下面我們要進入演講環(huán)節(jié)了，有請永安期貨財富中心經(jīng)理馬志偉先生。

隨著我國經(jīng)濟的持續(xù)高速發(fā)展，高凈值人群的大量增加，對理財?shù)男枨笕找嫱ⅲ覈_始進入了財富管理的黃金期。而"資產(chǎn)荒"是我們今年以來聽到最多的詞匯，財富管理未來需要做出哪些轉(zhuǎn)型，抓住財富管理大市場的機會呢？

下面有請有請永安期貨財富中心經(jīng)理馬志偉先生給我們帶來主題演講，題目是《財富業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級》，有請馬總！

馬志偉：尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)，各位私募機構(gòu)的朋友們，大家上午好！今天非常感謝私募排排網(wǎng)讓永安作為主辦方之一，才有機會跟在座的各位大佬作一個交流這是在杭州第二次開對沖基金年會，在前年是第三屆，當(dāng)時也是永安作為主辦方之一，但也是我在這邊作了一個分享了，當(dāng)時來了7、8百人，這次報名下來有1100多名，從人數(shù)來看，現(xiàn)在私募的發(fā)展比前兩年有大幅的增長。

今天，我演講的主題是“財富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級”，排排網(wǎng)給到這個主題也是現(xiàn)在的一個熱點，財富業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。關(guān)于這個話題，我就永安期貨在財富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面做的一些探索和經(jīng)驗教訓(xùn)，給大家作一個匯報。

我主要介紹三塊：第一，永安的基本情況。去年是在新三板掛牌了，注冊資本13.1個億，分支機構(gòu)有40家，子公司有5、6家，浙江中邦、永安基本、中國新永安（香港）。

目前做幾大塊業(yè)務(wù)，主要是分為五大塊，這里一會兒跟大家做一個分享。這是行業(yè)和社會的地位，AA評級，這是永安一直要倡導(dǎo)的做期貨領(lǐng)域的合規(guī)典范，做“乖孩子的”。所以，現(xiàn)在評分一直在最前面。

這是五大戰(zhàn)略，這五大戰(zhàn)略基本上能將永安的業(yè)務(wù)板塊講清楚，期貨相比券商更簡單一點，它的業(yè)務(wù)也不多。

第一大塊，構(gòu)建期現(xiàn)結(jié)合平臺，打造風(fēng)險管理品牌。永安資本也是在期貨子公司里做得最前面的，今年利潤接近1個億。

第二大塊，構(gòu)建場外交易平臺，探索場外衍生品市場。這也做了一些嘗試，場外期權(quán)的探索，昨天還是昨天，交易所有兩個期權(quán)品種也通過了，未來在這一塊大力布局，今年的成交額也就幾十億。

第三大塊，構(gòu)建跨境服務(wù)平臺，打造境內(nèi)外資本對接通道，這是由香港新永安，在香港那邊要成立一個控股平臺做證券、外匯、資管以及期貨。

第四大塊，構(gòu)建私募資管平臺，做強私募基金產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)。這在后面會作重點演講，下面有五個平臺在做。

第五大塊，構(gòu)建混業(yè)經(jīng)營平臺，打造跨市場混業(yè)優(yōu)勢?，F(xiàn)在這一塊推了永安管家等，一個是針對客戶的，一個是針對員工的。

資本業(yè)務(wù)產(chǎn)品情況及亮點，2015年獲2015年度最佳資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)獎等。

第二部分，財富管理業(yè)務(wù)，高凈值人群配置分析。中國經(jīng)過改革開放這30年的發(fā)展，一大批企業(yè)家成功人士積累了大量的財富。在目前的情況下，在做傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)無法覆蓋原有的財富規(guī)模，所以，它有一個財富的閑置資金，財富閑置資金在金融市場是一個熱點。剛才排排網(wǎng)的李總也分享的關(guān)于這幾年財富業(yè)務(wù)的發(fā)展，我想，這一塊很難充分說明中國高凈值客戶人群及財富業(yè)務(wù)的需求，是非常巨大的。

目前永安的財富管理業(yè)務(wù)，自2012年開展至今，存續(xù)期產(chǎn)品有800多只，管理規(guī)模有640多億。這五年累計下來，產(chǎn)品有1400、1500多只，規(guī)模達110億為自主管理的。第二是投顧數(shù)量，接觸的投顧也有五六百家，合作的投顧是300多家，通過這些年合作下來，真正做得非常好的，還有一批非常優(yōu)秀的是純期貨類的。所以，這300家里也有70—80家是“常青樹”，做得非常好。期貨這一塊的資產(chǎn)是120個億，整個永安是250億的客戶資產(chǎn)，現(xiàn)在這邊財富相關(guān)的是120多個億。

今天跟主題有關(guān)的財富業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級。如何將財富業(yè)務(wù)做好？其實財富業(yè)務(wù)有兩端，左手是高凈值客戶，他手上掌握了大量的資金，他需要進行資產(chǎn)配置，去獲取一定的收益；右手，有了資金，需要右手的資產(chǎn)管理人，資產(chǎn)管理人來承接這部分資金，為投資者創(chuàng)造較理想的收益，至少是保值增值。左手的資金是非常巨大的，銀行間市場今年理財規(guī)模各種加起來有100多萬億，信托市場也接近20萬億，公募基金10多萬億，私募備案的也就幾萬億，保險也有幾十萬億。左邊的資金非常多，是大機構(gòu)，還有一批高凈值客戶、民間財富、上市公司、產(chǎn)業(yè)資本，這部分客戶也有大量的資金。所以，高凈值客戶端不缺，缺的是資產(chǎn)管理人，所以這五個板塊重點做的是右手這邊，做好資產(chǎn)管理人這一端。

