盡管替代指標，包括發(fā)電量、采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）調(diào)查和消費者情緒，能夠更好地反映中國的經(jīng)濟周期，但大宗商品價格可能是衡量中國經(jīng)濟增長的最佳實時指標。

鐵礦石是中國的第二大大宗進口商品，僅次于石油。我們發(fā)現(xiàn)，自2012年以來，鐵礦石成為中國經(jīng)濟增長的一個及時且通常領(lǐng)先的指標。該指標提供了其他市場無法提供的額外洞察。

因此，為了實時追蹤中國的經(jīng)濟增長，應(yīng)該將鐵礦石價格與銅、石油和波羅的海干散貨等其他市場指標結(jié)合使用。

投資者和政策制定者對中國增長關(guān)注度日益提升

自2008年全球金融危機以來，中國經(jīng)濟取得大幅增長。以購買力平價的基礎(chǔ)計算，中國已經(jīng)超過美國成為全球最大經(jīng)濟體。中國經(jīng)濟的體量也遠超印度、日本和德國等第二大經(jīng)濟體。因此，在確定全球市場的走向時，除美國的增長之外，投資者和政策制定者都越來越關(guān)注中國的增長?，F(xiàn)在，美聯(lián)儲定期將中國的發(fā)展納入其政策制定流程，在其FOMC會議上提到中國的次數(shù)比任何其他國家都多。

反映中國經(jīng)濟增長的衡量指標

這不可避免地引出了我們要追蹤和預(yù)測何種增長的問題：是使用官方報告的GDP，還是尋找其他的原始增長衡量指標？很多人都試圖找到能夠反映中國經(jīng)濟增長的衡量指標。據(jù)報道，中國也傾向于關(guān)注鐵路貨運量、電力消耗量和銀行貸款等指標，而不是GDP。此外，還有一些其他方法，比如使用名義GDP（其比實際GDP能表現(xiàn)出更大的波動性）、使用更廣泛的中國增長數(shù)據(jù)、使用其他國家對中國的出口數(shù)據(jù)，甚至使用衛(wèi)星數(shù)據(jù)等替代數(shù)據(jù)。

在本文中，我們選擇了三種替代衡量指標：

名義GDP。與實際GDP不同，名義GDP可以表現(xiàn)出更大的波動性。這意味著，對價格平減指數(shù)的調(diào)整可能是實際GDP表現(xiàn)異常平穩(wěn)的原因。

美聯(lián)儲的中國周期性活動跟蹤指標（C-CAT）。這個近期開發(fā)的指數(shù)涵蓋了8個指標（Fernald等人，2019年），每個指標每月發(fā)布一次，具體包括消費者預(yù)期指數(shù)、發(fā)電量、中國出口量、開工面積、鐵路貨運、零售額、工業(yè)生產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資。

源自其他國家出口數(shù)據(jù)的中國進口數(shù)據(jù)。我們對其他國家的數(shù)據(jù)有較高信心，因此，我們可以計算這些國家對中國內(nèi)地和香港的出口量。該數(shù)據(jù)將反映中國的進口量，并用于衡量中國的需求。

將鐵礦石價格作為指標

盡管這三個指標都很好，但我們可以更進一步，更及時地捕捉中國經(jīng)濟的發(fā)展周期。為此，我們可以使用大宗商品和金融市場的價格，而不是月度或季度數(shù)據(jù)。鑒于中國是世界上最大的大宗商品進口國之一，大宗商品價格的變化顯然是反映中國需求的候選指標。

就中國進口商品的構(gòu)成而言，份額最大的是集成電路，其次是石油、鐵礦石和銅。一直以來，石油和銅的價格被廣泛關(guān)注，并經(jīng)常用于跟蹤中國經(jīng)濟的增長，但鐵礦石價格卻沒有得到很好的研究。其中部分原因是截至2008年的數(shù)據(jù)由于其基準定價體系現(xiàn)已失效而質(zhì)量不佳，以及從2009年開始的鐵礦石掉期交易，還有部分原因是原有習(xí)慣較難改變。好消息是，相比于以前，鐵礦石期貨的流動性變得更強，更能反映需求的變化。

鐵礦石與中國經(jīng)濟增長關(guān)系如何？

我們使用通用的第2個月的新交所鐵礦石62%鐵粉合約作為我們首選的鐵礦石價格指標。當(dāng)我們將鐵礦石價格的年度變化與我們衡量中國經(jīng)濟增長的三個指標進行比較時，我們發(fā)現(xiàn)，它們之間存在很強的相關(guān)性。從2009年到2018年，這種關(guān)系顯得尤其緊密。然而，盡管去年中國經(jīng)濟增長放緩，鐵礦石價格在去年上半年還是出現(xiàn)上漲。部分原因可能是中國提前生產(chǎn)或建立庫存，需要鐵礦石來抵消美國對中國貿(mào)易加征關(guān)稅導(dǎo)致的低迷。

