報告品種：PX、PTA

第一部分：調(diào)研背景

自PX期貨上市以來，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈品種更加完善，企業(yè)對期貨和期權(quán)工具的運(yùn)用更加靈活。經(jīng)過二季度PX和PTA的庫存去化，給了下半年開局一個良好的起點，聚酯生產(chǎn)企業(yè)利潤在對保護(hù)加工費(fèi)訴求的呼聲下整體向上修復(fù)。7月初聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價格曾一度沖高，對于資金和產(chǎn)業(yè)的博弈話題又再受市場關(guān)注，但對于目前進(jìn)入相對淡季，聚酯后期的負(fù)荷情況也是影響上游原料價格走勢的關(guān)鍵。7月上旬，北京期貨商會聯(lián)合鄭州商品交易所組織開展了PX、PTA、PF 產(chǎn)業(yè)企業(yè)“面對面”調(diào)研活動，旨在增進(jìn)對聚酯產(chǎn)業(yè)的了解，充分協(xié)助發(fā)揮聚酯產(chǎn)業(yè)鏈金融工具的市場功能，更好的為實體企業(yè)提供服務(wù)。

第二部分：調(diào)研紀(jì)要

一、A企業(yè)（企業(yè)概況：煉化一體化生產(chǎn)企業(yè)）

加工費(fèi)：年初基于上半年多套PTA裝置投產(chǎn)以及24年PX前期新產(chǎn)能釋放的供應(yīng)壓力可能超過下游的需求增量的情況，對PX和PTA的加工費(fèi)持相對悲觀的預(yù)期，但實際的上半年加工費(fèi)情況好于預(yù)期，其中的原因可能在于下游的需求具有韌性，實際的需求情況比預(yù)期的好。

PX銷售策略：PX是一個市場流通性不怎么好的產(chǎn)品，基本由上游px工廠加下游PTA工廠所組成, 主流貿(mào)易商國內(nèi)屈指可數(shù),日韓也不過十幾家企業(yè)，PX交易屬性不太好，目前中國國內(nèi)跟整個亞洲地區(qū)的PX供應(yīng)商在銷售策略上基本一致，都是以長約形式為主，目前A工廠長約覆蓋了整個產(chǎn)能的將近90%。對于去年上市的PX期貨合約有在積極的參與，之前只能通過新加坡紙貨套保，套保的原則是符合預(yù)期的加工費(fèi)，這其中會涉及匯率的波動，現(xiàn)在有了國內(nèi)的期貨工具會更方便使用。

PX交割：如果考慮換匯成本的話PX405合約上并非是無風(fēng)險交割，A企業(yè)在測算成本的時候采用外匯中間價，但市場真實換匯是賣出價格，每個公司情況不一樣，有些外貿(mào)公司有額度不用換匯，有些公司則有這方面的需求，由于考慮到匯率的波動風(fēng)險企業(yè)沒有參與5月合約的交割。從5月合約結(jié)束至今，PX交廠庫和賣現(xiàn)貨相比不太劃算，同時考慮到交割限倉和自身物流條件的限制，目前還沒有出現(xiàn)好的廠庫交割機(jī)會，也要看后期兩者的價差情況。

后市觀點：今年在經(jīng)歷過連續(xù)兩年的調(diào)油帶來的向上驅(qū)動行情之后，前期準(zhǔn)備非常充分，PX作為一個遠(yuǎn)期交易的產(chǎn)品，7月上旬交易的是8月下旬跟9月及10月的貨，往年好的時候基本上截止到7月中旬左右，今年調(diào)料行情目前看基本不太會再來了。

目前從石腦油到PX、原油到PX以及MX到PX的鏈條測算PX加工費(fèi)都不錯，最近一段時間，中國國內(nèi)外的調(diào)油需求比較差，之前從亞洲流向美國或者是中國國內(nèi)流向汽柴油的部分多流向芳烴，導(dǎo)致PX供應(yīng)相比之前的預(yù)期增加，近期PX內(nèi)外盤價格均呈現(xiàn)回落，但在聚酯價格沒有大幅度下跌的情況下，即庫存沒有貶值的情況下，可能下游下調(diào)負(fù)荷的可能性并不大，這就可以支撐包括PTA、PX、MEG的原料價格。其中對PX和MEG相對樂觀，PTA考慮到庫存和平衡的角度等判斷的難度更大。

二、B企業(yè)（企業(yè)概況：煉化一體化生產(chǎn)企業(yè)）

PTA加工費(fèi)：今年PTA加工費(fèi)表現(xiàn)比較好一方面得益于今年的 PX的結(jié)算政策，相較于去年好一點，即中間價和賣出價差價比較大。目前PTA加工費(fèi)在350~400元/噸區(qū)間可以大致保現(xiàn)金流，海外的裝置以及國內(nèi)比較老的裝置大概500-600元/噸，國外更小的比如60萬噸PTA的裝置成本大概700-800元/噸，海外人工成本較高。