分為幾個板塊：自己培養(yǎng)、國內(nèi)土生土長，將國內(nèi)已經(jīng)存在的挖掘出來、海外引進。

第一，自己培養(yǎng)了永安國富，在期貨領(lǐng)域的資產(chǎn)規(guī)模也是位列前茅，他們接下來也要開年會。

第二，永安資管部。永安資管部現(xiàn)在的負責(zé)人是以前期貨公司的總經(jīng)理，他到了我們這邊之后也是將期貨、債券量化、固定收益，整個板塊也要建立完整。目前自主管理規(guī)模十幾個億，收益率20%多，非常不錯。

第三，有兩個體系在支撐，永安的研究中心，還有一個是北京研究院，加起來是七八十人。還有永安資本，相對期貨會更加地接地氣，所以永安資本也是培養(yǎng)的主力軍。

這三個體系在這邊支撐這兩個資產(chǎn)管理部門。從已存在的私募來進行引進，與永安合作，成立了財富中心，目前永安有40多個業(yè)務(wù)單位，一起在國內(nèi)尋找、挖掘、聯(lián)系、合作，在平臺上跑，存續(xù)期有800多只，這800多只跑下來之后，跑了一年，有400只是做得不錯的，跑了兩年還活下來300只，跑了5年下來，非常不錯的100只要做大做強。所以，隨之而來的是目前有600多億的規(guī)模。這是兩個途徑。第三是去海外，現(xiàn)在優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人在對沖基金的領(lǐng)域，國外相對成熟，所以，我們成立了玉皇山南，專門引進華爾街、英國等優(yōu)秀的對沖基金經(jīng)理，以華人為主，他們在海外積累了大量的經(jīng)驗，讓他來回國創(chuàng)業(yè)。所以，玉皇山南成立了這個公司。同時，在杭州也協(xié)助市政府將對沖基金小鎮(zhèn)做一些宣傳，將品牌知名度做起來。玉皇山南簽了10余家的私募，現(xiàn)在私募回國一年的管理規(guī)模有40多個億，2017年起來應(yīng)該有100多億。

現(xiàn)在還有一個事情，我們下個月要去美國，在美國成立分公司。讓一部分海外的優(yōu)秀人才，已經(jīng)成家了，小孩在美國讀書，第二是國內(nèi)的空氣環(huán)境不一定習(xí)慣，所以，他不愿意回國，中國市場很大，所以直接讓他在美國的一棟大樓里注冊、辦公。

所以，通過這兩種途徑，將全球優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人引進過來，成立公司，為高凈值客戶提供一個保障。

在玉皇山南下面成立了一個中郵永安，這是與中國郵政合作的。銀行面臨著存量資產(chǎn)非常巨大，需要獲取比較合適的收益，對銀行來講6%、8%就非常滿意。中郵永安重點是做FOHF的機構(gòu)，承接的是金融機構(gòu)的資金，目前自有資金拿了幾十億過來，配了一些產(chǎn)品，打新股。2017年的計劃是拿100億出來，通過三年，規(guī)劃是500個億到1000個億，所以，有了中郵永安的資產(chǎn)端之后，更好地服務(wù)好引進的資產(chǎn)管理人，這樣可以有一個良性的循環(huán)。

同時，重點工作是尋找優(yōu)秀資產(chǎn)管理人，只有優(yōu)秀資產(chǎn)管理人才能讓高凈值客戶進行資產(chǎn)保值，這個生態(tài)才會健康、持續(xù)、循環(huán)地發(fā)展。

這是永安國富，注冊資本5000萬，僅兩年多的時間，股東回報已經(jīng)有4、5倍了，股東回報收益率非常高。

資產(chǎn)管理總部現(xiàn)在已有26人，主要是做一些全覆蓋的對沖套利、基差交易、量化投資，今后的產(chǎn)品線會非常豐富。

第三是玉皇山南，是永安天堂硅谷、敦和資產(chǎn)合資成立，注冊資本1億。大家有朋友，或海外回來的經(jīng)驗非常豐富的，需要在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)的人可以在玉皇山南合作。我的一些朋友也是與玉皇山南合作，他只負責(zé)招人才、研究策略，剩下的募集都沒有問題，玉皇山南與永安都會進行打包，今年一年做了40多個億，明年應(yīng)該是100個億。自有資金配套了，今年自有資金投了16個億出去，在新三板募了20個億，投了14億出去，明年要投20個億，這是在種子基金這一塊。

因為永安是剛成立的，它有兩項工作，一是對接銀行和大機構(gòu)，第二是對接私募基金管理人。做FOF，由計算機自動來選擇，如果要做6個點的收益，就選擇相關(guān)的收益出來，10個點，15個點，再加上數(shù)據(jù)庫，也通過一些三方平臺買了一些數(shù)據(jù)庫，重點是要像海外一樣智能化選股，他們也在開發(fā)一個軟件，下午中郵永安的老總也會跟大家做一個分享。

