報(bào)告品種：原油、瀝青

年初以來(lái)國(guó)內(nèi)地方煉廠的煉化利潤(rùn)及開工率持續(xù)偏弱運(yùn)行，下游汽油、柴油、瀝青等產(chǎn)品需求體感不佳，中國(guó)市場(chǎng)已成為全球原油市場(chǎng)對(duì)需求端的主要擔(dān)憂點(diǎn)。為了解地方煉廠原料的最新價(jià)量變化、煉化需求的潛在提升契機(jī)，以及汽油、柴油、瀝青等下游產(chǎn)品的需求痛點(diǎn)，6月4日-7日我們赴山東省濟(jì)南、濱州、東營(yíng)、濰坊、青島5市開展了原油及瀝青市場(chǎng)調(diào)研，先后走訪了4家地方煉廠、2家原油貿(mào)易商、2家瀝青貿(mào)易商共8家企業(yè)，主要收獲如下：

一、原料市場(chǎng)的價(jià)量變化

2022年以來(lái)山東地?zé)挼牟少?gòu)油種發(fā)生較大變化，ESPO、稀釋瀝青、馬來(lái)西亞凝析油三種折價(jià)原料已成為煉廠的重要選擇。去年年中以來(lái)，三種原料在山東港口的DES升貼水強(qiáng)弱關(guān)系發(fā)生了新的變化，一方面主營(yíng)煉廠加大了對(duì)俄油的采購(gòu)力度，導(dǎo)致ESPO自去年2月最高貼水布倫特8.5美元/桶轉(zhuǎn)變?yōu)?/span>9月后基本平水；另一方面，去年10月18日美國(guó)財(cái)政部頒布了為期6個(gè)月的暫時(shí)取消委內(nèi)瑞拉石油出口制裁的措施，委內(nèi)瑞拉原油及稀釋瀝青一度自受制裁油種豁免為正常貿(mào)易油種，帶動(dòng)稀釋瀝青貼水自去年四季度的20美元/桶左右縮窄至今年年初的8美元/桶左右。在兩種競(jìng)爭(zhēng)性折價(jià)原料的升貼水紛紛走強(qiáng)的背景下，馬來(lái)西亞凝析油的折價(jià)也出現(xiàn)顯著縮窄，山東地?zé)挼恼蹆r(jià)原料優(yōu)勢(shì)明顯弱化。去年同期馬來(lái)西亞凝析油貼水一度達(dá)14美元/桶，部分重質(zhì)原油與凝析油的混合原料為競(jìng)爭(zhēng)煉廠招標(biāo)甚至貼水18美元/桶，據(jù)悉去年上游供應(yīng)一度因折價(jià)過(guò)低發(fā)生供貨違約行為，貨源方規(guī)范報(bào)價(jià)并拓展下游流向后折價(jià)明顯縮窄，如部分民營(yíng)大煉化亦開始加工馬來(lái)西亞凝析油，目前其貼水已恢復(fù)至5美元/桶左右，重質(zhì)原料的貼水為8-9美元/桶。

值得注意的是，去年四季度以來(lái)國(guó)內(nèi)煉廠的進(jìn)口原料數(shù)量亦發(fā)生了此消彼長(zhǎng)的變化。今年1-4月我國(guó)稀釋瀝青進(jìn)口量的月均值較去年四季度下降65.8萬(wàn)噸（56.1%），一方面制裁豁免期更多的委內(nèi)瑞拉貨源流向歐美、印度且DES升貼水走強(qiáng)，另一方面瀝青型煉廠在加工利潤(rùn)不佳時(shí)優(yōu)先使用配額進(jìn)口以規(guī)避消費(fèi)稅、關(guān)稅。與之相對(duì)應(yīng)，作為無(wú)配額煉廠替代原料選擇的直餾燃料油進(jìn)口則大幅增長(zhǎng)98萬(wàn)噸，較去年四季度進(jìn)口量基本翻倍。受馬來(lái)西亞凝析油折價(jià)優(yōu)勢(shì)減弱、地緣風(fēng)險(xiǎn)升溫后供應(yīng)穩(wěn)定性下降的影響，去年11月以來(lái)該油種的月均進(jìn)口量已較6-10月高位下降99萬(wàn)噸（18.4%），與此對(duì)應(yīng)俄油及其他常規(guī)油種的進(jìn)口量有所抬升?？傮w來(lái)看，隨著折價(jià)原料價(jià)格優(yōu)勢(shì)的弱化，來(lái)自巴西、阿曼、安哥拉等地的常規(guī)原油在進(jìn)口總量中占比已自去年年中低位16%左右恢復(fù)至今年4月的23%，但較2022年前27%左右的常態(tài)化水平仍有較大差距，特別是對(duì)于山東地?zé)捴黧w而言三種折價(jià)原料仍是主要選擇。