PTA新裝置投產(chǎn)情況：明年國外土耳其的sasa裝置有投產(chǎn)計劃，裝置已經(jīng)建了5年，明年是否能夠真正投產(chǎn)有待觀察。國內(nèi)據(jù)說最快年底新鳳鳴PTA新裝置能夠投產(chǎn)，虹港可能在明年二季度，三房巷投產(chǎn)不確定。

PTA出口：PTA出口增加一方面源于中國PTA成本優(yōu)勢突出；另一方面PTA外盤加工費(fèi)相對內(nèi)盤加工費(fèi)高，近兩年貿(mào)易商參與增多，渠道更加通暢，企業(yè)的物流服務(wù)也做的更好；再者，散貨船相比集裝箱船運(yùn)費(fèi)優(yōu)勢凸顯，在市場參與者增加的基礎(chǔ)上，散貨船的訂貨量也有所增加。關(guān)于印度BIS認(rèn)證到期后PTA還有少量出口印度是源自印度當(dāng)?shù)仄髽I(yè)有少量注冊在保稅區(qū)，通過PTA加工完后再出口到其他地區(qū)的方式操作。

后市觀點：從中長期產(chǎn)品強(qiáng)弱排序上來看，PX.>長絲>PTA>瓶片，瓶片成本結(jié)構(gòu)較為單一，產(chǎn)品同質(zhì)化高導(dǎo)致溢價率小，工藝相對簡單，瓶片產(chǎn)能占全球大概一半左右，中國大概有1/3的瓶片產(chǎn)量需要出口，產(chǎn)能過剩相對嚴(yán)重，瓶片出口對海外市場的沖擊較大。短期來看，目前PTA和下游庫存均不高，加彈和織造在中西部投產(chǎn)多，7-9月份需求環(huán)比逐月好轉(zhuǎn)，終端一旦補(bǔ)貨釋放的量會比較大。即使需求不好聚酯減產(chǎn)的時間點也可能在9月中旬而非現(xiàn)在。

三、C企業(yè)（企業(yè)概況：煉化一體化生產(chǎn)企業(yè)）

庫存：相比行業(yè)目前20-30天的平均庫存水平來說，目前企業(yè)的POY庫存水平只在半個月偏上，屬于比較低的庫存狀態(tài)，目前沒有減產(chǎn)的打算。乙二醇工廠原料庫存屬于正常水平，在7-10天左右，在寧波有乙二醇碼頭和儲罐，通過自營碼頭換港以及通過金融工具收取時間價值來攤低原料的采購成本。

原料采購：乙二醇主要跟供應(yīng)商簽訂長約，PTA每個月大概有10~15%的缺口配合鎖價的方式外采，由于PTA貨源比較充足，會有一定的現(xiàn)貨采購需求。

金融工具使用：期權(quán)參與的比較早，在2017-2018年組建過期權(quán)團(tuán)隊，會做一部分含權(quán)貿(mào)易，通過場內(nèi)和場外期權(quán)攤薄原料成本，涉及香草、累計期權(quán)等。

加工費(fèi)：對PX和石腦油價差來看，一方面PX供應(yīng)超預(yù)期增長，下一步聚酯面臨減產(chǎn)的壓力，PX平衡轉(zhuǎn)弱，另一方面，石腦油相對偏強(qiáng)，兩方面壓制PXN價差驅(qū)動向下，不過PX絕對庫存水平不高，三季度PX相對平衡，PXN在300美元/噸可能存在支撐。PTA現(xiàn)貨緊張的程度盡管有所緩解，但依然維持較高基差，現(xiàn)貨加工費(fèi)在四五百水平，盤面加工費(fèi)300多，即使加工費(fèi)驅(qū)動向下但盤面加工費(fèi)相對合理，缺乏向下的空間，盤面加工費(fèi)在300以下有難度，即使有也不可持續(xù)。

后市觀點：上半年全球煉能投產(chǎn)帶來汽油缺口的下降，汽油波動降低對行情的影響減弱，同時產(chǎn)業(yè)供需雙增以及油價和產(chǎn)業(yè)基本面難以形成共振導(dǎo)致上半年聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價格波動降低。下半年對于新投產(chǎn)方面，PTA可能沒有新裝置投產(chǎn)，最快的可能是虹港在年底到明年年初投產(chǎn)，新鳳鳴可能在明年一季度投產(chǎn)，三房巷投產(chǎn)可能延后；聚酯下半年大概有350-400萬噸新裝置投產(chǎn)。三季度關(guān)注臺風(fēng)天氣對PX物流的影響，后期可能存在對PTA負(fù)荷帶來擾動的情況，而聚酯在減產(chǎn)的影響下可能這周到下周會降到85%的較低負(fù)荷水平。

（注：銀河期貨發(fā)布調(diào)研報告的時間為7月10日）

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