財富管理中心是這些年來一直統(tǒng)籌整個永安相關(guān)的財富業(yè)務(wù)的，目前平臺上的私募合作也非常愉快。第一是完善了優(yōu)秀投資管理人評估體系，第二是產(chǎn)品設(shè)計和產(chǎn)品發(fā)行能力，我們也自主發(fā)行了幾只FOF產(chǎn)品，有十幾、二十個億，主要是針對期貨公司有一些產(chǎn)業(yè)客戶，這20年積累下來的產(chǎn)業(yè)資本是比較多的，一家拿5個億出來，我們拿5000萬，一起來做FOF，做配置。目前是給大的產(chǎn)業(yè)資本做的，1個億、5個億的個性化定制。第三是優(yōu)質(zhì)的金融機構(gòu)渠道的合作，銀行、基金、證券、保險、信托、私募，這一塊也在對接。開發(fā)團隊是38家營業(yè)部，再加分公司，現(xiàn)有40個。強大的內(nèi)部保障，這是永安資管通道這一塊，它做的比較專業(yè)，只針對期貨領(lǐng)域的相關(guān)業(yè)務(wù)?，F(xiàn)在證監(jiān)會也強調(diào)去通道，所以，與期貨不相關(guān)的，我們通道也沒有拿出來用。所以，這是面對了嚴格的檢查。風(fēng)控體系，這些年資管通道產(chǎn)品還沒有一只是出現(xiàn)過風(fēng)險的，沒有下過止損線。

第三部分，財富管理業(yè)務(wù)發(fā)展方向：

第一，財富管理品牌的建設(shè)；

第二，做FOHF，利用FOHF的形式合理組合投顧資源，幫助客戶獲取穩(wěn)定收益；

第三，定增，兄弟單位是財通基金（音），做得非常大，2016年作為重點，做了20多個億，今年的行情確實是非常不錯的；

第四，CTA基金聯(lián)盟。CTA相關(guān)策略的私募，我們將它融合在一起做成一個大的組合；

第五，資產(chǎn)管理牌照，跟一些券商、銀行合作，幫他們做風(fēng)控；

第六，股票打新類的產(chǎn)品，打新策略很火，市場上什么樣的策略能投資者獲取比較高的收益，這類產(chǎn)品是我們非常喜歡的，我們會去挖掘到，及時上線，然后輸送給高凈值客戶；純股票類的產(chǎn)品也有，與券商合作，與國內(nèi)前十大券商有密切的合作；

第七，打造基金銷售平臺，打造一個APP軟件，通過這個平臺讓銷售的動作更簡單、簡化。

這是幾個詳細的介紹：

第一，F(xiàn)OF，我們做這一塊有一定的優(yōu)勢，有300多個投顧，800多只產(chǎn)品運作下來，哪些人做得不錯，底層的數(shù)據(jù)我們是有的，所以，合作了這么多年，也相對比較了解，所以，對私募的理解會更加地貼切，更加清楚這五年下來它的情況。所以，基于這一平臺，我們將平臺數(shù)據(jù)整合好之后來進行組合，組合出來再發(fā)行FOF類的產(chǎn)品。這是永安自主發(fā)行的FOF產(chǎn)品有20多個億產(chǎn)品，中郵永安也在做。

第二，CTA聯(lián)盟。它不能稱之為簡單的FOF，因為它沒有策略的分散，它只是一個單純的CTA策略，所以它只能說是一個聯(lián)盟組合，將相關(guān)的組合在一起。CTA選一家選不好，這家今年不錯，可能明年就表現(xiàn)一般，所以，為了防止這種情況，又看重CTA市場，今年CTA市場這么好，明年也會不錯，怕選錯，那就選3到4家組合在一起，平滑收益率和風(fēng)險。

第三，指數(shù)增強這一塊，指數(shù)增強也是FOF其中的一小種，跟打新股策略，T+0策略也是做了聯(lián)盟，主要以股票端為主。

我就匯報就到這里，謝謝大家！

主持人：感謝馬總的精彩演講，接下來還要有請出下一位演講嘉賓。2016年，給大家一個最切身的體會就是我國私募基金進入最嚴監(jiān)管年，一系列的監(jiān)管法律法規(guī)出臺，使得私募基金運營成本急劇增加，如何合規(guī)發(fā)展成為私募基金需要重點考慮的問題。

下面，有請國泰君安資產(chǎn)托管部內(nèi)控合規(guī)總監(jiān)張展博先生給我們分享一下監(jiān)管方面的內(nèi)容，他的演講題目是《私募行業(yè)合規(guī)形式概覽》，有請張總。

張展博：各位大佬，各位前輩，大家好！首先要恭喜私募排排網(wǎng)迎來了12年的生日，在業(yè)界，一項有聲譽。今天非常榮幸能夠參與這一盛宴，能夠一睹各位大佬的風(fēng)采。

前面幾位大佬的講話都非常地精彩，高屋建瓴。

近年來，資行業(yè)的監(jiān)管形勢在座的各位都有直觀的感受，我們以最直觀的數(shù)據(jù)的形式回顧一下。

2014年證監(jiān)會共對55家機構(gòu)416名個人作出了行政處罰，2015在證監(jiān)會組織的私募管理人專項現(xiàn)場檢查中，共檢查私募基金管理人40家，27家管理人被采取行政監(jiān)管措施，2家銷售機構(gòu)被采取行政監(jiān)管措施。對8個相關(guān)責(zé)任人進行行政監(jiān)管措施。對9家私募管理人立案稽查，對21家私募基金管理人涉嫌違法犯罪線索移送公安機關(guān)或地方政府。

2016年數(shù)字出現(xiàn)了爆發(fā)式增長，2016年上半年私募基金專項檢查執(zhí)法情況，2016年上半年，證監(jiān)會組織各證監(jiān)局對305家私募機構(gòu)開展了專項檢查。僅在2016年上半年，就有73家私募管理人被采取的行政監(jiān)管措施，名單中有多家知名的PE、證券投資基金，有部分甚至是行業(yè)領(lǐng)頭羊，這體現(xiàn)了監(jiān)管層的整治決心。