年初商務(wù)部已全額下發(fā)2024年度的原油非國(guó)營(yíng)貿(mào)易進(jìn)口配額18369萬(wàn)噸，較2023年的實(shí)際下發(fā)量（不含增發(fā)2000萬(wàn)噸）微降25萬(wàn)噸（0.1%）。除暫未投產(chǎn)的裕龍石化暫時(shí)取消去年下發(fā)的30萬(wàn)噸進(jìn)口配額外山東地?zé)捈懊駹I(yíng)大煉化的進(jìn)口配額并未調(diào)整。從進(jìn)口配額的使用情況來(lái)看，1-5月中國(guó)原油進(jìn)口量同比下降118.1萬(wàn)噸（0.4%），考慮到主營(yíng)煉廠的同比加工增量后山東地?zé)挼脑线M(jìn)口量明顯弱于去年同期，因此相對(duì)一次性足額下發(fā)的進(jìn)口配額而言指標(biāo)相對(duì)充裕?？紤]到年內(nèi)山東地?zé)挻蟾怕嗜詫⑼瓿蛇M(jìn)口配額的使用，在原油低價(jià)、加工利潤(rùn)有所修復(fù)后進(jìn)口節(jié)奏或?qū)⑾鄳?yīng)加快。此外，東營(yíng)港25萬(wàn)噸級(jí)單點(diǎn)系泊項(xiàng)目預(yù)計(jì)2025年投運(yùn)，屆時(shí)東營(yíng)地區(qū)煉廠通過(guò)VLCC進(jìn)口原油將更為便捷，較目前青島落地節(jié)約1-2美元/桶的管輸費(fèi)。

具體到燃料油方面，本次調(diào)研煉廠均具有原油進(jìn)口配額，普遍表示當(dāng)前進(jìn)口燃料油價(jià)格作為原料并不具備經(jīng)濟(jì)性，今年尚未進(jìn)口直餾燃料油。但對(duì)于整個(gè)山東地?zé)捠袌?chǎng)而言配額仍顯稀缺，且瀝青加工利潤(rùn)承壓，導(dǎo)致配額不足的煉廠上半年燃料油進(jìn)口量同比明顯增加。煉廠普遍認(rèn)為國(guó)內(nèi)直餾燃料油加工需求對(duì)上期所燃料油、新加坡380燃料油價(jià)格具有間接的拉動(dòng)作用，但由于船用燃料油一般不可直接用于深加工，地方煉廠利用燃料油期貨進(jìn)行套期保值的場(chǎng)景較為有限。但對(duì)于部分貿(mào)易商及具備期現(xiàn)部門的煉廠，對(duì)燃料油期貨相關(guān)的跨品種套利策略較為關(guān)注，交流中普遍認(rèn)為當(dāng)前高硫燃料油的供應(yīng)偏緊短期不易逆轉(zhuǎn)，除了國(guó)際市場(chǎng)重油偏緊的大背景外，高硫加注需求亦較有韌性，與瀝青相比，燃料油更宜作為多配品種。

展望后市，調(diào)研對(duì)象表示地方煉廠的原料選擇仍將以三種折價(jià)油種為主，在馬來(lái)西亞凝析油與ESPO貼水相差4-5美元/桶及以內(nèi)時(shí)更傾向于采購(gòu)俄油，目前來(lái)看這兩種原料的升貼水大概率維持穩(wěn)態(tài)。稀釋瀝青方面，6月1日起美國(guó)對(duì)委內(nèi)瑞拉貨源的制裁重新開啟，但同時(shí)對(duì)雪佛龍等企業(yè)保留特別授權(quán)，因此后期中國(guó)稀釋瀝青的到岸量會(huì)有所恢復(fù)但幅度有限，預(yù)計(jì)稀釋瀝青升貼水較難回歸去年低位水平。

二、煉化利潤(rùn)及開工節(jié)奏

受去年下半年起折價(jià)原料的價(jià)格優(yōu)勢(shì)陸續(xù)轉(zhuǎn)差影響，山東地?zé)挼木C合煉化利潤(rùn)持續(xù)走弱，據(jù)隆眾測(cè)算噸油煉化利潤(rùn)自去年最高的1300元/噸左右降至今年4月初原油價(jià)格高位時(shí)基本盈虧平衡。調(diào)研煉廠亦普遍表示上半年煉化利潤(rùn)較差、遠(yuǎn)弱于去年同期水平，部分煉廠已在盈虧平衡附近掙扎、以維持基本運(yùn)營(yíng)為主。與此同時(shí)，主營(yíng)煉廠加大對(duì)俄油的采購(gòu)后利潤(rùn)優(yōu)勢(shì)較地?zé)捦癸@，今年1-4月在保生產(chǎn)要求下平均開工率77.8%較去年同期高1.9%，在下游成品油市場(chǎng)需求偏弱的背景下主營(yíng)的高開工率對(duì)地?zé)挓捇枨髽?gòu)成擠壓，年初以來(lái)山東地?zé)捚骄_工率56.2%同比下降6.9%，調(diào)研煉廠亦多數(shù)表示在前幾個(gè)月出現(xiàn)了降負(fù)荷的操作。