但是，這也可能表明，鐵礦石可能可以測量三個主要衡量指標捕捉不到的增長。當(dāng)然，中國股市被認為情況正在好轉(zhuǎn)，中國A50指數(shù)在2019年上半年上漲了40%。其他經(jīng)濟時間序列在2019年上半年也有所上升，尤其突出的是中國的非制造業(yè)和消費者預(yù)期。

其他市場價格與中國經(jīng)濟增長關(guān)系如何？

除鐵礦石外，和中國關(guān)系最緊密的大宗商品市場是石油、銅和波羅的海干散貨指數(shù)。中國是石油和銅的最大進口國，因此兩者與中國經(jīng)濟增長高度相關(guān)；而波羅的海干散貨航運則可以反映中國在貿(mào)易和航運中的主導(dǎo)地位。另外兩個候選市場價格是中國10年期國債收益率和中國股市。同樣，我們分別查看兩者的年度變化，并在適用的地方使用新交所期貨價格。

總體而言，所有這些指標似乎都在不同程度上與中國的經(jīng)濟增長指標相關(guān)。這些指標與C-Cat指數(shù)之間的對比如下圖所示。債券收益率、石油和銅似乎很好地捕捉了大部分起伏，而中國股市和波羅的海干散貨與C-Cat指數(shù)的相關(guān)性則不太穩(wěn)定。

為了闡明這些市場價格和經(jīng)濟增長之間的關(guān)系，我們可以進行相關(guān)性分析。我們用美聯(lián)儲衡量中國經(jīng)濟增長的指標C-CAT指數(shù)來進行比較，并關(guān)注了捕捉不同周期的三個時間段。結(jié)果顯示，股市與經(jīng)濟增長的相關(guān)性很低，而且往往是負相關(guān)，因此不太可能成為衡量中國經(jīng)濟增長的可靠指標。包括鐵礦石在內(nèi)的所有其他指標都顯示出與增長的強相關(guān)性。除股市之外，所有相關(guān)性在統(tǒng)計上也都是顯著的。

我們也可以對比滯后一個或兩個季度的數(shù)據(jù)，以此評估市場價格的先行屬性。這種方式可以顯示它們能否預(yù)示3個月或6個月之后中國的經(jīng)濟增長。我們發(fā)現(xiàn)，如果滯后一個季度，至少從2012年起，鐵礦石、銅和石油繼續(xù)保持高度相關(guān)。如果滯后兩個季度，鐵礦石的相關(guān)性最高且最穩(wěn)定。這表明，鐵礦石可能具有其他市場無法捕捉的重要的前瞻性。

C-CAT指數(shù)是按季度計算的，但我們也可以查看月度數(shù)據(jù)。查看用電量數(shù)據(jù)后，我們再次發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)市場價格存在正相關(guān)。中國股市仍是一個例外。石油表現(xiàn)出的相關(guān)性最強，但鐵礦石和銅也存在強相關(guān)。

為了解它的先行屬性，我們通過滯后于市場價格6個月的方式來計算相關(guān)性。我們發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)市場價格仍然存在正相關(guān)，但幅度都在下降。唯一例外的是鐵礦石，從2012年起，鐵礦石就顯示出更強的相關(guān)性。這證實了鐵礦石存在一些先行指標的特點。

這些衡量指標當(dāng)前告訴我們什么？

從新交所鐵礦石價格的年度變化來看，在過去幾個月中，它們一直處于低位橫盤。然而，從可以捕捉到短期增長動態(tài)的3個月期限的變化來看，我們會發(fā)現(xiàn)價格存在明顯上漲。這表明，在全球新冠疫情封鎖措施的背景下，增長態(tài)勢一直在改善，至少從4月份開始是如此。

我們可以將鐵礦石、國債收益率、銅、石油和波羅的海干散貨這五個最佳增長指標結(jié)合起來，得出一個中國追蹤指標。在這里，我們發(fā)現(xiàn)了類似的情況，即價格攀升的趨勢與中國經(jīng)濟增長的趨勢相似。這種攀升的部分原因與油價的大幅上漲有關(guān)。也就是說，這個短期追蹤指標的水平有所上升，可能存在回調(diào)的空間。

如果將鐵礦石價格與這個整體增長追蹤指標（3個月變化版本）進行比較，我們發(fā)現(xiàn)，鐵礦石價格是隨著這個整體跟蹤指標上升的。重要的是，在新冠疫情初期，鐵礦石市場的下跌幅度沒有該整體跟蹤指標的下跌幅度大，這表明其對增長的看法更為樂觀，而這后來被證明是正確的。

自7月份以來，鐵礦石價格一直在上漲，而中國整體跟蹤指標卻一直處于橫盤。這可能意味著鐵礦石的收益有限，或者鐵礦石市場對中國經(jīng)濟增長的樂觀程度超過了該整體跟蹤指標。不管怎樣，將鐵礦石作為指標之一將拓寬我們對中國增長方向的理解，將鐵礦石和其他一些以中國為中心的指標結(jié)合在一起，則可以提供一個實時的增長追蹤指標。

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