另一個監(jiān)管的風(fēng)向標(biāo)是立法，2016年度，全年私募相關(guān)的法律法規(guī)密集出臺，2月份到4月份，協(xié)會頒布了7個自律辦法和2個指引，這些新規(guī)適用于所有的私募基金，特別私募行業(yè)造成比較深遠的影響。推動管理人內(nèi)控和私募產(chǎn)品層面規(guī)劃和標(biāo)準(zhǔn)化進程。7月14日，證監(jiān)會公布了新規(guī)，私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)等八條底線。隨后，監(jiān)管層出臺的針對八條底線的相關(guān)問題解答。

備案管理規(guī)范1到3號，對新八條進行了進一步的解釋。

近期，資管立場立法動態(tài)相對活躍，根據(jù)媒體報道，監(jiān)管層正在考慮收緊私募基金的非標(biāo)債券投資業(yè)務(wù)。劉士余表示，會同市場、政府有關(guān)部門共同推出《私募投資基金管理暫行條例》，夯實私募基金監(jiān)管法律基礎(chǔ)，構(gòu)建適應(yīng)股權(quán)投資、創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)律的規(guī)范和制度體系。私募投資基金管理暫行條例就是這樣一個法律，可以預(yù)見的是，該法律如果出臺，對私募行業(yè)很可能具有非常深遠的影響，甚至可引發(fā)私募行業(yè)一輪洗牌。

總體來講中，監(jiān)管層以不同的方式，包括對外發(fā)言行動，表示了整治私募行業(yè)的決心，中國私募行業(yè)剛剛度過其萌芽期，現(xiàn)在還處于一個百家、千家，甚至萬家爭鳴的時代，大家都在征地?？赡苊撾x不出“二八定律”。用證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍（音）先生一句話為第一部分做一個小結(jié)，合法合規(guī)，誠實守信，是私募行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展的根本。

第二部分，下半年最重磅新規(guī)是八條底線，總體思路可以總結(jié)為，正本清源，強化約束，回歸資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的本質(zhì)。

主要內(nèi)容可以歸為以下七點：

第一，明確監(jiān)管對象，將證監(jiān)會線下的所有機構(gòu)發(fā)行的私募產(chǎn)品（私募股權(quán)產(chǎn)品除外）納入監(jiān)管；

第二，加強字母端監(jiān)管；

第三，規(guī)范結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品運。

第四，禁止資金池業(yè)務(wù)。

第五，規(guī)范投資顧問；

第六，規(guī)范基金投資運作，不得投資與產(chǎn)業(yè)政策相違背的標(biāo)的，運作過程應(yīng)當(dāng)合法合規(guī)。

第七，規(guī)范管理人的績效制度，要求建立獎金遞延制度。

前五條是八條底線比較核心的內(nèi)容，也是值得進行探討的內(nèi)容，后面兩點比較簡單易懂，不在贅述。

在八條底線制定說明中，八條底線可以說將證監(jiān)會監(jiān)管線下所有機構(gòu)發(fā)行的所有的私募證券投資產(chǎn)品都納入到監(jiān)管，在八條底線的制定說明中也明確了不適用于ABS、PE、VC。相關(guān)問題解答中也明確了將QD專戶業(yè)務(wù)納入監(jiān)管，八條底線是以產(chǎn)品為口徑進行適用的。

以下是我們對八條底線對象的總結(jié)。

在加強募集端監(jiān)管的問題上，禁止保本保收益的安排。這次八條底線對此進行了進一步的細化。這次八條底線明確了禁止保本保收益的根本目的是打破募集時投資者剛性兌付預(yù)期，包括兩個層面：宣傳層面和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)層面。不得私自簽定回購協(xié)議或承諾函等文件，禁止以結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品變相保本保收益。

再是明確了預(yù)期收益率的表述問題，預(yù)期收益率在新規(guī)之前是非常常見的，廣泛應(yīng)用在各種產(chǎn)品當(dāng)中，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品當(dāng)中特別多見，八條底線以及配套法規(guī)對這個問題進行了專門的說明，其實，禁止預(yù)期收益率的表述立法動機也可以歸結(jié)于打破投資者剛性兌付的預(yù)期，對相關(guān)問題的解答中，應(yīng)當(dāng)采取形式重于實質(zhì)的原則。用業(yè)績比較基準(zhǔn)說明相對收益投策略，用業(yè)績報酬計提基準(zhǔn)用于約定管理費計提標(biāo)準(zhǔn)。《備案管理規(guī)范3號》中規(guī)定，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品可以用業(yè)績比較標(biāo)準(zhǔn)向優(yōu)先級投資者推介，但應(yīng)說明比較對象、測算依據(jù)和測算過程，并且比較對象應(yīng)與其投資標(biāo)的相關(guān)。

接下來是八條底線最重磅的新規(guī)是針對結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品作出嚴格的規(guī)范，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品是非常繁多和活躍的，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品也看成一個“多面手”，可以實現(xiàn)各種功能，如融資、收到等，新規(guī)出來之后，大家一看都覺得非常不可思議，甚至說有人也高呼，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品已死。新八條底線正文部分對結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)如何操作規(guī)定得不是那么明確。大家對于收益共享風(fēng)險共擔(dān)在合同如何體現(xiàn)，也沒有明確?？梢哉f，新規(guī)顛覆了結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的玩法，改變了這一類產(chǎn)品的市場格局。

首先，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的定義，有兩個構(gòu)成要件，第一，某些份額為其他份額提供風(fēng)險補償，第二是風(fēng)險分配不按份額比例來計算。但有兩中例外情形，第一是安全墊產(chǎn)品，需要滿足兩個條件，第一是安全墊以自有資金提供有限風(fēng)險補償，且不參與收益分配或不獲得高于按份額比例計算的收益的資產(chǎn)管理計劃，不屬于結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)管理計劃。A/B費用類產(chǎn)品，這比較簡單，就不在贅述。

