海證期貨 倪成群

國內(nèi)期市成交高增長的背后

根據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，去年全國期貨市場成交總額為130.51萬億元，同比增長率達到81.48%。2009年的中國期貨市場無疑再度迎來了重大發(fā)展，如傲冬綻放的臘梅一樣，成為經(jīng)濟寒冬中的一抹亮色。在全球經(jīng)濟尚未從金融危機的陰影中完全走出之際，國內(nèi)期市所取得的成績的確令人矚目。那么，在這樣的高增長背后，到底隱藏著怎樣的秘密？筆者總結(jié)了2009年中國期貨市場的幾大關(guān)鍵詞，從中或許可以窺視到些許玄機。

關(guān)鍵詞１．金融危機

自2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)、全球金融危機正式浮出水面以來，一年多的時間過去了，而關(guān)于這場始于次貸的危機是否已經(jīng)過去、世界經(jīng)濟是否已確定復蘇的爭論卻仍在繼續(xù)。蔓延全球的金融危機已經(jīng)重創(chuàng)了實體經(jīng)濟，目前的問題在于，通過大量的財政、稅收以及其他政府干預(yù)手段的實施，世界經(jīng)濟是否已經(jīng)從大蕭條以來的最嚴重衰退中復蘇過來。高盛預(yù)計，2010年全球經(jīng)濟的增幅有望達到4.4%，而其他知名機構(gòu)也多對今年經(jīng)濟抱以樂觀。

可以說，2009年對于中國期貨市場是具有重大意義的。因為，正是在經(jīng)濟前景搖擺不定的情況下，期貨市場對于實體經(jīng)濟的輔助作用才體現(xiàn)得淋漓盡致，越來越多的機構(gòu)投資者進入期市進行套期保值業(yè)務(wù)。我們認為，期貨市場連續(xù)數(shù)年的高速發(fā)展不是偶然的，而是實體經(jīng)濟發(fā)展過程中產(chǎn)生的內(nèi)在需求，是企業(yè)在面對不確定外部環(huán)境時不得不尋求的解決方案。

關(guān)鍵詞２．新品種

去年，三大商品交易所先后上市了鋼材、早秈稻及PVC期貨，是期貨市場近年來密度最高的一次擴軍。其中，螺紋鋼期貨在經(jīng)歷了上市初期的短暫沉靜后大舉爆發(fā)，成為國內(nèi)期市的明星品種，對全年期市成交額的增長起到了舉足輕重的作用。在去年8月，螺紋鋼日均交易量達125萬張合約，當月螺紋鋼期貨交易量幾乎占全球當月交易所金屬衍生品交易量的一半。
新品種的集中上市成就了2009年國內(nèi)期貨市場的繁榮，而新品種的成功運行也必然鼓舞著監(jiān)管層面讓更多的大宗商品進入期貨市場，為各類企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展提供避險平臺。

新年伊始，股指期貨獲準推出，今年國內(nèi)期貨市場必將出現(xiàn)翻天覆地的變化，成交量和成交額與去年相比將出現(xiàn)質(zhì)的飛躍，期貨市場將進入快速增長期。

關(guān)鍵詞３．分類監(jiān)管

經(jīng)過長期細致的檢查與評定，第一輪期貨公司分類監(jiān)管結(jié)果在2009年出爐。在國內(nèi)165家期貨公司中，有18家獲A類評級，B、C、D、E類公司數(shù)量分別為37家、81家、28家和1家。由于分類的結(jié)果將作為期貨公司開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)、增設(shè)營業(yè)網(wǎng)點的重要審核條件，這項制度的執(zhí)行必將對期貨行業(yè)與期貨公司產(chǎn)生重要而深遠的影響，將從根本上推進期貨行業(yè)繼續(xù)向規(guī)范化、專業(yè)化的方向發(fā)展。在凈資本監(jiān)管之后實施分類監(jiān)管，其目的是扶優(yōu)限劣，鼓勵通過兼并重組等方式做大做強，并建立健全退出機制。分類監(jiān)管是期貨公司實施差異化競爭策略的源動力，將為期貨公司的長遠發(fā)展打開一扇新的大門。因此，無論對于行業(yè)監(jiān)管層面還是期貨公司層面，分類監(jiān)管都可以被視為一道里程碑式的重大措施。