從后期加工節(jié)奏來(lái)看，調(diào)研期間正處布倫特低于80美元/桶的低位區(qū)間，地?zé)捚髽I(yè)點(diǎn)價(jià)力度有所加大、煉化利潤(rùn)有所恢復(fù)，特別是在6月主營(yíng)煉廠計(jì)劃加工減量的背景下后續(xù)地?zé)掗_工率存在好轉(zhuǎn)預(yù)期；但部分地?zé)捚髽I(yè)已在低利潤(rùn)期間提前制定檢修計(jì)劃，且煉化利潤(rùn)好轉(zhuǎn)傳導(dǎo)至開工率仍需時(shí)間，短期內(nèi)國(guó)內(nèi)原油加工需求或仍處偏弱水平，后續(xù)實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)的時(shí)間取決于煉油利潤(rùn)好轉(zhuǎn)的持續(xù)性。

就具體的生產(chǎn)裝置而言，年內(nèi)二次裝置的加工利潤(rùn)好于常減壓，因此煉廠也會(huì)將ESPO、馬來(lái)西亞凝析油、燃料油等原料直接投入催化裂化、焦化裝置生產(chǎn)。從檢修節(jié)奏來(lái)看，主營(yíng)煉廠的檢修周期一般為2-3年，地?zé)挼臋z修周期一般為4-5年，因此一般情況下地?zé)捀鼉A向于滿負(fù)荷生產(chǎn)，檢修節(jié)點(diǎn)多選擇利潤(rùn)不佳時(shí)。

從下游產(chǎn)品的出率來(lái)看，瀝青型煉廠的加工原料相對(duì)重質(zhì)，瀝青出率在50-60%，不同原料瀝青出率由高到低依次為馬瑞油、稀釋瀝青、燃料油；剩余柴油出率25%左右、汽油出率8%左右。

三、下游煉化產(chǎn)品

【瀝青】

需求方面，市場(chǎng)對(duì)上半年需求很差具有共識(shí)，對(duì)下半年需求預(yù)期普遍悲觀，但有少數(shù)企業(yè)認(rèn)為下半年需求可能有所回暖。具體來(lái)看，當(dāng)前需求較差主要源于終端項(xiàng)目資金壓力大，存在項(xiàng)目方去年墊資還沒收回的情況，財(cái)政壓力大的同時(shí)，道路施工在基建計(jì)劃中的占比也有所減少，下半年基建預(yù)計(jì)仍難大規(guī)模傳導(dǎo)至道路項(xiàng)目上來(lái)，這是看弱需求的主要邏輯。分區(qū)域來(lái)看，有企業(yè)認(rèn)為山東省內(nèi)項(xiàng)目尤其是高速公路項(xiàng)目需求仍有韌性，但省外需求較差，也有企業(yè)基于發(fā)貨量角度認(rèn)為西北地區(qū)需求尚可。

此外，看好下半年需求的觀點(diǎn)主要是認(rèn)為需求后置而不是消失。由于道路項(xiàng)目建設(shè)周期較長(zhǎng)，一般為1至3年，也有觀點(diǎn)認(rèn)為當(dāng)前的資金緊缺主要影響此后兩年的瀝青需求，而今年的瀝青需求總量受影響的程度并不大，只是時(shí)間推后了。在天氣配合的情況下，下半年可能在建軍節(jié)、國(guó)慶節(jié)等重要時(shí)點(diǎn)前有更多的收尾項(xiàng)目出現(xiàn)，加之目前雖然下游接貨意愿差，但低價(jià)貨仍有需求。

防水市場(chǎng)方面，有觀點(diǎn)認(rèn)為房企資金壓力較大的情況下，防水工程造價(jià)可能會(huì)被壓低，但由于對(duì)瀝青價(jià)格的議價(jià)能力較為有限，可能存在壓縮用量的情況，這也會(huì)使得防水瀝青的需求減少，加劇了瀝青需求的壓力。