我們也對新規(guī)前后結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的操作進行了簡要的總結(jié)，大家可以看一下。一是調(diào)低杠桿比例，新規(guī)前的杠桿不能超過10倍，新規(guī)后的杠桿分為三類，最高不能超過3倍。第二是對收益分配規(guī)則進行了要求，從根源上改變了結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。第三是可由劣后或部分持有人追加增強資金。

新規(guī)前的常見做法是為優(yōu)先級設(shè)定預(yù)期收益，按日計提，第二是以劣后本金為優(yōu)先保本。八條底線進行了一系列執(zhí)行性規(guī)定，億不能約定計提有限級收益，每天進行凈值歸1。第二是不得提前終止罰息不足優(yōu)先收益。第三是不得計提風(fēng)險準(zhǔn)備金補足優(yōu)先收益。和第一種計提類型，每天計提一點比例的保證金。

新規(guī)前后的差異，收益分配規(guī)則。

第二投資端杠桿。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品總資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不得超過140%，禁止結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品嵌套投資其他結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品列后級，管理人應(yīng)當(dāng)對底層資金方向進行穿透審查，確定最終投資方向符合新規(guī)對杠桿的限制性要求。

第四，劣后資金方。

第五，命名規(guī)則。

新規(guī)之后，受到了非常大的影響，對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計提出了比較大的挑戰(zhàn)。

在沒有辦法每天計提優(yōu)先級收益的情況下，如何設(shè)置開放式的分級基金，這個問題值得大家一起探討和思考。

八條底線也對于不符合其要求結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的存續(xù)問題作出了規(guī)定，簡言之，不能提高杠桿。

八條底線再次重申了對資金池的態(tài)度。八條底線進一步地明確監(jiān)管層對資金池的態(tài)度是嚴格禁止，不能開展也不能參與，也就是說要求管理人不僅不能設(shè)立資金池產(chǎn)品，也不能去購買資金池產(chǎn)品。資金池產(chǎn)品主要特征是PPT中所顯示的四項，第一是分期滾動募集，資金混合運作以解決前期投資者資金的流動性需求，第二是各期資金合并運作，資金來源與項目投資無法明確對應(yīng)，未單獨建賬核算，單獨反映估值結(jié)果。第三是存續(xù)期限與投資期限的匹配問題，導(dǎo)致資金流動性問題。第四是開放申贖時未進行合理估值，脫離對應(yīng)資產(chǎn)的實際收益率凈值進行分離定價或?qū)嵤┦找娣峙洹?/p>

6種資金池情形的認定及解讀，有四條：

第一是不同資金管理計劃未進行混同運作，資金與資產(chǎn)無法明確對應(yīng)，第二是未有合理估值約束，充分適當(dāng)?shù)男畔⑴?，第三是未單獨建賬，第四是開放申購、贖回或滾動發(fā)行時，要合理估值，前提是應(yīng)當(dāng)進行適當(dāng)?shù)男畔⑴叮⑶耀@得機構(gòu)投資者書面同意。

大家應(yīng)當(dāng)注意的是，不能用個人投資者進行接盤，資金池是今年監(jiān)管層比較重視的問題，是紅線時代。今年就有兩起行業(yè)知名的資管因開展資金池業(yè)務(wù)受到處罰的案例。其中一家公司采取了FOF的結(jié)構(gòu)企圖去規(guī)避被認為是資金池產(chǎn)品，最終遭到處罰。希望大家一定要重視。

新規(guī)的另一個重要變化是設(shè)置了投資顧問的產(chǎn)品，在新規(guī)出臺前，投顧產(chǎn)品可以做通道和融資，監(jiān)管層認為，這些做法背離了該業(yè)務(wù)設(shè)立的本質(zhì)初衷，即投資顧問是提供投資建議的，是為管理人出謀劃策的。這次監(jiān)管層對于投顧產(chǎn)品設(shè)置了諸多的限制，分為以下幾個方面：

首先，規(guī)范了投顧的資格。有兩類，第一類是獲準(zhǔn)從事資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的證券期貨經(jīng)營機構(gòu)，即有相關(guān)牌照的券商、期貨公司、基金管理公司以及其子公司。同時符合以下條件的私募證券投資基金管理人。2號中明確要求投資顧問應(yīng)當(dāng)向協(xié)會提交備案，可以看出來，監(jiān)管層這一次對于投顧的資質(zhì)要求是比較嚴格的，并不是簡單地走一個過場的形式。

然后是去通道化，投顧不得直接執(zhí)行投資指令。這種建議是參考性質(zhì)的，不具有強制執(zhí)行地。投顧不能越俎代庖，也是為了避免不符合投顧要求的機構(gòu)，收取投顧業(yè)績報酬或是固定投顧費用。

再者是禁止利益輸送，不得向未提供實質(zhì)服務(wù)的第三方機構(gòu)支付費用或支付的費用與其提供的服務(wù)不相匹配。有些情況下是特定第三方機構(gòu)支付費用的需求，這種情況下，就要求提供的服務(wù)應(yīng)當(dāng)和收取的費用能夠匹配。

要求管理人建立內(nèi)控制度，包括建立投顧遴選機制、建立利益沖突防范機制、建立風(fēng)險管控機制。

再是信息披露，要求管理人應(yīng)當(dāng)向投資者充分披露投顧身份、職責(zé)，聘請投顧的風(fēng)險。再是禁止名實不符，禁止安排河合格機構(gòu)做名以上的投顧，實際由不合格的第三方提供投資建議，此情形下名義投顧和管理人均需承擔(dān)合規(guī)責(zé)任。

