó)的生柴政策維持增量。

3）當(dāng)前總庫(kù)存對(duì)比上兩輪行情略高100萬(wàn)噸，隨著需求的升高，庫(kù)銷比或許更低。后續(xù)需持續(xù)觀察供需變化。

4）目前同樣面臨季節(jié)性增產(chǎn)、庫(kù)存高的回踩問(wèn)題，油脂震蕩偏弱。在新作庫(kù)銷比及庫(kù)存降低的預(yù)期下，23/24年度植物油的價(jià)格中樞大概率是提升的，應(yīng)積極考慮植物油第二輪上漲的動(dòng)力。