關(guān)鍵詞４．券商系

從2006年—2007年大舉進入期貨行業(yè)以來，“券商系”很快成為期貨市場中最炙手可熱的名詞之一。資金實力雄厚的券商在為旗下期貨公司帶來大量資本金的同時，更將證券行業(yè)發(fā)展多年的成熟管理體系、規(guī)范運營模式、高水平研發(fā)支持帶入了市場，迅速提升了期貨公司的綜合能力。而在期證聯(lián)動日益頻繁、期股雙棲投資者數(shù)量大增的背景下，券商的IB渠道為期貨公司的高速發(fā)展提供了廣闊天地，一批優(yōu)秀期貨公司脫穎而出。

關(guān)鍵詞５．低利潤

伴隨著期市成交量的急劇放大，期貨公司間的競爭日趨白熱化。由于期貨公司的競爭手段仍相對單一，其顯性的作用便體現(xiàn)為期貨行業(yè)的利潤率進一步下滑。回顧2008年，全國期貨市場成交額增長超過75%，而期貨公司凈利潤總額同比出現(xiàn)了13.7%的大幅下滑。2008年的期貨行業(yè)平均手續(xù)費率為萬分之零點六九，較2007年的萬分之零點七三八降幅明顯，而根據(jù)2009年前三季度披露的情況，全行業(yè)的平均手續(xù)費率有可能繼續(xù)下降，行業(yè)平均盈利能力進一步下滑必成事實。

考慮到交易總量的快速增長，而期貨公司增設(shè)營業(yè)部的步伐放緩，相應(yīng)支出將大幅回落，2009年行業(yè)總利潤額仍有望保持較高水準。但另一方面，排名前20強的期貨公司利潤同比均有大幅增長，從2009年上半年各公司的財報公布情況來看，幾大期貨公司的上半年凈利潤漲幅大多遠超行業(yè)平均水準。這說明期貨市場利潤集中度在向更高發(fā)展，兩極分化加劇的情況在2010年難以避免。

2010年中國期貨市場暢想

2010年，中國期貨市場又將出現(xiàn)怎樣的變化？如前所述，全球經(jīng)濟的復蘇漸漸得到確認，大宗商品市場也有望迎來新的發(fā)展契機。據(jù)測算，2009年全國信貸規(guī)模約10萬億，2010年的預(yù)算在7.5萬億左右，信貸寬松的格局不會出現(xiàn)太大變化。在貨幣泛濫和通脹預(yù)期下，商品作為對沖工具發(fā)揮效用將更加明顯，預(yù)計有相當大一部分資金將進入金融市場。據(jù)Barclays最新的一項調(diào)查顯示，對2010年商品價格持樂觀態(tài)度的人數(shù)明顯增多，樂于進入期貨市場的人也越來越多。筆者認為，2010年的中國期貨市場有以下幾方面問題值得關(guān)注：

關(guān)鍵詞１．股指期貨

近日，融資融券試點和股指期貨獲準推出。事實上，中金所在技術(shù)與市場準備方面已經(jīng)進行了大量的工作，各期貨公司在股指期貨的投資者教育與市場培訓方面也做足了功課，一旦股指期貨正式運行，將成為國內(nèi)期貨市場發(fā)展的重頭戲。股期期貨的推出，將使國內(nèi)期貨市場的結(jié)構(gòu)更加合理，改變國內(nèi)期貨市場只有單一的商品期貨而沒有金融期貨的格局。更重要的是，股指期貨的推出將使國內(nèi)基金進入期貨市場成為現(xiàn)實，有效地改善機構(gòu)投資者的規(guī)模，使投資者結(jié)構(gòu)更加合理。證監(jiān)會將統(tǒng)籌股指期貨上市前的各項準備工作，包括發(fā)布股指期貨投資者適當性制度、明確金融機構(gòu)的準入政策、審批股指期貨合約以及培訓證券公司中間業(yè)務(wù)和中金所接受投資者開戶等工作，上述工作預(yù)計需3個月左右。股指期貨上市后，保守估計將會為國內(nèi)期貨市場帶來約50萬億的成交額增量，使2010年全年的成交額達到210萬億以上。股指期貨推出后，期貨公司與證券公司的結(jié)合將更加緊密，此前“跑馬圈地”的效益此時也會得以放大，期貨公司的盈利結(jié)構(gòu)有可能因此發(fā)生重大改變。