最后是新規(guī)前產(chǎn)品，不符合新規(guī)要求的投顧產(chǎn)品，各不得新增凈申購規(guī)模，合同到期后不得續(xù)期。

我的演講就到此結(jié)束，我們愿意同大家學(xué)習(xí)和提高，相信各位之后各位大佬的演講和討論會更加精彩，謝謝大家！

主持人：謝謝張總對于新規(guī)的內(nèi)容給大家做的解讀，接下來還有下一場的主題演講，股神巴菲特是投資界的泰斗人物，是價值投資最成功的代言人，而我國隨著機構(gòu)投資者的大量增加，政府引導(dǎo)長期資金陸續(xù)入市，海外資金參與國內(nèi)市場，價值投資也越來越受市場的關(guān)注。

下面，有請重陽投資副董事長陳纓女士給我們分享一下重陽投資對于價值投資的理解，和對未來市場的一些觀點，演講題目是《價值投資與當(dāng)前市場》。

陳纓女士是復(fù)旦大學(xué)、荷蘭馬斯特里赫特工商管理雙碩士，23年公司運營及財務(wù)管理經(jīng)驗。1993年加入寶鋼，歷任寶鋼股份財務(wù)總監(jiān)、董事會秘書、寶鋼集團副總經(jīng)理等職務(wù)。2016年加入重陽投資。有請陳總！

陳纓：謝謝主持人的介紹，非常感謝這次大會的籌辦方給了重陽投資一個很好的機會來跟大家一起分享自己的感受，那也非常好的機會能見到在私募領(lǐng)域的各位朋友。

在私募領(lǐng)域，其實我是一個新兵，我進入這個領(lǐng)域不到一年，所以還是在學(xué)習(xí)，今天收獲很大，聽了前面各位的介紹，學(xué)習(xí)到了很多東西。

今天在這里有這樣一個好的機會，我將跟大家一起分享一下重陽在投資方面的一些想法和做法，以及簡單地介紹一下現(xiàn)在這個時點我們怎么看明年的市場。

重陽投資有限公司是2001年成立的，現(xiàn)在對外做私募的重陽投資是2009年6月份成立的，專注于做資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的上海重陽投資管理有限公司，2014年改為股份公司，注冊資本為人民幣兩億元。經(jīng)過多年的積累，重陽投資已擁有一只在理論、實踐上和市場操作上比較有經(jīng)驗的投資團隊。投研團隊達30人，這30人在宏觀戰(zhàn)略方面、策略方面以及在行業(yè)研究方面做著扎實的積累和研究。

客戶利益之一是重陽投資的核心經(jīng)營理念，作為資產(chǎn)管理行業(yè)，雖然我入行不久，但感受到這是一個受托責(zé)任的沉甸甸的責(zé)任，所以怎樣維護好客戶的利益，做好受托的責(zé)任，以及給客戶合理的收益。那客戶利益第一是重陽投資的核心理念。幾年下來，重陽投資旗下的基金業(yè)績還是比較優(yōu)秀的，從存續(xù)期最長的重陽一期來看，成立7年以來，年復(fù)合收益率18%。2009年到2015年，受大家認可，重陽連續(xù)七年被評為“金牛私募基金管理公司”，今天感謝私募排排給我們的這一份榮譽，感謝大家給我們的支持，給我們研發(fā)了“常青樹”私募基金大獎。

重陽投資最優(yōu)秀的投資、研究、后臺支持團隊，希望為客戶提供高質(zhì)量的服務(wù)，秉持價值投資的核心理念和九經(jīng)錘煉的投研方法，為客戶創(chuàng)造持續(xù)、穩(wěn)定的業(yè)績。

為了讓大家對重陽有一個更加直觀的感受，我這里介紹幾個數(shù)字，“數(shù)字重陽”。

第一是百億，目前重陽管理的資產(chǎn)規(guī)模超過百億人民幣。

從人士來看，重陽投資是63人。我剛才介紹有30個人是在投研，一半的人在做投研，公司共63人。

從從業(yè)經(jīng)歷來看，核心投研人員平均的從業(yè)經(jīng)歷超過了16年。有14年公司化投資管理運營的經(jīng)驗。

7次連續(xù)獲得《中證報》“陽光私募金牛獎”，我們堅持一個理念，真誠匯智，持續(xù)成長。

重陽投資的理念，剛才主持人在介紹的時候談到，我們一直堅持價值投資、理性投資。認為，基于深度研究之上的逆向投資是中長期風(fēng)險收益比最佳的投資方法。價值投資和理性投資，說的時候只是八個字，但在做的時候需要有很多的堅持，需要有很多的執(zhí)著，很多堅守，才能夠做下來。我們一直堅持基礎(chǔ)研究和逆向投資。那在公司里，我們認可一個道理，認為風(fēng)險是“漲”出來的，而機會可能是“跌”出來的，我們堅持在逆向的時候?qū)ふ液线m的行業(yè)和公司。

長期基本面研究，可持續(xù)提升團隊的投研實力。因為一直要堅持做逆向投資，對公司投研人員而言也是一件非常艱苦的事情，怎樣能夠找到在長期來看向好，但短期內(nèi)有比較好的投資機會和好的行業(yè)和公司，是我們投研人員花很大精力去做的事情。

在投資策略的制定上，我們遵循上下結(jié)合的一個路徑，從上而下來看，我們做前瞻的宏觀研究。自上而下進行大類資產(chǎn)配置。作為資產(chǎn)管理行業(yè)，做二級市場投資，重陽投資全是權(quán)益類的二級市場投資。所以，宏觀的經(jīng)濟形勢對整個的公司的投資行為，因為對行業(yè)和公司都有非常大的影響，怎樣準(zhǔn)確地把握宏觀經(jīng)濟形勢，怎樣判斷中國目前經(jīng)濟的階段以及行業(yè)的發(fā)展階段，需要從前瞻性來做很多宏觀研究。從上至下來做大類資產(chǎn)的配置。