供應(yīng)方面，馬瑞原油及稀釋瀝青仍是山東市場(chǎng)生產(chǎn)瀝青的主要原料，今年上半年山東瀝青開工率持續(xù)偏低，一方面因委內(nèi)瑞拉資源流向歐美等地同比增加，稀釋瀝青升貼水較去年下半年已大幅走高，另一方面瀝青需求極弱，柴油利潤(rùn)亦偏低，瀝青型煉廠綜合加工利潤(rùn)承壓。對(duì)于具體煉廠來(lái)說(shuō)，調(diào)研對(duì)象中具有原油進(jìn)口配額的煉廠加工馬瑞原油仍有利潤(rùn)，上半年存在階段性轉(zhuǎn)產(chǎn)焦化料的情況，瀝青產(chǎn)量同比有一定降幅，但一次加工量相對(duì)穩(wěn)定。此外，有觀點(diǎn)認(rèn)為，5月原油價(jià)格高位回落后，山東地區(qū)加工稀釋瀝青的煉廠亦可能存在盈利空間，低毛利對(duì)產(chǎn)量的擠出還不夠，這也使得后期基本面前景仍不樂觀。原料方面，委內(nèi)資源價(jià)格后期不確定性較大，市場(chǎng)對(duì)4月美國(guó)重啟對(duì)委制裁的擔(dān)憂程度較此前降低，稀釋瀝青升貼水在近一個(gè)月的持續(xù)回落后近期有所反彈，有觀點(diǎn)認(rèn)為歐洲國(guó)家亦可能獲得不同程度的豁免，委內(nèi)資源流向中國(guó)量可能仍難以恢復(fù)至此前高點(diǎn)，關(guān)注后續(xù)進(jìn)展。

價(jià)格方面，3400元/噸的冬儲(chǔ)價(jià)加上倉(cāng)儲(chǔ)及資金成本后已在3600元/噸左右，對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格存在一定的支撐指引作用，原油的止跌反彈降低了現(xiàn)貨跌破冬儲(chǔ)價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)前社會(huì)庫(kù)存極高，有貿(mào)易商認(rèn)為實(shí)際庫(kù)存量及庫(kù)存趨勢(shì)比資訊商數(shù)據(jù)更為悲觀，高庫(kù)存與低估值是基本面的顯著特征，目前看不到轉(zhuǎn)機(jī)的跡象。今年瀝青波動(dòng)明顯放緩，期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)減少，方向主要依靠原油指引且波幅明顯小于原油，后期破局的可能一方面源于需求的超預(yù)期表現(xiàn)，另一方面則源于低利潤(rùn)對(duì)開工率的進(jìn)一步擠壓，否則震蕩態(tài)勢(shì)難有改觀。

【汽柴油】

上半年汽柴油毛利同比明顯走弱，導(dǎo)致綜合煉油利潤(rùn)偏差。煉廠普遍反映成品油銷售端也感受到了需求的疲軟，但汽油消費(fèi)相對(duì)剛性，柴油需求的走弱更為明顯一些，這與汽柴油表觀消費(fèi)及資訊機(jī)構(gòu)發(fā)布的消費(fèi)量趨勢(shì)有所吻合。

汽油方面，近兩年調(diào)研中煉廠均對(duì)新能源車的替代表示擔(dān)憂，除了新能源車滲透率與保有量的增加外，由于運(yùn)營(yíng)及通勤車輛中新能源車型占比偏高，實(shí)際消費(fèi)替代率遠(yuǎn)超保有量的替代率，國(guó)內(nèi)汽油消費(fèi)處于峰值附近。部分地方煉廠存在MTBE等調(diào)油料的出口，此前兩年海外汽油價(jià)格高企，出口利潤(rùn)較好，今年海外汽油的走弱使得MTBE出口轉(zhuǎn)為內(nèi)銷，這也從另一個(gè)角度加劇了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的壓力。此外，對(duì)于汽油調(diào)油料，煉廠方面認(rèn)為烷基化油征收消費(fèi)稅一年以來(lái)，對(duì)各調(diào)和組分的影響并未顯現(xiàn)，調(diào)和料市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定。

柴油方面，除了經(jīng)濟(jì)增速承壓帶來(lái)的工業(yè)、物流需求疲軟外，天然氣重卡的高歌猛進(jìn)成為市場(chǎng)的另一關(guān)注點(diǎn)，去年以來(lái)，天然氣價(jià)格下行使得油氣價(jià)差拉寬，今年1至5月燃?xì)庵乜ㄤN量同比增幅100%以上，銷量滲透率高達(dá)40%以上，存量燃?xì)庵乜▽?duì)柴油的累計(jì)替代預(yù)計(jì)每月已達(dá)100萬(wàn)噸。目前貿(mào)易商對(duì)柴油旺季前的備貨熱情不及去年，但煉廠庫(kù)存水平亦不高，5月煉廠開工率低位對(duì)柴油毛利形成一定支撐，但在終端需求承壓的背景下對(duì)上漲的延續(xù)性仍存疑。

七禾帶你去調(diào)研，最新調(diào)研活動(dòng)請(qǐng)掃碼咨詢

更多調(diào)研報(bào)告、調(diào)研活動(dòng)請(qǐng)掃碼了解