下跌行情回顧

回顧2023年12月的下跌行情，在短短一個(gè)月內(nèi)原糖主力合約從最高27.3美分/磅，跌至最低20.12美分/磅，跌幅超過21%，其主要原因有兩點(diǎn)。其一是2023年12月7日印度食品和公共分配部正式公告為穩(wěn)定的價(jià)格為國內(nèi)消費(fèi)提供足夠的食糖，規(guī)定2023/24年度所有糖廠和蒸餾廠不使用甘蔗汁生產(chǎn)乙醇，糖蜜生產(chǎn)乙醇不受影響。這項(xiàng)政策直接導(dǎo)致印度食糖產(chǎn)量由原本預(yù)估的2950萬噸上調(diào)至3171萬噸。其二是11月下半月和12月上半月巴西中南部地區(qū)食糖產(chǎn)量超預(yù)期。按照以往經(jīng)驗(yàn)來看，11月下半月后巴西中南部基本接近停榨。但2023/24榨季11月下半月，巴西中南部地區(qū)甘蔗入榨量為2390萬噸，較去年同期的1635萬噸增加了754萬噸，同比增幅達(dá)46.14%。12月上半月，巴西中南部地區(qū)甘蔗入榨量為1908萬噸，較去年同期的554萬噸增加了1354萬噸，同比增幅達(dá)244.29%。這使得巴西中南部地區(qū)2023/24榨季食糖產(chǎn)量預(yù)估上調(diào)200萬噸。

原本預(yù)期2024年一季度巴西、印度、泰國三大主產(chǎn)國合計(jì)出口量約527萬噸，較去年同期下降589萬噸，降幅達(dá)到52.77%。由于印度限制乙醇產(chǎn)量保證食糖產(chǎn)量，以及巴西中南部地區(qū)食糖產(chǎn)量超預(yù)期，2024年一季度三大主要出口國合計(jì)出口量上調(diào)至957萬噸，一季度貿(mào)易流緊缺的預(yù)期被改變，原糖價(jià)格和月間價(jià)差大幅下跌。

原糖還不一定是熊市

雖然2023/24年度全球食糖增產(chǎn)約600萬噸，但回顧2008/09至2022/23年度，食糖產(chǎn)量增或減并不代表一定就是熊市或者是牛市。比如2008/09至2010/11年度全球產(chǎn)量持續(xù)增加，但糖價(jià)維持上漲。2017/18至2019/20年度全球產(chǎn)量持續(xù)下降，但糖價(jià)維持在低位震蕩。影響價(jià)格關(guān)鍵因素還是庫存消費(fèi)比。2008/09至2022/23年度，除了2016/17以及2020/21年度，其余年度均是庫存消費(fèi)比下降/上升，原糖價(jià)格就會(huì)上漲/下跌。2016/17年度是因?yàn)閹熹N比較高，而2020/21年度則是受到疫情影響。2023/24年度全球庫存消費(fèi)比將從上一年度的21.31%下降至17.8%。

從微觀角度來看，當(dāng)前原白價(jià)格仍然維持在高位，并不利于原糖價(jià)格下跌。原白糖價(jià)差（也稱為精煉糖利潤）是原糖和白糖價(jià)格之間的價(jià)差，代表了煉糖廠通過購買原糖加工后賣出白糖可以產(chǎn)生的回報(bào)。可以理解為白糖價(jià)格是成品價(jià)格，原糖價(jià)格是原料價(jià)格，加工利潤走高會(huì)吸引煉糖廠購買原料生產(chǎn)成品后出售，所以原白價(jià)差相比于原糖價(jià)格而言在多數(shù)時(shí)候具有領(lǐng)先作用。另一方面，原糖現(xiàn)貨升水從2023年12月開始持續(xù)小幅走強(qiáng)，也不利于原糖價(jià)格下跌。從供需平衡表以及當(dāng)前價(jià)差結(jié)構(gòu)來看，國際糖市暫時(shí)還不具備徹底走熊市的基礎(chǔ)。

國內(nèi)可能存在較大的供應(yīng)缺口

從國內(nèi)供求關(guān)系來看，2023/24年度國內(nèi)產(chǎn)量預(yù)計(jì)較上年度增產(chǎn)93萬噸至990萬噸；進(jìn)口量預(yù)計(jì)較上年度減少88萬噸至300萬噸；糖漿及預(yù)拌粉進(jìn)口量折合噸糖供應(yīng)預(yù)計(jì)減少49萬噸至60萬噸；消費(fèi)量預(yù)計(jì)減少50萬噸至1460萬噸；供應(yīng)缺口預(yù)計(jì)為147萬噸；期末庫存預(yù)計(jì)減少247萬噸至121萬噸；庫存消費(fèi)比預(yù)計(jì)下滑16.08%至8.29%。

進(jìn)口方面，雖然2023年四季度國內(nèi)進(jìn)口量環(huán)比大幅增加，但從商務(wù)部的配額外原糖實(shí)際裝船量來看，2023年全年幾乎無配額外原糖進(jìn)口，因此2023年四季度絕大部分進(jìn)口都是配額內(nèi)進(jìn)口。此外，2023年四季度配額外進(jìn)口利潤大部分時(shí)間維持在-1500元/噸，最大倒掛幅度達(dá)到2000元/噸以上，也很難實(shí)現(xiàn)配額外進(jìn)口。結(jié)合配額外進(jìn)口利潤以及配額外原糖實(shí)際裝船量來看，配額外進(jìn)口利潤倒掛600元/噸以上，基本上就沒有配額外進(jìn)口了。

過去兩年低價(jià)的糖漿和預(yù)拌粉進(jìn)口增量以對(duì)國內(nèi)糖市造成沖擊，行業(yè)呼吁出臺(tái)政策加以限制。2023年12月有相關(guān)部門進(jìn)行調(diào)研，未來可能會(huì)對(duì)糖漿和預(yù)拌粉進(jìn)口有所限制，從而提高國內(nèi)食糖自產(chǎn)率。

當(dāng)前因進(jìn)口利潤倒掛已經(jīng)持續(xù)超過兩年時(shí)間，國內(nèi)庫存大幅去化。疊加2023/24年度食糖進(jìn)口減量以及可能會(huì)對(duì)預(yù)拌粉進(jìn)口進(jìn)行限制，國內(nèi)可能存在較大的供應(yīng)缺口。截至12月底，2023/24年制糖期，全國工業(yè)庫存為150萬噸，同比減少25萬噸。另一方面根據(jù)泛糖科技智慧儲(chǔ)運(yùn)平臺(tái)數(shù)據(jù)，截至1月20日，廣西食糖第三方倉庫庫存數(shù)量僅50萬噸左右，較去年同期減少約70萬噸，保持近年來的最低水平。