那在做好了宏觀大的方向判斷的基礎(chǔ)上，行業(yè)和公司研究需要做深入細致的扎實的工作，有了大的方向，但行業(yè)是一個不錯的行業(yè)，行業(yè)里怎樣能夠選到具有核心競爭優(yōu)勢的，有比較好的“護城河”的公司，就需要做行業(yè)和公司的研究，這是自下而上發(fā)掘投資標(biāo)的，這是兩個相互印證的過程。大的宏觀環(huán)境，推斷行業(yè)發(fā)展階段，落實到公司，從公司具體的研究反證這一結(jié)果。最終，標(biāo)的選擇是通過自上而下，以及自下而上的對接和驗證來完成的。做價值投資，在選股方面非常謹慎，同時，重陽投資一直堅持將風(fēng)險防范放在首位，在這個基礎(chǔ)上，兼顧組合的盈利空間。

今天這個時間也是很有意義的，因為在26年前，今天是12月17號，在26年前的12月19號，兩天之后就是中國資本市場整整26年了。26年前，中國的A股市場，上交所老八股上市了，用了十年的時間到2000年9月19號，上市公司突破1000家。又用了十年的時間，到2010年9月15號，突破了2000家上市公司。

今天這個時點，就在八天前，在2016年12月9號，中國資本市場的上市公司突破了3000家。我們用26年的時間從0到3000家的資本市場，從老八股到三千股。今年12月9號，如通股份、易明醫(yī)藥、高爭民爆5股在滬深交易所同時掛牌，A股上市公司突破3000恩家，其中上海市場1159家，深圳市場1843家。3000只上市A股，總市值逾52萬億元，這是中國資本市場一個跨越，亦是中國經(jīng)濟全面進入資本時代的重要標(biāo)志。這對于所有從事證券期貨的人而言是一個非常好的時機。在一個大的有深度、有厚度的市場需要更多的內(nèi)涵，在52億大市場，我們?nèi)绾蝸砜创@個大是否扎實，是否夠深度，我們還要進行探討。

因為國際化有越來越的大的趨勢了，互聯(lián)互通已經(jīng)行在路上。我們將A股的估值做了一個國際的比較，這里我們選取了美國的羅素3000指數(shù)，包括美國上市的前3000家公司，能夠從面上代表美國的資本市場。東京綜指，還有臺灣綜指和上證綜指2015年底的截面數(shù)據(jù)分析各指數(shù)成分股的估值結(jié)構(gòu)分布情況，這是四個地區(qū)，中國的上證綜指，美國的羅素3000，東京的綜指和臺灣綜指，我們將2015年的截面數(shù)據(jù)做了一個比較。因為數(shù)據(jù)多，我們看一下大致，排在第二的是上證綜指，除了上證綜指之外在美國市場、東京市場和臺灣市場的灰色的柱子都非常高、非常突出?；疑闹邮谴砹耸杏试?0倍到20倍的公司。兩個柱子，一個是從市值的占比，一個是從公司數(shù)量占比?？梢钥吹?，除了上證以外，在美國、東京和臺灣，它們都有很大比例的公司的估值是在10倍到20倍的市盈率。而上證綜指的分布則分化一些，一個是黃色的那根柱子在上證綜指比較突出，這是10倍以下市盈率。另外，綠色和藍色的柱子在上證綜指比較突出，分別是40倍以上的市盈率和100倍以上的市盈率。

這個特點比較下來，我們就會發(fā)現(xiàn)，從市值的比例來看，除大陸以外，國際綜指的分布結(jié)構(gòu)較相似，超過一半的市值分布在市盈率10—30倍區(qū)間內(nèi)，做一個面上的比較，令人感覺是一個更合理，當(dāng)然，不絕對，因為各個公司確實不一，30倍是一個比較合適的區(qū)間。但上證綜指在這樣一個區(qū)間，市值只有30%。而10倍以內(nèi)，以及40倍以上的市值分布比例比較大。10倍比較大是金融行業(yè)，因為銀行業(yè)目前的估值比較低，而40倍以上估值比較多的集中在中小市值公司上。

從公司數(shù)量比例來看，結(jié)果是一樣的。在40倍市盈率以上的區(qū)間，上證綜指的公司數(shù)量超過了50%，一半以上公司的估值在40倍以上，而同期同樣的，東京、臺灣的比例都是不超過10%。所以，可以看到，在估值上面，目前上證綜指跟國際上其他的主要資本市場有著比較大的差異。簡單一句話，我們還是顯得有點貴。這是從面上來看，我沒有再打開數(shù)據(jù)，其實我們做了更打開的數(shù)據(jù)分析，如果這是全部的，如果分開來來看，將大市值公司和中小市值公司分開來來看，這個特點更加明顯。

剛才，我將估值做了一個國際上的比較。

大家感受到，30年過去了，在這個時點上，后面還有26年，還會有新的3000家，在這個時候，我們發(fā)現(xiàn)中國市場的格局、資本市場的格局也在發(fā)生一些變化，要引起我們的關(guān)注，一個是中國經(jīng)濟新常態(tài)，這是大背景。我剛才談到了，作為權(quán)益投資，做二級市場投資，宏觀格局、經(jīng)濟形勢的把握非常重要。如果現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟最重要的三個字是“新常態(tài)”。所以，對于增長的斜率不再會像過去20年那么高。所以，在新常態(tài)的情況下，總體的GDP的增速下降，大部分行業(yè)的增速也會下降，所以，可能會帶來接下來對估值的進一步的壓力。