關(guān)鍵詞２．行業(yè)監(jiān)管

2009年的分類監(jiān)管順利進行為該項工作的深入開展開了個好頭，使得長期以來困擾期貨行業(yè)發(fā)展的監(jiān)管與創(chuàng)新之間的矛盾有了化解的契機。備受關(guān)注的CTA及期貨基金業(yè)務(wù)有可能在2010年得以試行，那些在分類監(jiān)管中取得較前排名的期貨公司有望成為首批獲得業(yè)務(wù)資格的期貨機構(gòu)。同時，未來CTA業(yè)務(wù)資格的審核制度建立之后，大批活躍在民間的私募基金、操盤手也有望借機浮出水面，增加資產(chǎn)管理的透明度，從而使中國期貨行業(yè)走入高速發(fā)展的新階段。

分類監(jiān)管的一大效用是對外開放。隨著首批6家期貨公司在香港市場成功運作，如何引導國內(nèi)期貨公司進入CME等境外成熟市場也逐步被提上議事日程。通過扶持一批優(yōu)秀的期貨公司做大做強，然后將外資引入中國期貨市場以及開放中國期貨公司代理外盤業(yè)務(wù)，能夠給市場帶來極大的發(fā)展空間。

當然，期貨監(jiān)管的發(fā)展方向不是單一化的。金融危機的始作俑者是OTC市場，2009年下半年，CFTC曾考慮對場內(nèi)投機交易實行強制性限倉，這表明除了對場外交易的限制將更加嚴格以外，未來對期貨行業(yè)的監(jiān)管發(fā)展也將向精細化方向發(fā)展。

關(guān)鍵詞３．創(chuàng)新業(yè)務(wù)

期貨市場的創(chuàng)新包括思路創(chuàng)新、結(jié)構(gòu)創(chuàng)新、制度創(chuàng)新以及最終的產(chǎn)品創(chuàng)新。雖然目前的《期貨交易管理條例》將期貨公司的業(yè)務(wù)范圍嚴格限定在經(jīng)紀業(yè)務(wù)，不允許從事自營和理財業(yè)務(wù)，但面對國內(nèi)投資者多層次的投資與避險需求，沒有創(chuàng)新業(yè)務(wù)推行，將難以實現(xiàn)期貨公司做大做強、與國際頂尖投行看齊的目標。有消息顯示，創(chuàng)新業(yè)務(wù)先試點再有選擇性的開放有望在2010年成為現(xiàn)實。具體來講，期貨投資產(chǎn)品和期貨公司業(yè)務(wù)模式的創(chuàng)新將成為國內(nèi)期貨市場未來發(fā)展的重點。其中主要的發(fā)展模式或方向可以包括商品投資顧問賬戶（CTA)、期貨理財產(chǎn)品、投資咨詢業(yè)務(wù)、期貨投資基金以及外盤期貨代理業(yè)務(wù)。期貨公司要提高自身的實戰(zhàn)能力，將自己變成一個機構(gòu)投資者；而監(jiān)管層也需要通過政策松綁，擴大期貨公司的經(jīng)營范圍，在風險可控的范圍內(nèi)為期貨公司向?qū)I(yè)化方向發(fā)展提供必要的支持。

關(guān)鍵詞４．行業(yè)整合

在實施分類監(jiān)管的過程中，我們注意到一個提法，就是對期貨行業(yè)的整合。從近幾年國內(nèi)期貨市場的發(fā)展歷程以及期貨公司利益分配格局的變化可以看出，行業(yè)的集中度進一步提高，利潤越來越向那些服務(wù)優(yōu)質(zhì)、資本金實力雄厚的公司匯攏。而這些優(yōu)質(zhì)公司將在業(yè)務(wù)創(chuàng)新、拓寬盈利渠道方面得到比一般公司更多的便利，這必然為部分期貨公司做大做強形成正反饋作用。我們發(fā)現(xiàn)，在成交量排名前列的公司中，有少數(shù)公司利潤水平很低，這說明憑借過分依賴炒手、依賴低手續(xù)費戰(zhàn)略的作法不利于期貨公司的長期發(fā)展，單一化盈利模式的發(fā)展空間未來將被進一步擠壓。因此，2010年期貨行業(yè)的重新洗牌將成為市場中不可忽視的趨勢之一，機構(gòu)重組、行業(yè)整合將是那些處在行業(yè)末端的期貨公司不得不面對的一大挑戰(zhàn)。

當然，選擇差異化發(fā)展之路是期貨公司的生存根本。根據(jù)美國期貨市場的發(fā)展經(jīng)驗，在總數(shù)超過170家的FCM中，從事經(jīng)紀業(yè)務(wù)的不超過60家，大部分FCM是通過理財、自營手段在市場中找到了自己的定位。我們相信，在2010年，更多的期貨公司將變得更有特色，中國的期貨市場也將因此變得更加理性和成熟。