第二個特點，投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生趨勢性的變化，既包括國際的資本進入中國，背后的投資人、投資理念，帶著資金的性質(zhì)和特點不一樣，也包括中國國內(nèi)的養(yǎng)老、保險、社保，包括職業(yè)年金的資金慢慢進入中國。當(dāng)然，前面由于舉牌的事情引起了監(jiān)管的關(guān)注，當(dāng)長期資金進入中國市場是一個長期的變化。也包括中國投資者越來越有機會“走出去”做投資，所以，投資者的結(jié)構(gòu)發(fā)生了趨勢性的變化。

第三個特點，市場的互聯(lián)互通，水位落差會被市場找平。前面26年中國市場更多的是一個相對獨立的，或是相對封閉，只有狹窄通道市場的話，那從過去幾年到未來的互聯(lián)互通的特點會更加清晰。深港通也好、滬港通也好，包括現(xiàn)在在談的滬倫通，中國投資者越來越具有投資眼光，中國市場會有越來越多的國際投資人參與，估值國際化是大趨勢。

第四個特點，年初到現(xiàn)在，我們做了一個跟蹤，發(fā)現(xiàn)整個市場在做調(diào)整，上證50下跌5%，創(chuàng)業(yè)板、中小板分別下跌28%、23%。

監(jiān)管部門的監(jiān)管思路和監(jiān)管方向更需要引起我們的關(guān)注，剛才國泰君安的張總在法治化方面做了非常好的介紹?！叭毙枰鹞覀兊淖⒁?，劉士余主席上任以來一直強調(diào)市場化、法治化、國際化的問題。法治化的問題，張總作了非常清晰的介紹，怎樣推動國際化，都是現(xiàn)在監(jiān)管部門在關(guān)注的問題。

包括股票發(fā)行的市場化，這是勢在必行的，只是結(jié)構(gòu)和方法上會有些變化。

在股票市場供給的過程當(dāng)中，股票供給數(shù)量和結(jié)構(gòu)的問題，都會跟以前會發(fā)生變化。那在這個過程當(dāng)中，數(shù)量和節(jié)奏的變化，整個會對原來剛才談到的估值體系做一些修正，包括殼資源的。

在境外國外的市場上，在A股的中小市值的公司，基本沒有不盈利的，但市值都很高，里面有殼資源的問題，在市場化的過程當(dāng)中，殼資源的價格會面臨重估。

國際化的趨勢必然促進估值的國際化。2015年，滬港通、深港通相繼開啟。

法治化有助于抑制炒作，維護市場次序。

關(guān)于怎么看A股市場的問題，很難說，這個問題如果說幾個月之前說了，說了的公司就說了，但越到這個時候越難說，好在新的中央經(jīng)濟工作會議結(jié)束了，公告已經(jīng)公告了，相信大家都已經(jīng)消化過了，這時候進一步學(xué)習(xí)消化中央經(jīng)濟工作會議，對大家把握好明年的市場是有幫助的。

我們總體來看，中國的資本市場長期向好，由于改革的深入和核心的確立，所以資本市場長期向好的趨勢不變。對明年而言，大家更多的要關(guān)注流動性和股票供給關(guān)系。那這兩個問題會成為影響2017年A股走勢的關(guān)鍵因素。從市場格局來看，大概率還是會延續(xù)市場弱均衡，結(jié)構(gòu)強分化的趨勢。精選行業(yè)、精選公司，這還是需要做的。

那從策略上，通過策略研究，我們會更研究四類標(biāo)的，這四類標(biāo)的：

一個是引領(lǐng)中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的公司，中國經(jīng)濟整個在做轉(zhuǎn)型升級，包括制造業(yè)的提升，也包括中國消費結(jié)構(gòu)的消費的提升，所以，引領(lǐng)中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的公司，行業(yè)方面，包括消費領(lǐng)域、大健康領(lǐng)域、先進制造業(yè)，在這些領(lǐng)域需要更加地關(guān)注。

二是受益于國有企業(yè)改革。昨天公布的中央經(jīng)濟工作會議，將國企改革作為重要的議題在，在一部分領(lǐng)域和行業(yè)做混合制改革的問題。很多行業(yè)由于產(chǎn)權(quán)關(guān)系的變化，機制的變化或是相對競爭優(yōu)勢的調(diào)整，會受益。還沒有被市場充分意識到的公司會有更多的機會。

三是短期利空打壓的龍頭。我前面也說到，重陽逆向投資的思維是我們相信一定是“跌”出來的，在面對短期利空時，往往是從價值投資角度去挖掘優(yōu)秀公司一個合適的進入時候。如果大家能夠回顧一下，“三聚氰氨事件”過程當(dāng)中，一些龍頭的乳業(yè)公司，以及1998年亞洲金融危機，2008年金融危機過程當(dāng)中，很多的公司現(xiàn)在回過頭來看是非常好的介入時機。2016年的特點是“黑天鵝”頻出，這在以后會變成常態(tài)。在這個過程當(dāng)中怎么樣去辨識基本面沒有變，還有競爭力的公司，這是一個值得關(guān)注的話題。

四是同一個公司兩地估值同時出現(xiàn)估值低估等問題。這樣的公司需要我們?nèi)プ鲈敿毜母櫤头治觥?/p>

這四類標(biāo)的說起來簡單，但真要落實在具體的標(biāo)的上，都需要做詳細的功課和扎實的分析，所有的判斷都要基于基本面的研究和宏觀的判斷。我只能簡單地跟大家分享一下我們對2017年的基本看法和需要關(guān)注的四類標(biāo)的。

再次感謝大家對重陽投資的支持，2016年快結(jié)束了，祝私募界的各位朋友2017年的工作能夠順?biāo)橈L(fēng)，能夠收獲多多，謝謝大家！